הערכות: שווי ECI של שאול שני נחתך בחצי ל-600-700 מיליון דולר

ירידה במכירות של החברה הפרטית של שאול שני, מוצרים שלא התרוממו ושווי שנחתך ■ שני מכר אשתקד את חלקו בחברת התקשורת GVT, אותה ייסד לפני עשור, לענקית המדיה הצרפתית ויוונדי, ושלשל לכיסו 1.2 מיליארד דולר

כאשר רכשו שאול שני וקבוצת Ashmore את חברת ECI (מידי בעלי המניות בראשות כור) לפני כשלוש שנים התוכנית הייתה ברורה למדי: ביצוע התייעלות אינטנסיבית, שיפור בתוצאות, והחזרת החברה לוול סטריט בשנים 2011-2012 עם תשואה ניכרת.

כשמדובר בשאול שני, הציפיות מרקיעות שחקים. שני, אם צריך להזכיר, מכר אשתקד את חלקו בחברת התקשורת GVT, אותה ייסד לפני עשור, לענקית המדיה הצרפתית ויוונדי, ושלשל לכיסו 1.2 מיליארד דולר. בכך הפך לאחד המיליארדרים הישראלים הכבדים בעולם.

אלא שב-ECI, מסתבר, הדברים אינם פשוטים כל כך. המשבר בשווקים הפיננסיים, לצד התגברות התחרות והירידה באטרקטיביות של מוצרי החברה, ומנגד קושי בפיתוח קו המוצרים החדש, מעמידים בסימן שאלה את היכולת של בעלי המניות החדשים לממש בהצלחה את השקעתם בעתיד הקרוב.

ECI, שמפתחת ומייצרת ציוד לרשתות תקשורת, נרכשה על ידי חברת ההשקעות Swarth שבבעלות שני ו-Ashmore בשלהי שנת 2007 תמורת 1.24 מיליארד דולר. זו הייתה אחת מרכישות הפריווט אקוויטי היחידות שבוצעו בהיי-טק הישראלי בפרט ובכלכלה הישראלית בכלל, ועסקת הרכישה הגדולה ביותר שמונפה על ידי חוב פיננסי (LBO). החברה מנוהלת מאז תחילת 2006 על ידי רפי מאור, ושני מכהן בה כיו"ר.

בעוד שבשנת 2008 נהנתה ECI מהגידול בביקושים לטכנולוגיה האופטית שלה (פלטפורמת ה-XDM), שמיועדת להעברת התקשורת ממרכזיות הטלקום לכיוון שדרת הרשת, בשנת 2009 נגסו התחרות והקפאת ההזמנות של ספקיות התקשורת בביקושים למוצרי החברה.

ל"גלובס" נודע כי מכירות החברה שטיפסו לכ-710 מיליון דולר בשנת 2008, ירדו בשיעור ניכר ב-2009 לכיוון ה-650 מיליון דולר (ירידה של כ-8.5%), סדר הגודל עליו עמדה החברה בשנת 2007 כאשר נרכשה.

תוצאותיה הכספיות של החברה לשנת 2007 והתחזיות שלה לשנים הקרובות נחשפו ב"גלובס" לפני כשנתיים, ולפיהן היו מכירות החברה אמורות להגיע לסך של קרוב ל-800 מיליון דולר ב-2009 וכ-850 מיליון דולר ב-2010.

הפגיעה בביצועים של ECI בשנה האחרונה קשה מכפי שהיא נראית: שנת 2008, כך נודע, עמדו ההזמנות שהתקבלו בחברה על קרוב ל-800 מיליון דולר, שחלקן באו לידי ביטוי ב-2009, כך שחלק מהמכירות אשתקד התקבלו עוד הרבה לפני כן.

בלי קו מוצרים עתידי

אי עמידה בצפיות המכירות אינה הבעיה המרכזית. בעוד את המכירות שירדו ניתן להסביר בהשפעת המשבר הכלכלי אשתקד, השינוי בשוק ציוד התקשורת הוא רחב יותר, ו-ECI עדיין לא ערוכה לקראתו. בשנים האחרונות, הסתמכה ECI על שני קווי פעילות: חטיבת רשתות התקשורת (שמחולקת לשני קווי מוצרים כולל החטיבה האופטית), וחטיבת הגישה (Access). הפעילויות אוחדו בשנת 2008 תחת חטיבה המוצרים במסגרת שינוי ארגוני שביצעה החברה לאחר הרכישה.

פעילות החטיבה האופטית הייתה במשך השנים בעיקר בשווקים המתפתחים, כגון בהודו, בה תמך קו מוצרי החברה בתקשורת של הרשתות הותיקות (ה-MSPP), ומשם מגיע חלק הארי של הכנסות החברה גם כיום. תחום זה נחשב למיושן יחסית ופחות רלוונטי לעולם התקשורת החדש מבוסס האינטרנט. מה שאמור היה להוביל את ECI לשוק ציוד התקשורת העתידי, היה רכישת Laurel האמריקנית בשנת 2005, שסיפקה טכנולוגיית ניתוב תקשורת המתאימה לפרוטוקול IP, פרוטוקול האינטרנט.

