גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

מאגר של הזדמנויות

כיצד רושמים רכישה בספרים - ומהו מחיר הזדמנותי?

אסדת קידוח של איתקה / צילום: אתר החברה
אסדת קידוח של איתקה / צילום: אתר החברה

מאגרי הגז תמר ולוויתן הם הנכסים העיקריים שלה, אבל קבוצת דלק  של יצחק תשובה כבר מזמן הצהירה על כוונתה להיות שחקנית גלובלית בתחום הנפט והגז. לאחרונה היא עשתה עוד צעד להרחבת הפעילות הגלובלית, עם רכישת 13.2% ממניות חברת האנרגיה Faroe Petroleum Plc מידי חברת DANA Petroleum Limited, תמורת 43 מיליון ליש"ט (כ-200 מיליון שקל).

פארו מחזיקה ומפעילה נכסי גז ונפט בנורווגיה ובבריטניה. ברשותה, על פי הדיווח של דלק, סך משאבים מוכחים (2P) הנאמד בכ-81 MMBOE (מיליון חביות נפט), כאשר ממוצע ההפקה המוערך של החברה לשנת 2016 הינו כ-17-18 אלף חביות ביום.

פארו נסחרת בבורסת AIM בלונדון לפי שווי של 360 מיליון ליש"ט (בעת הדיווח על העסקה), והרכישה נעשתה בדיסקאונט של כ-10% לפי שווי של כ-320 מיליון ליש"ט (מחיר המניה בשוק היה 99 פני, ודלק רכשה לפי מחיר של 89 פני).

עם השלמת הרכישה, תהיה דלק בעלת המניות העיקרית בפארו. כלומר, אין בעצם בעל שליטה מוגדר, לא בזכות החזקת רוב מוחלט (מעל 50%), ולא עם החזקת נתח משמעותי. מצב אולי נדיר בקרב חברות שנסחרות בבורסה המקומית, אבל שכיח בקרב חברות הנסחרות בחו"ל; ובמצב כזה, תיאורטית, אפשר לשלוט בחברה גם אם מחזיקים בנתח מניות קטן.

שליטה היא לאו דווקא מבחן כמותי של שיעור החזקה, היא תלויה במבחנים איכותיים, ובעיקר של יכולת השליטה בדירקטוריון ובניהול החברה. לא ברור אם דלק תוגדר בעלת שליטה בפארו, נראה שהיא תוגדר כבעלת השפעה מהותית בחברה.

כך או אחרת, לקביעה הזו יש השלכה על הדוחות הכספיים: משמעה החשבונאי של שליטה הוא איחוד מלא של דוחות החברה הנשלטת, ואילו השפעה מהותית מתבטאת חשבונאית בהצגה על פי שיטת השווי המאזני - ההשקעה נרשמת בשורה אחת במאזן (בסעיף ההשקעות) ובשורה אחת בדוח הרווח והפסד (בסעיף רווחים/ הפסדים מהשקעות). זה לא רק הבדל של הצגה חשבונאית, גם המספרים יהיו שונים בין השיטות החשבונאיות האלו (היקף ההשקעה בחברה המוחזקת, והרווח/הפסד שנובע מההחזקה).

איפה ההזדמנות?

הרכישה של פארו מצטרפת לרכישה של דלק משנת 2015 של 19.99% מחברת איתקה בתמורה כוללת של 68 מיליון דולר (כ-267 מיליון שקל). איתקה היא חברת תפעול עצמאית בתחום הנפט והגז הפועלת באזור הים הצפוני (בבעלותה נכסי נפט מפיקים ונכסים בפיתוח).

ההחזקה באיתקה (שמניותיה נסחרות בבורסת טורונטו, קנדה) הוגדרה כהחזקה בעלת השפעה מהותית, ודלק יישמה את שיטת השווי המאזני.

בשיטה הזו בעצם בודקים (באמצעות מעריך חיצוני לחברה) מה החברה קנתה, ומייחסים את תמורת הרכישה לנכסים וההתחייבויות. כך למשל, נקבע כי נכסי הגז והנפט מוערכים ב-145 מיליון דולר, והלקוחות ב-43 מיליון דולר. בסיכום של כל הנכסים וההתחייבויות, הגיע המעריך לנכסים מזוהים נטו של 94 מיליון דולר.

דלק, כאמור, שילמה 68 מיליון דולר, ועל פי התוצאה הזו היא קנתה ב-68 מיליון דולר נכסים ששווים 94 מיליון דולר. ההפרש - 26 מיליון דולר, מוגדר חשבונאית כמוניטין שלילי שנרשם כרווח, מעין רכישה במחיר הזדמנותי, מחיר המבטא כבר במועד הרכישה רווח.

