גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

סודותיו הגלויים והסמויים של מנהל ההשקעות

האם הוא דואג שבית ההשקעות ירוויח דרך הכנסת קרנות הנאמנות ותעודות הסל של הבית לתיקי הלקוחות? האם הוא פוגע בפיזור של הלקוח בשביל להגדיל את דמי הניהול?

בשבוע שעבר פורסם באתר האינטרנט של "גלובס" טור של אלדר גנזל בשם "הבלוף הגדול של מנהלי ההשקעות". גנזל העלה לדיון נושא חשוב - העלות בפועל של ניהול תיק השקעות על ידי בית השקעות, כאשר רובו ככולו מורכב ממוצרי הבית (קרנות נאמנות בעיקר אך גם תעודות סל).

גנזל מתאר את תחושת המיאוס אשר הוא, כמנהל תיקים, חש לנוכח היקף התופעה. הוא מתאר קשר של שתיקה ארוך שנים בין אנשי המקצוע כדי לא לכרות את הענף שהם יושבים עליו, ושיטה אשר כל תכליתה היא גזל הלקוחות. אולם אני חושש שהוא קצת נסחף ושהתמונה שהציג חלקית.

קודם כל, בית ההשקעות הוא לא היחיד שמרוויח. אני, משווק השקעות רחמנא ליצלן, אבי אבות הטפילים בתעשייה הפיננסית, גם מרוויח מהשיטה מאחר, ואם תיק ההשקעות מניב לבית ההשקעות הכנסה גבוהה יותר כתוצאה משימוש בקרנות נאמנות כחלק מרכזי בתיק, הרי שההכנסה של המשווק הנגזרת מהכנסת בית ההשקעות, גבוהה יותר.

הנה, אמרתי זאת. ה"סוד" שמעולם לא הסתרתי מפני לקוחותיי, נחשף. כן, יש משווקים המסבים את תשומת לבם של לקוחותיהם לעניין, ולו מן הטעם הפשוט שהם מייחסים ללקוחותיהם רמת אינטליגנציה שאינה פחותה מזו שלהם עצמם. הנחת הבסיס היא שאם המשווק לא יידע את הלקוח מראש, הלקוח הסביר יעלה בסופו של דבר על העניין, והדרך לעזיבה תהיה קצרה. לא בגלל העלות העודפת לכאורה, אלא בגלל חוסר השקיפות ואובדן האמון.

תיקי קרנות לא בהכרח יקרים יותר

אני בהחלט מסכים עם גנזל בנוגע לביקורת על דמי הניהול הגבוהים מאוד בקרנות הנאמנות, המנייתיות בעיקר. מרבית קרנות הנאמנות המנייתיות בישראל גובות דמי ניהול של כ-3% לשנה, וחלקן גובות אף דמי ניהול גבוהים יותר. אתייחס לכך בהמשך. עם זאת, צריך לזכור כי מרבית התיקים המנוהלים בישראל הם בפרופיל בסך הכול די שמרני, בו החשיפה למניות מוגבלת לרוב לכ-20%-30% מסך התיק. כך שדמי הניהול האפקטיביים בתיק של 20% מניות ו-80% אג"ח, המורכב אך ורק מקרנות נאמנות, יהיו בשיעור של 1.5-1.8% לשנה, תלוי בתמהיל מרכיב האג"ח.

דמי ניהול בתיק באחזקה ישירה של מניות ואג"ח על תיק של 0.5-1 מיליון שקל הם אכן כ-1.2%. אך זהו רק הבסיס. על כך יש להוסיף עמלות קנייה/מכירה של ני"ע, שהן לפחות 0.1% לפעולה, לעיתים אף יותר. זה כמובן עלול ליצור ניגוד אינטרסים ברור בין מנהל התיק ובין הלקוח. וגם אם מנהל התיק לא מרוויח מפעולת המסחר, עדיין נדרש מספר רב מאוד של פעולות כדי לשמור על האיזון במשקל של כל נייר ונייר בתיק.

נקודה חשובה נוספת היא שלתיקי קרנות נאמנות יש יתרון ברור של דחיית מס, מאחר ורוב הקרנות הן קרנות פטורות. בתיק ני"ע באחזקה ישירה המסים משולמים באופן שוטף כתוצאה מריבוי הפעולות. כך שמבחינת העלות האפקטיבית, אין באמת הבדלים כאלו גדולים בתיקים בהם מרכיב המניות מוגבל (ואלו הם מרבית התיקים בישראל). לעיתים אפילו תיקי הקרנות זולים יותר.

