זבידה: "הדרך היחידה להחליף בעל שליטה היא למכור מניות בבורסה"

כך אמר היום מנכ"ל מבנה בדיון על חברות ללא גרעין שליטה בוועידת ישראל לעסקים של "גלובס" • עו"ד דליה טל: "אני חושבת שחשוב שבעל המאה יהיה גם בעל הדעה"

"הדרך היחידה להחליף בעל שליטה היא למכור מניות בבורסה", כך אמר היום דודו זבידה, מנכ"ל מבנה, בוועידת ישראל לעסקים של "גלובס". זבידה השתתף בדיון על חברות ללא גרעין שליטה ועל מערכת היחסים בין הדירקטוריון להנהלה בהנחיית עורך מוסף שוק ההון של "גלובס" שי שלו. בדיון השתתפו גם עו"ד דליה טל, שותפה בכירה במשרד מיתר, ליקוורניק, גבע, לשם טל; עו"ד איה יופה, שותפה מנהלת מנהלת במשרד עוה"ד גרוס; ונורית נחום, חוקרת מאוניברסיטת תל אביב.

הבורסה בת"א נחשבת לריכוזית במיוחד. עד לפני שנים אחדות הוחזקו כמעט כל החברות הגדולות הנסחרות בת"א בידי בעלי שליטה שמכוח החזקתם ברוב מניות החברה מינו את רוב חברי הדירקטוריון ואת המנכ"ל, שבפועל היה כפוף לרצונותיהם ובמקרים רבים עושה דברם.

אלא שמצב זה הולך ומשתנה. חברות ישראליות גדולות הולכות ומתפתחות לכיוון המודל האמריקאי, שבו המנכ"ל הוא מקבל ההחלטות הראשי בחברה. הוא המנהיג שלה והוא הפנים שלה, כשהוא כפוף לדירקטוריון המייצג מספר רב של בעלי מניות.

מה שהיה נכון זה שנים רבות לחברות הייטק מקומיות שהנפיקו בחו"ל, או לענקית גלובלית כמו טבע, מגיע בשנים האחרונות גם לבורסה בת"א בעקבות כמה סיבות: קריסתם של טייקונים ממונפים, יציאתם של משקיעים זרים מגרעיני השליטה בבנקים וכמובן חוק הריכוזיות, שחייב להפריד בין החזקות פיננסיות לריאליות.

נכון להיום מנוהלים ללא גרעין שליטה הבנקים לאומי, דיסקונט ולאחרונה גם בנק הפועלים, וכן חברות גדולות דוגמת פז, שופרסל, כלל ביטוח ובקרוב גם הפניקס - חברות ענק שמניותיהן מפוזרות אצל מספר רב של בעלי מניות, בעיקר גופים מוסדיים.

עו"ד איה יופה, חברה ללא גרעין שליטה - זה טוב למשקיעים מהציבור או לא?

יופה: "שאלה טובה ומאוד רלוונטית. הזכרת כמה חברות, אבל אין ספק שאפשר לראות עוד חברות שהופכות לחברות ללא גרעין שליטה. זה חיה אחרת ומתנהג אחרת, וזה מגיע. The winter is coming. אני לא בטוחה שזה יותר טוב. בעצם, בחברה עם בעל שליטה מובהק האימה הגדולה הייתה שלבעל השליטה יכולת לנצל את כוחו לטובתו האישית וזה היה החשש הגדול. ראינו התפתחות שמנסים לשים חסמים לבעלי השליטה בשוק. אבל בעל שליטה זה לא רק מילת גנאי. בעיקר אם זה בעל שליטה שמירב הונו מושקע בחברה, שזה מפעל חייו, שהוא מתמחה בתחום העיסוק של החברה ויש לו ראייה ארוכה טווח של אינטרס החברה. זה מישהו עם רצון אמיתי לקדם את האינטרס של החברה. ולא אינטרסים קצרי טווח כמו בחברות בלי גרעין שליטה. אני חושבת שלחברה שאין גרעין שליטה זה לא בהכרח עדיף לציבור".

עו"ד דליה טל, האם דירקטורים מטעם גופים מוסדיים משרתים את הציבור טוב יותר מבעל שליטה ריכוזי?

טל: "אני יכולה להגיד מניסיוני שאני לא רואה הבדל בין דירקטור לדירקטור. דירקטור צריך לעבוד לטובת החברה, וברוב המקרים הוא עושה זאת. ישבתי הרבה שנים בדירקטוריון של בנק ללא גרעין שליטה, בנק לאומי, וכיום זה קורה גם בבנק הפועלים ודיסקונט, ויישאר בסוף רק מזרחי טפחות עם גרעין שליטה.