אלא שהרכישה לא סיפקה את התוצאות המקוות. ל-ECI יש אומנם מוצרים בתחום נתבי ה-IP, אבל היא נכנסה מאוחר (באמצע 2008) לשוק עתיר תחרות. קו המוצרים שכולל את רכישת Laurel מבוסס על טכנולוגיה מוצלחת בתחום התוכנה שנרכשה, אך לצידו יש סט מוצרים מוגבל שפוגע ביכולת החברה להתחרות מול ענקיות כגון סיסקו, אלקטל-לוסנט או חיוואוי הסינית. האירוניה היא שב-ECI טענו מעט לאחר הרכישה כי פעילות Laurel תמכור ב-100 מיליון דולר כבר ב-2008-2009 ותהיה רווחית, מספרים שלא נראים כיום באופק.

בשעת רכישת החברה על ידי שני ו-Ashmore, היה כבר ברור שהנכסים שהתקבלו מ- Laurel לא מספקים ל-ECI את התוצאות. אז היה הפוטנציאל של החברה בתחום ה-IP עדיין בתחילת הדרך, ועתיד היה להציף את שוויה של החברה כאשר תשתחרר מהכבלים "ההסתדרותיים" משהו שפגעו בביצועיה ותעבור התייעלות. כעת, כמעט שלוש שנים לתוך הרכישה, אין ל-ECI קו מוצרים עתידי חזק מספיק שיוביל אותה קדימה לשלב הבא.

הפגיעה בחברות ציוד התקשורת בשנה האחרונה באה לידי ביטוי גם במכפילי השווי של החברות בשוק. לפני כחצי שנה התנהלה התמחרות אגרסיבית של החברות Ciena ונוקיה-סימנס, לרכישת חטיבת ציוד התקשורת לרשתות המטרו (MEN) של נורטל, שסיפקה תחרות ישירה ל-ECI, ובפרט בפתרונות ש-Laurel הייתה אמורה לספק.

בסופו של דבר זכתה Ciena לבצע את הרכישה תמורת כ-770 מיליון דולר על יותר ממיליארד דולר הכנסות שנתיות ב-2009, מה שמעיד על המכפיל הנמוך של המכירות בתחום.

Ciena, אגב, הייתה גם אחת החברות הבולטות שעמדו על הפרק כאשר ניסו אנשי ECI לחפש קונה לחברה במשך השנים האחרונות. עסקה שכזו לא יצאה לפועל בסופו של דבר, מה שהוביל בסוף את החברה לידי קבוצת המשקיעים בראשות שני.

ל"גלובס" נודע כי ECI ניהלה שיחות על מיזוג אפשרי לפני מעט יותר משנה, כאשר על הפרק עמדו החברות שהכירו אותה עוד לפני הרכישה, כגוןCiena, נוקיה-סימנס, אריקסון, Infinera ואלקטל-לוסנט.

הערכות הן ש-ECI אינה עומדת כעת "על המדף" בחיפוש אחר קונה, כלומר שאין בנקאי השקעות שמחפשים באופן אקטיבי אחר קונה לחברה או לחלק מהנכסים שלה, אך שווייה של החברה התכווץ משמעותית במשך השנתיים האחרונות ונע כעת בין 600-700 מיליון דולר. רחוק מאוד מהמספרים שנזרקו במידה ותצא להנפקה ב-2011.

לצד זה, תהליך ההתייעלות שעברה החברה שיפר את הרווחיות, מה שיתרום לשווייה העתידי במידה ותנהל התמחרות לקראת מיזוג/רכישה או הנפקה.

את האינטרסים של שאול שני מנהל ב-ECI עדי מרום, שותפו בהקמת GVT וב-Swarth, ולשני עצמו, לא צריך לדאוג. גם אם אכן תימכר ECI בעתיד הקרוב תמורת סכום שקרוב למחצית מהסכום בו נרכשה, שני ושותפיו לא יפסידו מכך. הרכישה כללה תהליך פיננסי במסגרתו הועמס רוב החוב על ECI עצמה, חלק מנכסי החברה נמכרו (כגון חברת וראז), והמשבר הפיננסי הביא גם למחיקת חלק מהחוב (מיליארד דולר) שגויס על ידי קרדיט סוויס. כך ששני, שהביא הון עצמי נמוך יחסית לסכום הרכישה, יראה החזר שיציב אותו בצד החיובי בשורה התחתונה.

עם זאת, אחרי הניסיון של שני ב-GVT אפשר להאמין שלא יוותר כל כך מהר, וינסה להשלים Turn Around בקו המוצרים, מה שיכלול גם תהליכים אסטרטגיים כגון מכירת חלק מהפעילות או רכישות משלימות, שיעזרו לחברה לבסס קו מוצרים.

השאלה הגדולה היא לגבי ביצועי החברה בשנה הקרובה. במידה ויגדלו המכירות, ובהיעדר קונים, עשויה ECI להגיע מחדש לנאסד"ק כבר ב-2011, אם כי בשווי נמוך יחסית לזה בו נרכשה.

מ-ECI נמסר: "בהיותה חברה פרטית, ECI אינה נוהגת להתייחס בתקשורת לנתונים הפיננסים של החברה".

aaaaרוצה להשאר מעודכן/ת בנושא גלובס טק?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988