אגב, במדגם השוואתי לא מייצג שערכנו בין תיקי קרנות לתיקי אחזקה ישירה בבתי השקעות שונים, היתרון בביצועים במקרים רבים הוא דווקא של תיקי הקרנות.

עדיף פיזור באמצעות קרנות ותעודות

גנזל מזכיר את נושא הפיזור כדרך מתוחכמת לשווק את הפטנט. הוא טוען כי פיזור על ידי קרנות נאמנות משולל יסודות מתמטיים וכלכליים. לגבי היסודות המתמטיים - אכן יש מחקרים המדגימים כי באופן סטטיסטי הרוב המכריע של אפקט הפיזור בתיק מניות מושג באמצעות 20-30 מניות, ופיזור מעבר לזה לא תורם באופן משמעותי להקטנת התנודתיות.

גנזל טוען שאם כבר מתפזרים כל כך, עדיפה השקעה במכשיר זול עוקב מדד (תעודת סל או קרן סל) על פני קרן נאמנות. כאשר דמי הניהול קרנות מנייתיות הם כה גבוהים, אני בהחלט מסכים.

השאלה היא האם טוב יותר למשקיע של 500 אלף שקל בתיק 20/80 להיות מושקע ברכיב המנייתי באופן ישיר באמצעות 20 מניות (כפי שממליץ גנזל), או באמצעות מכשיר עוקב מדד?

עם כל הכבוד למנהלי התיקים בשוק המקומי, אני מעדיף מכשירים מפוזרים: אם מנהל תיקים בארץ צריך לבחור 20 מניות כדי למלא מכסה של 100 אלף שקל (20% מתיק של 500,000 שקל), באילו מניות יבחר? אם יבחר במניות הגדולות, כמו טבע, הבנקים, כי"ל או חברות הסלולר, התשואה שישיג לא תהיה כנראה שונה בהרבה מזו של מדד ת"א 25 או מדד ת"א 100.

אם יחליט ללכת על מניות אקזוטיות יותר הוא עלול ליצור לבעל התיק בעיה של נזילות וסחירות ביום פקודה. נפח המסחר בשוק ההון המקומי, בעיקר במניות הקטנות, לא גדול מספיק כדי לאפשר למנהל תיקים לנהל תיק מניות קטנות באחזקה ישירה באופן סביר. במקרה של מניות היתר לקרנות הנאמנות יש יתרון בולט על אחזקה ישירה ועל השקעה באמצעות תעודות סל, על אף דמי הניהול המאוד גבוהים בקרנות הללו.

לכן, בסופו של דבר, אם הברירה היא בין stock picker שעלול להכניס אותי למקומות שאיני מעוניין להיות בהם, ובין חשיפה מנייתית באמצעות קרנות נאמנות (במקרה של מניות יתר) ותעודות/קרנות סל, אני מעדיף את האופציה המפוזרת. בוודאי בתיקים של 500 אלף שקל, אך גם בתיקים גדולים יותר.

עכשיו בואו נתמקד ב-80% מהתיק המושקעים באג"ח. ובסכומים הללו, באג"ח - במיוחד באג"ח חברות - אין כמעט יתרונות באחזקה ישירה (למעט השליטה הטובה יותר במח"מ) על פני השקעה באמצעות מכשירים מפוזרים.

האינטרסים הסמויים מהעין

יש בעייתיות בהרכבת תיק מנוהל מקרנות הבית, אך היא לא העלויות הגלויות, אלא האינטרסים האחרים, הסמויים מן העין. הביקורת שלי כלפי בתי ההשקעות בישראל היא שהם מייצרים לנו הרבה יותר מדי מוצרים. על סמך ניסיוני עם קרנות נאמנות בחו"ל, התופעה של שינוי מדיניות השקעה בקרנות הנאמנות המקומיות נפוצה משמעותית יותר מאשר בחו"ל.

