גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

השמש שקעה על תרו

מספר הערות בעקבות פסק הדין שחייב את בעלי השליטה בתרו למכור את מניותיהם לסאן ההודית

בשבוע שעבר ניתן בבית המשפט העליון פסק דין בעל חשיבות, שעוסק בפרשנותה של הוראה ייחודית למשפט הישראלי. ההוראה קובעת הליך מיוחד לרכישת מניות כאשר חברה ציבורית שהבעלות בה מפוזרת עומדת להפוך לחברה שיש לה בעל שליטה.

הסיטואציה העובדתית שנדונה בתיק אינה שכיחה, אולם ניתן ללמוד הרבה מהטיפול של בית המשפט בסוגיה שלה הוקדשו 70 עמודים.

השופטים אילה פרוקצ'יה, מרים נאור ואליקים רובינשטיין חייבו את בעלי השליטה בחברת התרופות הישראלית תרו למכור את מניותיהם לחברת סאן ההודית, מתוקף ההסכם שנחתם בין הצדדים בשנת 2007.

פסק הדין שואל מתי חלה החובה על-פי חוק החברות הישראלי לצאת בהליך הקרוי "הצעת רכש מיוחדת". בנסיבות פסק הדין, הצעת רכש מיוחדת היתה מונעת למעשה מחברת סאן ההודית לבצע את הרכישה, אך בית המשפט קבע כי החובה אינה חלה, ומכאן שעל הרכישה לצאת לפועל. על אף שלפסק הדין יש חשיבות כללית ועקרונית, התגובה המיידית שלי אליו היתה אישית ואמוציונלית.

ראשית, ולטובת הגילוי הנאות, לפני מספר שנים, בסמוך לגילויים הראשונים של חילוקי הדעות בעניין זה, כתבתי חוות-דעת לחברת סאן, שבה הצגתי לה את עמדתי בעניין. מאז אמנם לא הייתי מעורב בנושא, אולם הנגיעה האישית שלי ברורה.

שנית, פסק הדין של בית המשפט העליון (ולפניו פסק הדין של השופטת מיכל גונן-אגמון בבית המשפט המחוזי) החזירו אותי לאירוע אחר שבו נטלתי חלק לפני יותר מעשור, כאשר עבדתי בחברת עורכי דין בארה"ב.

באותו אירוע השתתפתי בישיבה שעסקה בעקיפין בתאונת עבודה שאירעה בישראל ואשר הנפגעים בה היו כולם עובדים זרים מהמזרח הרחוק. אחד המשתתפים, שהציג את עצמו כ"מבין דבר" בשיטת המשפט הישראלית, אמר לנוכחים, כולם עורכי דין זרים, כי בשיטת המשפט הישראלית יש למתדיין הישראלי עדיפות רבה בסכסוכים בעלי היבט בינלאומי, ולכן הוא משוכנע בתוצאות ההליך המשפטי שיתקיים בעניין ההוא.

חיפשו מושיע

דברי אותו עורך דין הטרידו אותי מאוד, ואולי הטרידה אותי עוד יותר העובדה ששתקתי באותו אירוע, וכעורך דין צעיר לא יצאתי להגנת שיטת המשפט בישראל.

אז וגם היום אין לי נתונים סטטיסטיים מסודרים, אולם אחד הלקחים של הליטיגציה בעניין תרו הוא שלמתדיין ההודי (אמנם חמוש במיטב עורכי הדין) אין כל נחיתות באולמות המשפט בישראל מול חברה ישראלית ומנהליה (שגם היא הצטיידה במיטב עורכי הדין). אל מול אי-הבהירות של הדין הבהירו בתי המשפט היטב כי לצד הישראלי לא יינתנו כל הנחות והקלות.