אבל, האם זה ייתכן? הרי מהצד השני יש מוכר, אז הוא מוכר בזול? ומעבר לכך יש גם מחיר שוק (המחיר בבורסה), האם ייתכן שרכישה באזור מחיר השוק היא רכישה 'במחיר הזדמנותי'?

כי אם כך, הרי שלכאורה רכישה דרך הבורסה, כאשר ההון העצמי של הנרכשת גבוה משווי השוק, היא בהגדרה רכישה בהזדמנות. בפועל, יש בלי סוף דוגמאות לחברות שנסחרות מתחת להון העצמי שלהן, והשווי שלהן ממשיך לרדת - כלומר, הזדמנות אין בהן.

כבר לא צריך לרשום הפרשה לירידת ערך

את ייחוס התמורה לנכסים של איתקה השלימה דלק רק ברבעון השלישי השנה, כשבמקביל לרישום הרווח בסך 26 מיליון דולר מעדכנת החברה כי בחנה (על ידי מעריך חיצוני) את שווי ההחזקה באיתקה לעומת השווי על פי הקצאת הנכסים (נכסים מזוהים), ונמצא כי השווי הוא בדומה לתמורת הרכישה ולכן יש להפריש לירידת ערך ההשקעה כ-26 מיליון דולר.

כלומר, מצד אחד יש רווח ומצד שני יש הפרשה, כך שבמועד הרכישה בעצם לא הייתה השלכה נטו על דוח הרווח והפסד. ומה קרה לאחר מכן? כאמור, תמורת הרכישה וההקצאה לנכסים הושלמו רק ברבעון השלישי, אך יש להן השפעה על דוחות עבר.

החברה עדכנה את חלקה ברווח של איתקה המיוחס לרבעון הרביעי של 2015 בסכום נוסף של 4.6 מיליון דולר. ההשפעה של העדכון על תוצאות הרבעונים הראשון והשני של 2016 היא מעטה, אך במהלך הרבעון השלישי נרשם הפסד של כ-29 מיליון דולר בגין ההחזקה באיתקה, שנובע בעיקר מהשפעת ירידת שיעור המס מ-50% ל-40%.

לאיתקה יש מסים נדחים (נכס מס נדחה שמבטא מעין זיכוי במס עתידי), והפחתת שיעור המס משמעה שהנכס הזה שווה בעצם פחות (החיסכון העתידי במס, מופחת).

בסוף הרבעון השלישי, יתרת חשבון ההשקעה של דלק באיתקה מסתכמת ב-43 מיליון דולר. אבל, לצד חשבון ההשקעה "ניהלה" דלק חשבון של הפרשה לירידת ערך שהסתכמה כאמור ב-26 מיליון דולר. מדובר במעין שני חשבונות השקעה שחיבורם יספק את שווי ההשקעה הכולל באיתקה.

וכך, לצד ההפסדים הכבדים ברבעון האחרון, נוצר מצב מעט אבסורדי: ההשקעה באיתקה ירדה וכבר לא צריך לרשום הפרשה לירידת ערך. "לאור אינדיקציות נוספות הקיימות באשר לעליית ערך השקעת הקבוצה באיתקה ביחס לערכה האמור בספרים...", מודגש בביאור לדוחות, "ביטלה הקבוצה את מלוא ההפרשה לירידת ערך השקעתה במניות איתקה בסך של כ-26 מיליון דולר".

הביטול נעשה ברבעון השלישי ובעקבותיו מסתכמת יתרת ההשקעה באיתקה ב-69 מיליון דולר (בסוף ספטמבר שווי השוק הסתכם ב-72 מיליון דולר, ועם פרסום התוצאות ב-82 מיליון דולר). כלומר, למרות ההפסדים השוטפים, דלק לא הפסידה (השקיעה 68 מיליון דולר), וזה בזכות המחיר הנמוך מההון.

זוהי דוגמה נוספת לכך שאין באמת מחיר הזדמנותי.

הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלו. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ני"ע. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו

להרוויח

עוד כתבות

בני גנץ / צילום: עדינה ולמן, דוברות הכנסת

ממלא מקום פרקליט המדינה: חקירה פלילית בפרשת המימד החמישי

המימד החמישי היא חברה שפורקה לאחרונה ואשר בני גנץ כיהן כיו"ר שלה ● בשלב זה, לפי ההודעה, אין חשד לגבי גנץ עצמו

טראמפ ופוטין / צילום: רויטרס - Kevin Lamarque

המודיעין בארה"ב: רוסיה שוב מתערבת בבחירות 2020 לטובת טראמפ

ההערכה הושמעה בתדרוך מודיעיני לצירי בית-הנבחרים ● טראמפ זועם על החשיפה: "מספקת תחמושת לדמוקרטים" ● פיטר את ראש המערך המודיעין הלאומי והחליפו באחד מנאמניו, שאין לו שום ניסיון בעבודה מודיעינית