"כשנחקק חוק מניות הבנקים, המדינה מכרה את מניותיה בבנקים אבל החוק לא נעלם. החוק הזה מכתיב את בחירת הדירקטורים בבנקים. זה חוק ייחודי בעולם כולו. החוק הזה ממנה ועדה ציבורית שבראשה שופט, והיא בוחרת את המועמדים לדירקטורים בבנק. יש לה קריטריונים מאוד ברורים, והאסיפה הכללית בוחרת את הדירקטורים.

"הצלחנו לאזן קצת את החוק בזה שגם גופים מוסדיים שיש להם 1-2.5% החזקה במניות יכולים להציע מועמדים. בנק ישראל הגדיר גוף מוסדי שממנה דירקטור, כגוף קשור. ואז גוף קשור מוגבל באשראי ובעסקות שהוא יכול לעשות עם הבנק. באותו רגע המוסדיים הפסיקו להציע דירקטורים - ולדעתי, זה חבל מאוד שהם יצאו מהמשחק.

"אני חושבת שחשוב שבעל המאה יהיה גם בעל הדעה. מי שהשקיע 7% בבנק לאומי, שזה הרבה מאוד כסף, חשוב שיהיה לו נציג בדירקטוריון. במשך 20 שנה בדירקטוריון בנק לאומי שהייתי בו, הדירקטורים עשו עבודה נהדרת, אבל הם לא באים מכוח אסדרה.

"המוסדיים שיכולים להגיש מועמדים נוטרלו, שלא בכוונה, על ידי בנק ישראל, שרואה בהם איש קשור. אני חושבת שצריך לתקן את זה, כי מדובר בהוראות שאינן חקיקה. המוסדיים רק מציעים, ומי שבוחר את הדירקטורים זה האסיפה הכללית. צריך לתת למוסדיים לעשות את זה, כדי שהדירקטוריונים בבנקים יהיו יותר מגוונים ויהיו בעלי עניין עסקי".

"אגב, אותו משטר חל גם על קופות גמל וחברות ביטוח. זה מתקרב, אנחנו רואים שכלל ביטוח בדרך, אולי גם הפניקס, שבהם הבעלים עשויים למכור את המניות והם יהפכו לגופים ללא גרעין שליטה".

דודו זבידה, בתור מי שמוביל קבוצת חברות ללא בעל שליטה על הראש - במה זה שונה מהתקופה שבה הקבוצה נשלטה על ידי אליעזר פישמן?

זבידה: "דבר ראשון, דירקטוריון שלנו נבחר על ידי בעלי המניות. בעלי המניות, כשהם בעלי שליטה או מחזיקים בעיקר הדבוקה, ממנים דירקטורים. בחברה שיש בה בעל שליטה מובהק, הדירקטוריון ללא ספק נוטה יותר למתודולוגיה העסקית של בעל השליטה. מנגד, בצד השני, חברה ללא גרעין שליטה היא חברה שונה במהות. בארץ, הבנקים בעיקר היו חברות ללא גרעין שליטה, ולא היו חברות עסקיות בינוניות ללא גרעין שליטה.

"כעת נוצר משהו חדש. סוג הדירקטורים שונה, החוקים נותרו אותו דבר. כשאנחנו באים לחברה עם דירקטוריון מפוזר יותר, ההנהלה צריכה להיות מקצועית יותר באופן משמעותי ולשכנע את הדירקטורים בצורה כלכלית ומקצועית יותר. בהסתכלות הזאת, זה קשה יותר".

האם אתה מרגיש שהפיקוח עליך כיום גדול יותר ושקשה יותר להעביר החלטות מבעבר?

זבידה: "דירקטוריון לא צריך להיות יוזם. וזה לא שונה בחברה עם או בלי גרעין שליטה. דירקטוריון לא אחראי על העסק. כשהבעלים הוא יו"ר, התפקידים הם שונים, ואז היו"ר הוא המניע. בחברות כאלה, הדירקטוריון צמיד לפקח, לבקר את פעילות ההנהלה.

מי לדעתכם צריך להציע את הדירקטורים ומה הגודל הרצוי לדירקטוריון כזה כדי שיוכל לקבל החלטות?

איה יופה: "חברה פיננסית ללא גרעין שליטה, בעיני יש לה בעל שליטה אחר - שזה מדינת ישראל והרגולטור. המדינה שימרה בידיה את השליטה במידה רבה מאוד".

דליה טל: "יש סנטימנט שלילי נגד בעל שליטה. זה נובע מהמבנה הפירמידיאלי שהיה בישראל, שבא לעקוף את סוגיית המניות. המבנה הזה עבר מן העולם. השולט כיום בחברה צריך אינטרס רכושי גבוה. נוצר סנטימנט שלילי כלפי מי ששולט בפירמידה. אנחנו צריכים לראות בעל שליטה כבעל שליטה. הוא בעל המאה והגיוני שהוא יהיה גם בעל הדעה".