פסק הדין עוסק בחברת התרופות הישראלית תרו, אשר בתחילת העשור הידרדר מצבה הפיננסי, עד שבשנים 2006-2007 הגיעה אל סף קריסה. בצר לה חיפשה החברה ובעלי השליטה שלה מושיע. זה נמצא בדמות חברת סאן ההודית, שהשקיעה כמעט מיד 41 מיליון דולר במזומן כנגד הקצאה של כ-10% ממניות תרו.

על-פי בית המשפט, השקעה זו, בצירוף לפעולות אחרות שנקטה החברה, הצילה את תרו מקריסה מיידית. היא התאוששה, ומנייתה נסחרת עד היום במחירים גבוהים בהרבה ממחיר המניה ערב ההשקעה.

ואולם, סאן ההודית לא הסתפקה באחזקת מיעוט בתרו, והיא השקיעה בה עוד כספים במטרה ליטול את השליטה בתרו. ההשקעה המיידית היתה אפוא רק חלק מסבך של חוזים שנחתם באותו מעמד ואשר נועד להעביר את השליטה בתרו לידי סאן.

אחד מאותם חוזים העניק מפורשות לסאן את הזכות לרכוש את מניות בעלי השליטה בתרו, אשר החזיקו באותה עת קצת יותר מ-45% ממניות תרו. החוזה חייב את סאן להציע לכל בעלי מניות המיעוט בתרו לרכוש גם את מניותיהם באותו מחיר שהובטח לבעלי השליטה בהליך שוויוני של הצעת רכש.

אולם כאשר סאן בחרה לממש את זכותה, כביכול, היא נתקלה בסירוב של בעלי השליטה. באותו מועד מחירי המניות של תרו כבר התאוששו, והעסקה שנרקמה מלכתחילה שוב לא נראתה אטרקטיבית.

עם זאת, הטעם לסירוב היה משפטי ולא כלכלי (שגם אינו מצדיק הפרת חוזה חתום). חוק החברות הישראלי כולל הסדר יוצא דופן הקרוי "הצעת רכש מיוחדת". הסדר זה מקנה לבעלי המניות הגנות מיוחדות כאשר החברה עומדת בפני שינוי ממצב שבו הבעלות מפוזרת ואין בה בעל שליטה, למצב שבו ירכוש אדם כלשהו מעמד של בעל שליטה.

מימון חירום

מבין ההגנות השונות קיימת דרישה כי אותו רוכש מיועד ייצא בהליך של הצעת רכש המופנה לכל בעלי המניות של החברה, וכי הוא יוכל לרכוש מניות ולהפוך לבעל שליטה רק אם רוב בעלי המניות הניצעים יסכימו לקבל את ההצעה. בעל שליטה לצורך העניין מוגדר כמי שאוחז ב-45% ממניות החברה. לכן, מי שמבקש לאחוז ביותר מ-45% חייב לצאת באותה הצעת רכש מיוחדת, אלא אם כן כבר יש בחברה בעל שליטה האוחז ב-45% באותו מועד.

במקרה של תרו, כאשר נחתמו ההסכמים אמנם היו לתרו בעלי שליטה שהחזיקו יותר מ-45%, אולם סאן הזרימה מימון חירום לתרו בתמורה למניות. התוצאה היתה דילול של בעלי השליטה הישנים, וכאשר סאן ביקשה לנצל את זכותה לרכוש את מניות בעלי השליטה, כבר לא היה בחברה בעל שליטה האוחז ב-45%.

אם מצב זה אכן מחייב לצאת בהצעת רכש מיוחדת, התוצאה מבחינת סאן קשה ואף אירונית. התאוששות מחירי המניה בעקבות השקעתה של סאן יגרמו לכל בעל מניות שאינו מחויב למכור לסאן מניות להתנגד להצעת הרכש. ומאחר שנדרשת הסכמה של הרוב כדי שסאן תוכל לרכוש מעל 45% ממניות תרו - הרי שגם הרכישה של מניות בעלי השליטה לא תוכל לצאת אל הפועל.