סקר הסקרים

סקר הסקרים: אפקט תמלילי אשכנזי וחקירת המימד החמישי? זו מפת המנדטים

מדינת ישראל הולכת לבחירות בפעם השלישית בתוך שנה ● סקר הסקרים בודק מי מתחזק, מי נחלש, ומי מתנדנד סביב אחוז החסימה ● כל הסקרים מכל כלי התקשורת ● "גלובס" עושה סדר ומביא את המספרים העדכניים ביותר של מערכת הבחירות הסוערת

אל על דרימליינר / צילום: גלובס

דעה: אל על, תסתדרי לבד - חברת תעופה לא זקוקה לסיוע מכספי הציבור

לא מצאתי בתקשורת העולמית שום פרסום על שר תחבורה במדינה מערבית שמציע להעביר כספי מדינה לחברת תעופה מקומית בשל נזקי הקורונה ● מוטב גם לאל על שלא לפזול לעבר הקופה הציבורית, אלא לתת לכוחות השוק לעשות את מלאכתם

שלמה כפיר / צילום: איל יצהר

עובדי בזק פותחים בעיצומים בעקבות התעכבות המו"מ על ההסכם הקיבוצי

בעקבות גרירת רגליים במו"מ להבטחת זכויותיהם עם כניסת קרן סרצ'לייט לשליטה בבזק, הגיעו העובדים למסקנה שהעיכוב הוא חלק ממהלך כולל שנועד להרוויח זמן ● החל ממחר העובדים הודיעו כי לא יונפקו חשבוניות ללקוחות ולא יאפשרו הכנת הדוחות הכספיים

יצחק תשובה / צילום: תמר מצפי

יצחק תשובה מגדיל החזקותיו בדלק: רכש מניות הקבוצה ב-44 מיליון שקל

מדובר ברכישה של קרוב ל-1% מהונה המונפק של דלק ובכך תשובה עלה להחזקה של 61.7% ממניותיה של הקבוצה ● בחודש האחרון איבדה דלק כ-20% מערכה, מה שמשקף לקבוצה שווי שוק של 5.13 מיליארד שקל

ניכור הורי / אילוסטרציה: שאטרסטוק

דעה: ניכור הורי איננו טרנד - זאת מציאות קשה וכואבת

לא פעם עולה השאלה - האם בכל פעם שיש קטין אשר אינו רוצה לראות את הוריו - זהו ניכור הורי? ● יש צורך להגדיר את הכלים העומדים לרשות מערכת המשפט ולמערכת הרווחה והמטפלים, במטרה למגר את התופעה הנוראית של ניתוק הקשר

מתקן ההתפלה פלמחים / צילום: שלומי יוסף

חריגות במים: המשטרה פתחה בחקירה נגד מפעילת מתקן ההתפלה בפלמחים

"גלובס" חשף חריגות במים במתקן ההתפלה שורק • אלא שהפארסה לא נגמרת כאן ● ל"גלובס" נודע כי דיווחים כוזבים אודות בדיקות המעבדה במתקן ההתפלה של פלמחים עומדים כעת בלב חקירת משטרה • איך בשניים מחמשת מתקני ההתפלה בארץ התגלו חריגות ומשרד האנרגיה שותק?

בניין סולאראדג' / צילום: איל יצהר

צמיחה של 60%: סולאראדג' הישראלית נסקה לשיא לאחר הדוחות הרבעוניים

ההכנסות מתחום הסולאר צמחו בכ-60%, לעומת הרבעון המקביל ל-389 מיליון דולר ● שיעור הרווח הגולמי (Non-GAAP) עמד על 34.3% ובתחום הסולארי על 37.8%

שער בכניסה לשכונה בעיר שנחאי / צילום: רויטרס ALY SONG

המשטר הסיני בכל פינת רחוב: המלחמה בקורונה, גרסת השכונה

780 מיליון סינים, מחצית מאוכלוסיית המדינה, נמצאים עדיין תחת הגבלות תנועה שונות כדי למנוע את התפשטות הנגיף ● מי שאחראיות על יישום ההגבלות הן השכונות והקהילות, שלפעמים הולכות רחוק מדי

ח"כ אריה דרעי./ צילום: רפי קוץ

דרעי לא מחכה: מקים אשכול מועצות מקומיות ביהודה ושומרון בדרך לריבונות

עד כה המשרד נמנע מהקמת אשכול כזה ביהודה ושומרון, אך לאחר פרסום תוכנית המאה וההכרה העקרונית האמריקאית בריבונות על הרשויות, הוחלט על הצעד הזה ● מי המועצות שישתתפו באשכול?