נחום: "לפי המחקרים, חברות צריכות לפעול לטובת החברה וזה מיטיב עם בעלי המניות. להיות מנכ"ל זאת עבודה קשה ותובענית. אל לנו להיות מוזנים מאותם מקרי קיצון שבהם יש כשל, כמו אנרון. גם בחברות ישראליות יש דירקטוריונים מצוינים. אסור לקחת מקרי כשל ולקבוע על פיהם רגולציה.דירקטוריון שעושה עודף שיתוף פעולה או עודף בקרה ושליטה - הוא לא דירקטוריון אפקטיבי".

נורית נחום, מה אומר המחקר על אפקטיביות של דירקטוריון בחברה אם וללא בעל שליטה?

נחום: "גם במחקר וגם בפרקטיקה בעולם, יש 2 תפקידים שונים של דירקטוריון. גם בקרה ושליטה, תפקיד שעליו שמים דגש בישראל, וגם תפקיד של של תמיכה בהנהלה בקבלת החלטות. יש מערכת יחסים דואלית עם המנכ"ל, שההנהלה מפקחת מצד אחד והדירקטוריון צריך לבנות מערכת יחסים עם ההנהלה. המנכ"ל הוא הצ'מפיון של הדירקטוריון.

"כיום ההחלטות האסטרטגיות של חברות מורכבות מאוד. ולכן, יש חשיבות רבה בתהליכים ובדינמיקות בתוך הדירקטוריון ולנושא הבקרה והשליטה בחברה. ברגולציה שמו דגש על הפרדה של תפקיד היו"ר והמנכ"ל אבל אלה לא תנאים מספקים.

"התפקיד של יו"ר דירקטוריון הופך להרבה יותר משמעותי. הוא גם יו"ר מקצועי צריך לדעת לנהל את הדיונים בדירקטוריון. ויכוחים הם חשובים מאוד בתהליכי קבלת החלטות וצריך לאפשר אותם בתוך הדירקטוריון. הבעלות על החברה לא בהכרח אפקטיבית יותר בתפקוד הדירקטוריון".

האם צריך לקבוע רגולציה חדשה לחברות ללא גרעין שליטה, למשל לשנות את אופי תגמול הדירקטורים - אופציות במקום תגמול על פי ישיבות?

זבידה: "אין ספק שהחברות אמורות להיות יעילות ודינמיות יותר ולייצג את מירב בעלי המניות. אקטיביזם מוסדי מייצר מצב שגם בחברות ללא גרעין שליטה הם פועלים להכניס דירקטורים, וזה לדעתי נכון ובריא. בעלי המניות דואגים להשקעה שלהם. הדירקטוריון צריך להיות יעיל מאוד.

"למשל, בבנקים עלתה שאלה מה מספר הדירקטורים הראוי, וירדו לכיוון של 10 דירקטורים. אין ספק שדברים כאלה צריכים להיבחן גם בחברות ללא גרעין שליטה.

"זה כמובן לא שאלה שהמנכ"ל צריך להחליט בה. גם בריטים בארה"ב ובישראל אין גרעין שליטה. הדירקטוריון בחברה כזאת צריך להיות מצומצם במספר החברים. בעלי המניות צריכים להיות משמעותיים. הדירקטוריון צריך להיות מקצועי מאוד, ואני חושב זאת תרבות שמתפתחת כיום.

"ההנהלה צריכה דירקטוריון מקצועי מאוד שיפקח עליה. בסופו של דבר, בכל חברה, דירקטוריון איכותי הוא מקצועי. בחברה ללא גרעין שליטה לכל דירקטור יש אמירה.

"לגבי התגמול, אני חושב שדירקטור, בדיוק כמו בעל משרה אחר בחברה, צריך להיות קשור לתוצאות וגם לסיכונים של החברה. בחברות בחו"ל יש שכר קבוע ובמקום תשלום על ישיבות דירקטוריון יש מנגנון הוני. יש איזונים שצריך לייצר, אבל אני חושב שבישראל אנחנו עדיין לומדים ומתחילים להתקדם בנושא הזה. כנראה שגם הרגולטור בישראל יצטרך להיכנס לעניין ולתת בו את הדעת".

זבידה הוסיף כי "מנכ"ל קם כל בוקר לעבוד כדי לייצר ערך לבעלי המניות. תמיד מנכ"ל והנהלה אפשר להחליף בלי שום מאמץ, בתוך 10 דקות. מצד שני, בעל שליטה - הדרך היחידה להחליף אותו זה למכור את המניות בבורסה. כהנהלה, אם אנחנו לא מסתכלים נכון ולא מייצרים ערך, מחר בבוקר אנחנו בבית, וכך אני מסתכל על זה בהנהלה שלנו".

צרו איתנו קשר *5988