בית המשפט (בערכאה הראשונה והשנייה) קבע כי המועד הרלוונטי לבחינת שאלה זו הוא מועד חתימת ההסכמים ולא מועד הרכישה בפועל. אמנם לשון החוק מדברת על "רכישה", אולם יש לזכור כי המטרה היא לגונן על בעלי המניות במעבר מבעלות מפוזרת לבעלות מרוכזת תחת בעל שליטה.

מסיבה זו, לפי בית המשפט, די שיהיה בעל שליטה בנקודת המוצא של העסקה המתוכננת כדי שלא תתקיים החובה לצאת בהצעת רכש מיוחדת. בית המשפט חותר אפוא לפרשנות המקיימת את העסקה ולכזו שמקיימת את ההיגיון שמאחורי ההסדר החוקי.

* פרופ' חנס הוא סגן הדיקן של הפקולטה למשפטים באוניברסיטת תל-אביב וחבר מרכז פישר לממשל תאגידי ולרגולציה של שוק ההון. נתן בעבר חוות-דעת בנוגע לפרשה לאחד הצדדים המעורבים.

עוד כתבות

שי באב"ד ומשה כחלון / צילום: ליאור מזרחי

מבקר המדינה החדש מרוקן מתוכן את הדוח על הגירעון

ל"גלובס" נודע כי מהדוח שצפוי להתפרסם בסוף החודש הוסרו פרקים שלמים, והוא לא יכלול אמירות אישיות שהופיעו בטיוטה, על התערבות פוליטית בעבודת הדרג המקצועי במשרד האוצר • בדיון בכנסת גילה המבקר כי הוא התערב באופן אישי במחלוקת שנוצרה במשרדו בנושא

מיכל הלפרין, הממונה על רשות התחרות / צילום: יונתן בלום, גלובס

מיזוג הבנקים מזרחי טפחות ואגוד יוצא לדרך: רשות התחרות לא תערער

רשות התחרות הודיעה הבוקר כי לא תערער על החלטת בית הדין לתחרות לאשר את מיזוג הבנקים "לאחר דיון פנימי שנערך ברשות" ● מניית אגוד מזנקת ב-10% בבורסה בתל אביב

בורסת ניו יורק, בעת הנפקת אובר/ צילום: רויטרס Brendan Mcdermid

הסטארט-אפ של המשקיעים בסטארט-אפים

משך הזמן עד להנפקת חברות טכנולוגיה התארך משמעותית ● המייסדים והעובדים מתוסכלים מאי היכולת לממש מניות חסומות או אופציות, וציבור המשקיעים רואה תשואה גבוהה בחברות בהן הוא לא יכול להשקיע ● הנה פתרון חדשני

בנק אגוד / צילום: שי אפשטיין

"בעיות ממשיות": פסק הדין על מיזוג אגוד חשף תמונה מטרידה של מפת התחרות בבנקים

עיון בפסק הדין של בית הדין לתחרות שאישר את מיזוג בנק מזרחי טפחות ובנק איגוד מלמד כי השופט קיבל חלק מטענות הרשות לגבי בעיות מהותיות בתחרות בתחום וקבע כי יש להן בסיס ● רשות התחרות לא תערער ותאפשר את המיזוג

אחד מהפריטים לחג המולד שהתגלו באתר הקניות של וולמארט / צילום: צילום מסך

זה לא שלג: למה וולמארט מיהרה להתנצל ולהסיר מהאתר סוודר חדש

חברת וולמארט הסירה מהאתר הקנדי שלה סוודרים של חג המולד שעליהם אריגה של סנטה קלאוס יושב מול שולחן ועליו שלוש שורות של מה שנראה כמו קוקאין ומתחת הכיתוב "LET IT SNOW" ● לאחר שהדבר פורסם, הוציאה וולמארט התנצלות

