דוח אמון
2019
הנקראות ביותר

מה נשאר מה-1+1 של מיזוג קסטרו והודיס? בקושי 1

שווי השוק של החברה הממוזגת, הכוללת את פעילות קסטרו וקבוצת הודיס, דומה כיום לזה שבו נסחרה קסטרו לבדה לפני המיזוג אשתקד • המשך ההידרדרות העסקית של גולף עלול להביא אותה לסיטואציה פיננסית מורכבת • דעה

בר רפאלי בקמפיין הודיס / צילום מסך
בר רפאלי בקמפיין הודיס / צילום מסך

דוחות קסטרו לסיכום הרבעון הראשון של 2019 היו מהדוחות הכספיים הקשים שנראו בענף האופנה המקומי בשנים האחרונות. אין צל של ספק כי לתזמון חג הפסח ומזג-האוויר הייתה השפעה מהותית על תוצאות הרבעון, אבל בניגוד לקמעונאיות אחרות, קסטרו לא כללה בדיווחיה צפירת הרגעה ביחס לתוצאות האלה, כך שבקרב המשקיעים הדאגה אף גדולה יותר מחשש שגם חג הפסח לא היטיב עם החברה בהשוואה אפקטיבית.

בנוסף לעונתיות שפגעה בביצועי החברה, ציינו בקסטרו כי חלה ירידה ברווחיות הגולמית בתחום ההלבשה, בעקבות גידול בשיעור ההנחה הממוצעת. ההוצאות בגין השקת פעילות רשת קרולינה למקה בארה"ב הכבידו אף הן על תוצאות הרבעון (אם כי לא ניתנה לקוראי הדוחות הכספיים אינדיקציה כמותית על עלות ההרפתקה האמריקאית של קסטרו).

קסטרו  הציגה ברבעון בודד הפסד לפני מס בסך 61.6 מיליון שקל והפסד נקי של 48.6 מיליון שקל, שהגיע בהמשך להפסד שנתי נקי של 59.6 מיליון שקל. ואולם בניגוד להפסד אשתקד, שנבע במידה רבה מהפחתות חשבונאיות גדולות בגין עסקת המיזוג עם קבוצת חברות הודיס שרכשה, הרי שברבעון הנוכחי ההפסד היה כולו תוצאה של ביצועים עסקיים שוטפים.

הפדיון בחנויות זהות בתחום האופנה צנח ברבעון הראשון השנה ב-19% בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד, ונרשם הפסד תפעולי מגזרי של 31 מיליון שקל. החולשה בעסקיה של קסטרו באה לידי ביטוי גם בירידה של כ-10% בפדיון בחנויות זהות בתחום פעילות אביזרי האופנה, הפגיעים תיאורטית פחות מעונתיות, אשר הציגו הפסד תפעולי מגזרי של 15.9 מיליון שקל.

תחושת החמיצות בשוק גוברת

החברה מתקשה להתמודד עם ההוצאות הכבדות, ולפיכך עתידה ייקבע בראש ובראשונה ביכולתה להגדיל את המכירות למ"ר לאורך זמן. הוצאות שכר הדירה, דמי ניהול והוצאות אחזקה זינקו ל-23.3% מן המכר הרבעוני, שהתכווץ, ואילו הוצאות שכר העבודה ברבעון טיפסו ל-21.2% מהמכר, הן בשל התכווצות המכר והן בשל עליית שכר.

לצד העלייה החדה בשכר המינימום בשנים האחרונות, מתמודדת קסטרו עם עלויות עיבוי מצבת כוח האדם בתחום הדיגיטל והשיווק, במסגרת המפץ הגדול בענף המחייב נוכחות אפקטיבית בערוצי שיווק ומכירה אלה. להוצאות אלו יש להוסיף הוצאות הנהלה וכלליות אשר עמדו על 6.5% מן המכר.

העובדה שחברת קסטרו שוב אינה טורחת להעלות מצגת משקיעים לאתר הבורסה ואינה עורכת שיחת ועידה עם המשקיעים, מחריפה את תחושת החמיצות ומגבירה את רף הדאגה. אציין כי מחיר מניית החברה ירד מתחילת השנה בכ-20%, בהמשך ישיר לירידה של 31% אשתקד, כך שהדאגה משתקפת בביצועי המניה.

שווי השוק של החברה הממוזגת הכוללת את פעילות קסטרו וקבוצת הודיס עומד כיום על כ-480 מיליון שקל, דומה לשווי שבו נסחרה קסטרו לבדה טרם המיזוג אשתקד (אז הוערך שווי החברה הממוזגת ביותר ממיליארד שקל). מה שאומר כי פחות משנה לאחר השלמת המיזוג בין הצדדים - מה-1+1 של קסטרו והודיס יצא בקושי 1.