אין לי בעיה עם בית ההשקעות משתמש במוצריו לצורך ניהול התיק. השאלה היא באילו מוצרים. כאשר מגוון המוצרים בתוך הבית כל כך גדול, ולא ממוקד רק בנקודות החוזק של בית ההשקעות, אין ספק שחלק מהמוצרים טובים וחלקם פחות. את הדרך לתיקי ההשקעות של הלקוחות מוצאים גם אלה וגם אלה. אם בית ההשקעות משיק מוצר חדש ומעוניין לתת לו "דחיפה", הלקוחות בתיקים המנוהלים עלולים למצוא את עצמם כמשקיעים הראשונים במוצר.

אם, למשל, קרן מסוימת אינה גדולה מספיק, הרי שעלויות התפעול הקבועות שלה הן גבוהות באופן יחסי. מי עלול לשלם את החשבון? אם בית השקעות מייצר קרן נאמנות ת"א 100 הגובה דמי ניהול של 3% לשנה, ובמקביל מייצר קרן סל או תעודת סל על מדד ת"א 100, בהן העלות ללקוח היא עשירית מזו של קרן הנאמנות, איזה משני המכשירים יגיע לתיק?

חשוב לציין כי ניגוד אינטרסים פוטנציאלי קיים גם בתיקים בהם לא נעשה שימוש במוצרי הבית. לרוב המכריע של בתי ההשקעות יש חשבונות נוסטרו המושקעים אף הם בשוק המקומי. לחלק מבתי ההשקעות יש חברות חיתום, קופות גמל וקרנות השתלמות.

כמשווק השקעות שבא במגע עם מגוון בתי השקעות מקומיים ולא שייך לאף אחד מהם, הרשו לי להרגיע אתכם: תקלות, חוסר הגינות וניגודי אינטרסים היו ויהיו, אך בסך הכול התנהלות בתי ההשקעות ומנהלי ההשקעות בישראל סבירה מאוד. בתי ההשקעות המקומיים ספגו ביקורת רבה במשבר האחרון, חלקה מוצדקת. בהחלט צריך להשגיח עליהם - בין היתר גם בנוגע לעלויות. אך הצגה של תמונה חלקית וחד צדדית עושה עוול.

דוד טמיר הוא מתכנן פיננסי בפיוניר קרנות תבל. אין לראות בכתבה המלצה לרכישת ני"ע או תחליף לייעוץ השקעות אישי

למה המשקיעים

עוד כתבות

טל גרנות־גולדשטיין, מנכ”לית הוט, כפיר אלמסי, יו”ר ועד עובדי הוט / צילום: יח"צ

הוט מתחייבים: לא מפטרים ולא מוציאים את העובדים לחל"ת

וגם: חיים כצמן תורם לבית החולים איכילוב 75 אלף דולר ● השיחה

מנכ"ל רשות החדשנות אהרון אהרון / צילום: איל יצהר

האוצר אישר - ורשות החדשנות תעביר לחברות הייטק 650 מיליון שקל

רשות החדשנות לא העבירה שום מענק וסיוע לחברות הייטק מתחילת השנה מכיוון שלא אושר לה תקציב

רופא מוטרד הולך מחוץ לבית החולים לחולי קורונה שהוקם במיוחד  / צילום: רויטרס

אין לכם חום? כך תוכלו לבדוק אם נדבקתם בקורונה - דרך הסלולר

צוות מאסותא אשדוד, בשת"פ עם לומינטי נטוורק, בדק חולי קורונה ללא תסמינים - ומצא כי אצל 60% מהם רמות החמצן בדם היו נמוכות ● הצוות המליץ לבדוק קורונה ע"י בדיקת רוויון החמצן - וחלקכם יכולים לבדוק זאת ממש עכשיו, שכן הבדיקה מוטמעת במספר מכשירי סלולר ושעונים חכמים

חנויות סגורות בקניון רמת אביב בצל הקורונה / צילום: איל יצהר, גלובס

ירידות חדות בנעילה בת"א; מניות הבנקים והביטוח צנחו

מחזור המסחר הסתכם בכ-1.8 מיליארד שקל ● מדדי הבנקים והביטוח רשמו ירידות של יותר מ-4% ● מיטב דש: קופות הגמל הכלליות רשמו תשואה שלילית ממוצעת של כ-9.3% בחודש מרץ