המשטרה והמז"פ הגרמניים חוקרת את זירת הירי  / צילום: מייקל פרובסט, AP

אחרי הפיגוע הרצחני, בגרמניה מאשימים את הימין הקיצוני ב"הרעלת האווירה"

הרוצח פתח בירי בבר, נסע לבר אחר שבו רצח ארבעה בני אדם, ואז המשיך לדירתו, שם רצח את אמו והתאבד ● פוליטיקאים מאשימים את "אלטרנטיבה לגרמניה" ביצירת אווירה המכשירה מעשי טרור מסוג זה

שאול מרידור / צילום: רפי קוץ

רגע לפני הבחירות, קרב קשה באוצר על ניהול התקציב. משרד המשפטים נדרש להכריע מי ינהל את תקציב המדינה

המשנה ליועמ"ש יכריע בסוגיה בין שאול מרידור ורוני חזקיהו, הנאבקים על הזכות לאשר החלטות הנוגעות לתקציב המדינה ● תוספת תקציב של 900 מיליון שקל למשרד הביטחון הציתה את המאבק ● משרד המשפטים יכריע

תצוגת אופנה של ויקטוריה'ס סיקרט / צילום: Lionel Hahn, רויטרס

Sycamore Partners תרכוש את השליטה בוויקטוריה'ס סיקרט בכ-1.1 מיליארד דולר

Sycamore Partners תחזיק ב-55% ממניות החברה, ואילו בעלת השליטה כעת, L Brands, תישאר עם 45%

סינגפור  / צילום:  Shutterstock/ א.ס.א.פ קריאייטיב

מכתב למשרד הבריאות: "דווקא מסינגפור אתם מונעים כניסת זרים?"

במכתב שהעבירו שתי ישראליות תושבות סינגפור לשר הבריאות ולשר החוץ, הן כותבות: "אם יש מדינה שיכולה לווירוס הזה – זו סינגפור! אז דווקא מהם אתם מונעים כניסה?"

מרכז קניות בטייוואן בסוף ינואר, לאחר התפרצות וירוס קורונה בסין / צילום: AP

"אוניית הקורונה משולה לכדור הארץ - כולנו כרגע על הסיפון שלה"

"את הדילמות שראינו על הספינה נראה בעוד ועוד מקומות" אומר פרופ' חגי לוין מומחה בבריאות הציבור: "חשוב מאוד שישראל תיערך למגפה עולמית שעלולה לשנות את כל החיים שלנו" ● מדוע בכל זאת הוא מודאג בעיקר מדברים אחרים? ● האזינו לפודקאסט "הצוללת"

ח"כ היבא יזבק / צילום: איציק הררי, ועדת הבחירות המרכזית

עתידות: היום שבו דנה השופטת יזבק בפסילתו של רה"מ יאיר נתניהו

בישראל של 2048 הציבור התרגל לחיות מבחירות לבחירות • אז מי מקבל את ההחלטות בממשלות המעבר, איך המדינה מתפקדת במערכות הבחירות האינסופיות ולמה הוחרב משרד המשפטים • דיסטופיה שכולה פרי הדמיון ● דעה

פרסום של מורגן סטנלי בניו יורק / צילום: Shutterstock

מורגן סטנלי מהמר על הלקוחות הקטנים: רוכש את E-Trade ב-13 מיליארד דולר

העסקה תעצב מחדש את עתידו של בנק ההשקעות ותמצב אותו כאחד הגופים החזקים בארה"ב בכל הנוגע לניהול כספם של אנשים רגילים ● מנייתה E-Trade מזנקת בכ-24% בטרום-מסחר

טל ברודי ומיקי ברקוביץ' מניפים את גביע אירופה / צילום: סער יעקב, לע"מ

תמונת המריבה: למי שייך הצילום של טל ברודי מניף את גביע אירופה?

הצלם שמואל רחמני תבע את כדורסלן העבר טל ברודי בגין הפרת זכויות יוצרים, לאחר שברודי העלה לדף הפייסבוק שלו תמונות של עצמו בעת זכייתה ההיסטורית של מכבי ת"א בגביע אירופה ב-1977 ● ברודי מצדו הגיש תביעה שכנגד ● מה קבע ביהמ"ש?

משרד המקרקעין נגד האוצר - 7 כתבות הנדל"ן שעשו את השבוע / צילומים: איל יצהר, אלכס קולומויסקי, ידיעות אחרונות. עיבוד: טלי בוגדנובסקי

דמרי מפתיע, בלמ"ס מחביאים נתונים והקרב על החול. כותרות הנדל"ן

יגאל דמרי הפתיע את השוק כשהודיע השבוע על מגעים לרכישת חברת הנדל"ן אחים דוניץ ● ברשות המסים מזכירים שההחלטה על העלאת מס הרכישה ל-8% מסתיימת בסוף השנה, ואיזה ראש עיר אישר להרוס את בניין העירייה של עצמו