תוכן מקודם

כתבה זו נכתבה והופקה על ידי כותבי תוכן מקצועיים בשיתוף גורם מסחרי.

כתבות התוכן השיווקי בגלובס כוללות מידע ענייני בעל ערך מוסף לקורא, תוך שמירה על שקיפות מרבית כחלק מהקוד האתי של גלובס.

ניתוח: אג"ח קונצרניות בארה"ב, האם התמחור אטרקטיבי?

התנודתיות בשווקים הביאה לכך שאיגרות החוב הממשלתיות היו לחוף מבטחים פיננסי והתשואות בהן ירדו ■ אולם, התשואות באיגרות החוב הקונצרניות נשארו ברמות סבירות יחסית לעבר ■ בדקנו את תנועת זרמי ההון ההפוכה בשני המדדים

רומן רימשה, אנליסט פיננסים וחו"ל מנורה / צילום: תמר מצפי
רומן רימשה, אנליסט פיננסים וחו"ל מנורה / צילום: תמר מצפי

*** הכתבה בשיתוף מנורה מבטחים

עם התגברות החשש מאובדן היציבות בשווקים הפיננסים לאחרונה, חל שינוי בתמחור איגרות חוב שנסחרות בארה"ב. בעוד שאיגרות החוב הממשלתיות היו לחוף מבטחים פיננסי והתשואות בהן ירדו, התשואות באיגרות החוב הקונצרניות נשארו ברמות סבירות יחסית לעבר. כך, אם נבחן אג"ח ממשלת ארה"ב לחמש שנים, ניווכח שהתשואה בה ירדה מרמה של כ- 1.75% בתחילת שנה לכ-1.25% בסוף השבוע האחרון והניבה רווח של כ- 2.5% למחזיקים בה. לעומת זאת, התשואה הממוצעת במדד המקביל של איגרות חוב קונצרניות בדירוג השקעה עלתה לרמה של כ-2.4%. האם תנועת זרמי ההון ההפוכה בשני המדדים מצביעה על כדאיות פיננסית? כדי להבין אם מדובר בהזדמנות בחנו האם התשואה שגלומה באיגרות חוב אלו, מפצה על הסיכון שנדרש לנקוט.

אם כן, את עוצמת ההתרחבות במרווח התשואה ניתן להבין טוב יותר באמצעות פרמיית ה-CDS על מדד איגרות חוב מקביל. זאת, משום שמכשירי CDS  ׁׁׁ 

(Credit Default Swaps), תעודות ביטוח מחדלות פירעון של חברות בארה"ב, עשויות להניב ביצועים טובים בעת חשש מהמשבר, הפוך מהתנהגות האיגרות של אותן החברות. כלומר, ככל שהחשש לאירוע חדלות פירעון גדול יותר, כך איגרות החוב תהיינה זולות יותר ועלות הביטוח מחדלות פירעון תגדל. לכן, לצורך הבדיקה, משמשים מכשירי CDS מעין כלל אצבע דרכו ניתן להבין כמה "עולה" הסיכון של איגרות החוב הקונצרניות שמרכיבות את המדד מהשוואה למרווח התשואה.

מרווח תשואה הגלום באיגרות חוב

מהבדיקה שביצענו ניתן לראות שרק לפני קצת יותר מחצי שנה, במחצית 2015, עמד הפער בין השניים על כ-0.4% וזאת לעומת פער של 0.8% כיום. הווה אומר, בעוד שמחירי האג"ח ירדו כתוצאה מהחשש מחדלות פירעון של החברות בארה"ב, עלות הביטוח שמכסה את ההתחייבות בעת אי תשלום עלתה פחות והפער ביניהם גדל לפי שניים.