למרות ההפסדים הכבדים שרשמה קסטרו ברבעון, החוב הפיננסי נטו של החברה אינו גדול ועומד על כ-50 מיליון שקל בלבד. זאת כאשר בקופת החברה נזילות העולה על רבע מיליארד שקל והון עצמי של כ-585 מיליון שקל. בנתונים אלו, לרשות קסטרו עומדים הכלים הפיננסיים, המותגים המגוונים והניסיון הניהולי המגוון על מנת להתמודד עם המפץ הגדול בענף האופנה, והאתגרים הספציפיים עימם מתמודדת החברה. ואולם, במקביל למאמץ המרכזי חייבת החברה לייצר ערוץ תקשורת רציף אל מול השותפים שלה מן הציבור, המחזיקים כ-17% ממניות החברה.

"ילד הכאפות" של הסחר האלקטרוני

שווי השוק של חברת האופנה גולף  צנח בעקבות פרסום דוחות הרבעון הראשון לכ-100 מיליון שקל בלבד. חוכמת השוק גורסת כי שוויה הכלכלי של גולף, שמכרה אשתקד בכ-890 מיליון שקל ומגדירה עצמה בדוחות, במידה רבה של צדק, כחברה מהמובילות בתחומה בישראל,  שווה כיום רק כ-30 מיליון שקל מעבר לשווי השוק של החזקתה במניות החברה הבת עדיקה, העוסקת בעיצוב, ייצור ושיווק מקוון של מוצרי אופנה, הלבשה והנעלה. 

גולף, שמנהלת כ-326 חנויות לצד פעילות אונליין ומפרנסת כ-1800 משרות, מצויה בעיצומה של שקיעה רב שנתית מדאיגה. תקן IFRS 16 החדש שיושם ברבעון הראשון ב-2019 מלמד כי חולשת גולף היא מקור לדאגה גם לבעלי המרכזים המסחריים שלהם משלמת החברה הוצאות שכר דירה שנתיות של כ-140 מיליון שקל, כאשר נוצרה לה התחייבות חכירה רב שנתית של כחצי מיליארד שקל.

דוחות הרבעון הראשון של גולף היו חלשים מאוד והציגו הפסד של 14.7 מיליון שקל. החולשה בביצועים נומקה בין השאר בסיבות עונתיות אובייקטיביות של תזמון חג הפסח, ואולם במקרה של גולף לא הרבעון החלש הוא מקור הדאגה, אלא המציאות העסקית המדכדכת שנמשכת זמן רב ומתבטאת בביצועים העסקיים ובמחיר המניה.

החברה אמנם ציינה כי מניתוח ראשוני של נתוני הרשת לינואר-אפריל 2019 חלה צמיחה של 3% במכירות, וצמיחה של 2.6% במכירות חנויות זהות לעומת התקופה המקבילה אשתקד, אך המשקיעים לא השתכנעו מצפירת הארגעה הרפה שעלתה מהנתונים החלקיים שפרסמה גולף.

מגזר ההלבשה וההנעלה הוא "ילד הכאפות" של הסחר האלקטרוני בישראל, ועיוות המע"מ המעודד אותו רק מחמיר את המצב. עלויות שכר הדירה הכבדות בענף ושכר העבודה המטפס, מוסיפים אתגרים גדולים. לפיכך, אם נוסיף לתנאי השוק את דעיכת המותג של גולף, צפוי כי נקבל תמונה עסקית קשה. 

המשך ההידרדרות העסקית של גולף עלול להביא אותה לסיטואציה פיננסית מורכבת שבה יידרש בעל השליטה העשיר, לן בלווטניק, המחזיק ב-53% ממניותיה, לשקול אופציות לחיזוקה הפיננסי של החברה.

לחלופין, ראוי כי בלווטניק ישקול ברצינות את מכירת השליטה בגולף או של פעילותה בחלקים. מימוש פעילות אופנת הבית של גולף, אשר מציגה תוצאות חיוביות בשנים האחרונות, לצד מימוש ההחזקה בעדיקה, עשויים להציף ערך רב ביחס לתמחור האפסי של גולף כיום, וכך לשקם חלק מהנזקים שנגרמו לציבור בעלי המניות, להבטיח תעסוקה לעובדים ולאפשר לחברה להתייצב ולשקם עצמה. 

הכותב הוא האסטרטג הראשי של איילון בית השקעות . כותב המאמר ו/או החברה עשויים להחזיק או לסחור בניירות הערך המצוינים בכתוב. האמור בכתבה אינו מהווה תחליף לשיווק השקעות ו/או ייעוץ השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

רוצה להשאר מעודכן/ת בנושא שוק ההון?
נושאים נוספים בהם תוכל/י להתעדכן
הסיפורים הגדולים של היום
נדל"ן
גלובס טק
נתוני מסחר
נתח שוק
דין וחשבון
הסיפורים הגדולים של השבוע
מטבעות דיגיטליים
✓ הרישום בוצע בהצלחה!
עקבו אחרינו ברשתות