המחיר היקר שמשלמים על הקלות בהיתרי בנייה / צילום: shutterstock, עיצוב: טלי בוגדנובסקי

המחיר היקר שמשלמים על הקלות בהיתרי בנייה

בעלי זכויות מעדיפים פעמים רבות להיענות לדרישות של מחלקות הנדסה בעיריות ומבקשים הקלות על סעיפים שלאו דווקא מוגדרים כך בחוק, כדי לחסוך בזמן ובביורוקרטיה ● הדיירים עשויים לשלם על כך כאשר יידרשו לשלם בהמשך היטל השבחה

קניות באמזון  / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

המסחר באמזון מגיע לבורסה בת"א בדלת האחורית: צירון רוכשת פעילות שמספקת שירותים לסוחרים

צירון חתמה על הסכם מיזוג והחלפת מניות לרכישת חברה המאגדת פעילות של שירותים לסוחרים בפלטפורמה של אמזון ● תעמיד לחברה המתמזגת הלוואה של 1.2 מיליון שקל

נדב פרסמן - מקאן תל אביב /צילום: תמר מצפי

במקאן בונים את ההנהלה מחדש ומציגים את "מקאן 2025"; אמיר וייס ודן אלעזרי ישמשו כמשנים למנכ”ל

ל"גלובס" נודע כי מנכ"ל הקבוצה עמית משיח צפוי להודיע לעובדים על תוכנית אסטרטגית שכוללת שורת צעדים ארגוניים, לרבות מינויים חדשים בהנהלת הקבוצה וכניסה לתחומים חדשים, בהם עולם הדאטה ● נדב פרסמן ימונה למנכ"ל משרד הפרסום

נשיאת לשכת רוה"ח איריס שטרק / צילום: שלומי יוסף

שטרק נגד הבנקים: הורתה לרואי החשבון להפסיק לתת אישורים על לקוחותיהם

אחרי שנלחמה בהוראות רשות שוק ההון לרואי החשבון, מפנה כעת נשיאת הלשכה את הזרקור לבנקים, שלטענתה מנסים לגלגל על רואי החשבון את האחריות שהוטלה עליהם במאבק בהון השחור ● "הדרישה שנדע לגבי כל כסף בעולם אם הוא דווח, ידווח, האם הושג כדין ועוד - לא נורמלית"

עודד פורר, ישראל ביתנו / צילום: יוסי כהן

האם ועדת הכספים קיפחה את כל המגזרים חוץ מאשר החרדים?

עודד פורר, הנציג של ישראל ביתנו בוועדת הכספים, זוכר הטיה גורפת לטובת החרדים - בדקנו בטבלאות ● המשרוקית של גלובס

דונלד טראמפ / צילום: Erin Scott, רויטרס

מכה לטראמפ: מבקר משרד המשפטים קובע כי העילה לחקירת הנשיא – מוצדקת

המבקר מפריך את טענותיו של נשיא ארה"ב כי החלטת ה-FBI לחקור אותו נבעה מסיבות פוליטיות ונועדה לחבל בממשלו ● עם זאת, המבקר מוצא פגמים משמעותיים בדרך שבה נוהלה החקירה

מה אפשר לקנות במיליון שקל / צילומים: איל יצהר, עיבוד תמונה: טלי בוגדנובסקי

איזו דירה תוכלו לקנות במיליון שקל במרכז הארץ?