אם כך, איך אפשר להסביר את התופעה? ניקח דוגמה של חברת ביטוח שמוכרת ביטוח פשוט על הדירה. רכישת הדירה להשקעה תהיה דומה לקניית האג"ח כאשר התזרים של המשקיע נובע מהשכרה והביטוח ששילם ישמור עבורו על ערכה. מנגד, חברת ביטוח מסתפקת בתזרים נמוך יותר אך קבוע, מבלי להשקיע ברכישת הדירה. כך, כאשר מחירי הדירות ירדו, יוכלו המשקיעים לרכוש אותן בתשואות שיאפשרו לגרוף פרמיה גבוהה יותר לעומת עלות הביטוח שמציעה חברת הביטוח. במקרה דנן, מדובר בגופים מוסדיים גדולים שיכולים לעשות עסקאות CDS בהיקפים גדולים ואשר, כפי שניתן לראות מהגרף, לא מיהרו להגדיל באופן משמעותי את הוצאות הביטוח לצרכי גידור באמצעות מכשירי ה- CDS. מה שאפשר עליית תשואת ההשקעה למשקיעי האג"ח.

על כן, האם מחירן של איגרות חוב הקונצרניות בארה"ב בהכרח משקף כדאיות פיננסית? ערכנו בדיקה נוספת לאפיק הממשלתי בארה"ב שמשמש אלטרנטיבה לאפיק הקונצרני. כך, בהשוואה בין איגרת החוב הממשלתית עם מח"מ בינוני שבה עומדת התשואה על 1.25% לאיגרת חוב הקונצרנית המקבילה בעלת נתונים ממוצעים מתוך המדד עם מח"מ של 2.6 ותשואה של 2.43% נגלה תמונה מעניינת. מתוך הנחה שמרווח התשואה הממוצע של האיגרת הקונצרנית עמד ב-2015 על כ-1% בלבד לעומת 1.5% כיום, באמצעות חישוב פשוט נגלה שירידת המרווח לרמתו הממוצעת בתוספת של "זחילת הקופון" (צבירת ריבית) של האיגרת תניב למשקיע תשואה שוטפת של כ-3.7% בשנה - פי שלוש כמעט מהאיגרת הממשלתית. לכן, בעוד שעליית תשואה באפיק הממשלתי עלולה להיות מתונה, לאור הערכה בשוק שעליית ריבית נוספת בארה"ב תדחה בינתיים, פתיחת מרווחים באפיק הקונצרני יכולה להתפרש על ידי גופים מוסדיים כהזדמנות טובה לבחינת אלטרנטיבה של השוק הקונצרני בנוסף ל"חוף המבטחים" הממשלתי, ובכך להביא לירידה האמורה במרווחי התשואה.

לסיכום, בעוד שאיגרות חוב הממשלתיות בארה"ב הניבו ביצועים יפים ביחס לאפיק הקונצרני כתוצאה מהטלטלה בשווקים הפיננסים, שוק איגרות החוב הקונצרניות לא נפגע יחסית. מתמחור מכשירי הביטוח על חברות אמריקאיות, ניתן היה ללמוד שפרמיית הביטוח עלתה באופן יחסית מתון. בעוד שחשיפת הגופים המוסדיים בארה"ב למכשירים אלה לא הייתה משמעותית, מרווחי התשואה של איגרות חוב קונצרניות נפתחו לרמתם הגבוהה בשנים האחרונות. כל זאת כאשר נתוני האינפלציה והתמ"ג האמריקאי בשבועיים האחרונים, שהיו מעל הצפי, הביאו לרגיעה בשווקים. כעת, כאשר מחירי הנפט הנמוכים פועלים לטובת הצרכן האמריקאי ובכך מתורגמים ליציבות המשק בארה"ב, תמחור אג"ח קונצרניות בארה"ב נראה להערכתנו אטרקטיבי יחסית לעבר, וחשיפה לאפיק יכולה להניב תשואה עודפת.

*** רומן רימשה מכהן כאנליסט פיננסים וחו"ל במנורה מבטחים קרנות נאמנות בע"מ  והוא ו/או מנורה קרנות נאמנות או חברות אחרות בקבוצת מנורה עשויים להיות בעלי ענין אישי בנושאי הסקירה. שיווק ההשקעות אינו מהווה תחליף לשיווק המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם.

aaaaרוצה להשאר מעודכן/ת בנושא הסיפורים הגדולים של השבוע?
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
צרו איתנו קשר *5988