יאיר לוינשטיין, מנכ"ל ובעלי אלטשולר שחם גמל ופנסיה  / צילום: איל יצהר, גלובס

משבר הקורונה הופך סדרי עולם בבורסה: אלטשולר שחם גמל שווה יותר מכל שאר בתי ההשקעות הציבוריים יחד

אלטשולר שחם גמל ופנסיה שווה 2.42 מיליארד שקל - יותר מהשווי של מגדל וגם מהשווי של כלל ביטוח ופי ארבעה יותר מהשווי של כל בית ההשקעות מיטב דש ● חברת הגמל הגדולה בשוק סיכמה את 2019 עם רווח של 91 מיליון שקל

ענת גואטה / צילום: איל יצהר, גלובס

רשות ני"ע נותנת ארכה של חודש גם לפרסום הדוחות לרבעון הראשון ב-2020

לאחר שנתנה אורכה של חודש במועד האחרון לפרסום דוחות 2019, הרשות מאפשרת לפרסם את דוחות הרבעון עד סוף חודש יוני

יצחק תשובה / צילום: יוסי כהן

תשובה מנסה לקושש מזומנים: קבוצת חג'ג' תרכוש שני מגרשים בפארק בבלי ב-400 מיליון שקל

קבוצת חג'ג' חתמה על מזכר הבנות, בכפוף לאישור דירקטוריון ● על המגרשים קיימת תוכנית מאושרת להקמת 2 מגדלים של 44 קומות, ובהם 380 דירות ● בחודש שעבר חתם תשובה על הסכם למכירת חברת הנדל"ן אלעד מגורים החדשה לישראל קנדה

בגרות במתמטיקה / אילוסטרציה: SHUTTERSTOCK

בעקבות הנגיף: בחינות בגרות במתכונת מצומצמת, גיוסי צה"ל יידחו

שר החינוך רפי פרץ: "אנחנו פועלים שכל תלמידי תש"פ יהיו זכאים לתעודת בגרות. בנינו מערכת מדורגת של הקלות בעקבות המצב. אנחנו מקווים שההתפשטות תפחת בצורה דרסטית לאחר הפסח ונוכל לחזור לשגרה, אמנם שגרה שונה, אבל שתחזיר את התלמידים למסלול"

אמן מצייר על לוחות שחוסמים מסעדות סגורות בסיטאל, ארה"ב / צילום: Elaine Thompson, AP

לתשומת לב הישראלים: כך מנסה ענף המסעדנות בארה"ב להתאושש

נגיף הקורונה מוחק במהירות את תעשיית האירוח וההסעדה בארה"ב ● כאשר כל אמריקה נאבקת בקורונה, המסעדות החלו לשווק מרצ'נדייז אישי, ורבים רוכשים מוצרים במטרה לעזור ולתמוך בעסקים

דודי עזרא, בעל השליטה בחברת נטו / צילום: יח"צ

ההנפקה בוטלה, העסקה נפלה: דודי עזרא נשאר עם 50% משיווק הפירות והירקות של ביכורי השדה

נטו אחזקות, שהייתה אמורה למכור לביכורי השדה את חלקה בחברה-הבת המשותפת תמורת כ-300 מיליון שקל: "החברה בוחנת אפשרויות שונות ביחס להחזקותיה"

עץ הסיגלון מרחוב פרופסור שור 5–7 ניצל, בינתיים / צילום: יח"צ

עץ הסיגלון מרחוב פרופסור שור 5-7 בצפון תל אביב ניצל, בינתיים

פרוייקט תמ"א 38/2 בצפון תל אביב, שקודם עד לרמת היתר בנייה, נעצר עקב החלטת פקיד היערות הארצי לשמור עץ בן 65 שנים, הממוקם בחזית הבניין

 

בטיסה מסלובקיה של ישראייר / צילום: יח"צ

אחרי פרסומים בכלי התקשורת על הקלות על שבים מחו"ל, נתניהו ביקש ממשרד הביטחון לטפל בנתב״ג

בנוסף, ככל שמשרד הביטחון יצליח לספק ערכות בדיקה, בהתאם לדרישות שהוגדרו ע"י משרד הבריאות, ישקל ביצוען של הבדיקות גם ביחס לכלל השבים מחו"ל