דירת חדר וחצי בבת ים, דירת 2 חדרים בחולון, דירת 3 חדרים ברמלה או בבני ברק

מיכה קאופמן/  צילום: שלומי יוסף

לאחר זינוק של 90% ביום המסחר הראשון: מניית פייבר ירדה אל מתחת למחיר ההנפקה

היום מסתיימים 180 הימים שבהם בעלי המניות בחברת הטכנולוגיה הישראלית היו מנועים ממכירתן, ונראה כי בשוק חוששים מפני אפשרות של מימושים במניה

בני גנץ, בנימין נתניהו / כדיה לוי, מאיר אמירי

טיוטת ההסכם מוכנה, והמכשול היחיד לממשלת אחדות - החסינות לנתניהו

ל"גלובס" נודע כי בין כחול לבן והליכוד יש כבר טיוטת הסכם ממשית, הקובעת כי נתניהו יהיה רה"מ עד חודש מאי, ואח"כ יפרוש ולא יכהן בתפקיד מיניסטריאלי או יהיה חבר בקבינט, אך יקבל עדכונים ביטחוניים ומדיניים ויוגדר "ראש ממשלה בנבצרות" ● בינתיים נתניהו לא מתייחס לסוגיית החסינות

אלברטו סלזאר, נייקי / צילום: רויטרס

ארה"ב: מאות עובדות ועובדי נייקי הפגינו במחאה על יחס החברה לנשים

400 עובדות ועובדי חברת הלבשת הספורט הפגינו במחאה על היחס של החברה לנשים שכולל שכר נמוך יותר משל גברים והתנהגות לא ראויה ● העובדים ניצלו את אירוע חניכת הבניין החדש של החברה שנקרא על שם מאמן ריצה שהפעיל לחץ נפשי וסימם אתלטיות ואתלטים שאימן

קאר2גו ואוטותל / צילום: יח"צ

חניה לאוטותל יש, רווחים אין: מה גורם לעלייה הניכרת בהפסדי מיזם הרכב השיתופי Car2Go?

בתוך פחות משנתיים מצטברים ההפסדים התפעוליים של קאר2גו, המוחזקת בשליטת חברת שגריר, לכ-20 מיליון שקל ● ההפסדים נובעים, בין השאר, מירידה ברווחיות הפעלתו של מערך הרכב השיתופי אוטותל בת"א ומעלייה בהוצאות המיוחסות להרחבת הפעילות לערים חדשות

יובל שטייניץ / צילום: שלומי יוסף

שטייניץ: "עידן הפחם בישראל יסתיים בשנת 2025"

שר האנרגיה נאם בוועידת האקלים במדריד והכריז כי בסוף שנת 2019 תתבצע ההפחתה בשימוש בפחם עד כדי 50%, ויסתיים השימוש בפחם בתחנות הכוח עד שנת 2025 ● אדם טבע ודין: "ישראל נכשלת ביישום הסכם פריז. אנחנו עדיין לא מפנימים שהעולם השתנה, הכלכלה השתנתה ואנחנו נשארים הרחק מאחור"

אלן דאבקין / צילום: יוסי כהן

עוד בנק השקעות זר פותח נציגות מקומית: סטיפל האמריקאי נכנס לישראל

אלן דאבקין מונה למנכ"ל הסניף החדש בישראל של הבנק ● על הכוונת של הגוף האמריקאי נמצא תחום עסקאות הרכישה ומיזוגים בישראל

משפחת שריד, בעלי חברת שיח / צילום: יח"צ

בעלי חברה משפחתית? תתכוננו לשלם יותר ביטוח לאומי

בחוזר פנימי קצר הסביר המוסד לביטוח לאומי כי הוא חוזר בו מחוות-דעת שלו עצמו, וצפוי להוציא לבעלי מניות בחברות משפחתיות חיובים - גם על הכנסות שאילו היו מופקות ישירות ע"י אותם יחידים היו פטורות ממס

מתי דב, מנכ"ל מגוריט  / צילום: איל יצהר, גלובס

מגוריט רוכשת 21 דירות בפרויקט הדר ויוסף של גבאי ב-57 מיליון שקל

הדירות, בנות 2-4 חדרים לצד דירות גן (180 מ"ר) מרפסות בשטח כולל של 220 מ"ר ו-21 חניות, צפויות להימסר למגוריט כשהן מוכנות למגורים, למטרת השכרה ארוכת טווח, בעוד כשנה