דסק הדל"ן עולה לשידור חי / צילום: אפרת לוי, גלובס

שכר הדירה שלכם והקורונה: מי מוריד מחיר והאם המדינה צריכה להתערב

מעל מיליון ישראלים מובטלים, ורבים מהם מגלים כי תשלום שכר הדירה הוא כבר מעמסה כבדה ● מהצד השני נמצאים בעלי דירות שלחלקם קשיי נזילות משלהם ● איך מתמודדים עם המצב? ומה קורה בתחום במדינות אחרות? הצטרפו לשידור הלייב של דסק הנדל"ן ב"גלובס"

אתגר 14 הימים של "גלובס" / צילום: unsplash, גלובס

התחזית הפסימית של טראמפ ומה יקרה למגזר השלישי: הצטרפו לאתגר 14 הימים של גלובס

ניוזלטר חדש של "גלובס" מגיש לכם מדי יום את מיטב התכנים והפודקאסטים שלנו • נכנסתם לבידוד? כתבו לנו ונשמח לארח לכם לחברה

השפעה ניכרת על מצב החיסכון הפנסיוני  / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

חודש שחור לקופות הגמל, פדיונות חסרי תקדים בקרנות

עפ"י הערכת מיטב דש, קופות הגמל רשמו במרץ תשואה שלילית ממוצעת של 9.3% שהביאה לתשואה שלילית של 11.4% ברבעון הראשון ב-2020 ● קרנות הנאמנות פדו סדר גודל חסר תקדים של 42 מיליארד שקל בחודש החולף

ברוקר בבורסה בניו יורק / צילום: Richard Drew, Associated Press

סיטי: זה מה שצריך לעשות כדי להציל את הכלכלה והבורסות

בסקירה שפרסמו בסיטי טוענים הכלכלנים כי חברות דיאגנוסטיקה יוכלו לספק עד סוף אפריל לכ-60% מהעובדים בארה"ב ערכות בדיקה, ואלה שיימצאו בריאים יוכלו לחזור לעבודה ● עד סוף חודש מאי תוכל אספקת הבדיקות לגדול לכ-95% מהעובדים

ג'ף בזוס / צילום: Charles Krupa, AP

ניו יורק בודקת האם אמזון פיטרה עובד שארגן מחאה עקב מחסור בציוד מיגון מהקורונה

נציב זכויות האדם של ניו יורק יפתח בחקירה נגד אמזון בשל פיטורי העובד ● אמזון טוענת שהעובד פוטר מכיוון שלא שמר על הנחיות הבידוד

שלט מחוץ לחנות נוחות סגורה בניו יורק  / צילום: Wong Maye-E, Associated Press

מספר מקרי הקורונה המאומתים בארה"ב עלה מעל ל-200 אלף

ארה"ב: מספר המקרים הפעילים במדינת ניו יורק עקף את מחוז חובאיי ● בריטניה: 563 קורבנות חדשים ביממה האחרונה ● ספרד: יום חמישי ברציפות עם מעל 800 קורבנות קורונה ● צרפת: חולים קשים מפונים מפריז בגלל מצוקת מקום בביה"ח ● גרמניה: גיל הקורבנות הממוצע של החולים – 80

הראל ויזל, פוקס, שחר תורג'מן, בריל, רביב ברוקמאייר, גולף, גבי רוטר, קסטרו: / צילום:  דימה טליאנסקי, איל יצהר, ענבל מרמרי

"ענף האופנה במוות קליני, מאיפה יגיע הכסף למלאי החורף?"

קמעונאיות האופנה קורסות תחת המשבר ● החנויות נסגרו, ואין כמעט הכנסות מולן אפשר לרכוש סחורה עתידית לעונת החורף הבאה ● הקרנות של המדינה רחוקות מלסייע לחברות שזקוקות להלוואות מיידיות

שלמה רז, עמיחי שי / צילום: תמר מצפי, גלובס

כך התנפח פתאום שכר הבכירים במשרד מבקר המדינה רגע לפני החלפתו

שכרו של מי שהיה היועץ לענייני שחיתות של המבקר הקודם, עמיחי שי, גדל דרמטית סמוך לפרישתו, ובנוסף הוא קיבל כ-600 אלף שקל רטרואקטיבית • דובר המבקר הקודם, שלמה רז, פרש לאחרונה עם שתי דרגות מעל דרגת המקסימום בתפקיד, ושכרו החודשי גדל ב-15 אלף שקל לפחות