הצרות של תנובה - הזדמנות של שמיר

בשבועות האחרונים מגדירה קרן אייפקס מחדש את המונחים תאוות-בצע וצביעות. תאוות-הבצע באה לידי ביטוי במשיכת דיבידנדים במיליארדי שקלים מתנובה; הצביעות - בהסבר לעובדים שאין כסף לתוספות שכר, כי מצב החברה קשה.

"המצב של תנובה בכי רע, והרווח ירד במאות מיליונים", אמר אריק שור, המנכ"ל, לעובדי תנובה, שדרשו תוספות שכר ושיפור בתנאיהם. "העתיד נראה רע, וצריך להדק חגורות", הוא רמז למחאה החברתית.

ואמנם, תנובה דיווחה בשבוע שעבר על רווח של 50 מיליון שקל בשנת 2011 - צניחה חופשית של 90% בהשוואה לרווחי הבוננזה של השנים הקודמות.

אחרי שגמרנו להזיל על כך דמעות, בואו ניזכר בכמה עובדות ונעלה כמה שאלות. ראשית, הצניחה ברווחי תנובה לא הגיעה רק בגלל המחאה החברתית, אלא גם - ולמעשה, בעיקר - ממחיקת השקעה של מאות מיליונים במיזם עסקי כושל ברומניה.

בנוסף לכך, הוצאות המימון של תנובה קפצו ב-60%. הכיצד? לפני שנה ביצעה קרן אייפקס מימון מחדש שנועד לאפשר חלוקת דיבידנד ענק של 1.35 מיליארד שקל, תנובה נטלה הלוואות נוספות של 700 מיליון שקל, החוב הבנקאי הוכפל, וכפועל יוצא הוצאות המימון קפצו.

והנה השאלה המרכזית: בסוף ינואר, רק לפני חודשיים, חילקה תנובה דיבידנד של 280 מיליון שקל לבעלי המניות (בסך-הכול משכו בעלי המניות בתנובה 2.1 מיליארד שקל ב-3 שנים).

אם מצב החברה אכן כה קשה, מדוע בעלי המניות משכו דיבידנד כזה? איפה היה אז המנכ"ל? מדוע הדירקטוריון, בראשות שלמה רודב, לא מנע את החלוקה? האם רק אחרי שחולק הדיבידנד התגלו פתאום בעיות בעסקי החברה?

אם כן, זכרו מעתה, אלה החוקים שלפיהם מתנהלת זהבית כהן מאייפקס: כסף לבעלי המניות יש, תוספות לעובדים - יוק. הבעלים לוקחים דיבידנד של 280 מיליון שקל, אבל תוספת שכר של 5% לעובדי החברה והעברת עובדי דור ב' לתנאי דור א' זה בלתי אפשרי. ולמי שכח, עובדי תנובה אינם עובדי חברת חשמל - מרביתם משתכרים כ-7,000 שקל בחודש, פחות מהשכר הממוצע במשק.

צרות באות בצרורות וכך קורה גם בתנובה: מחאה חברתית, חקירת רשות הגבלים עסקיים וסכסוך עבודה. כך שהבעיות של אייפקס הולכות וגדלות. נניח לרגע את העובדה שהמוניטין של הקרן בשפל והיא הפכה בישראל שם נרדף לחמדנות. אייפקס פה בשביל הכסף, ובתנובה היא עשתה המון כסף. אך ההשבחה (על גב הצרכן) הסתיימה, והשווי של תנובה כבר לא יעלה באופן משמעותי.

אייפקס תמכור

לכן, התשואה על תנובה נתונה, וככל שהזמן עובר, אותה תשואה מתחלקת ביותר שנות השקעה, וה-IRR - הפרמטר היחיד שמעניין גופים מסוגה של אייפקס - הולך ויורד.

זו הסיבה שלא נופתע אם אייפקס תמכור בקרוב את תנובה, ואפילו קונה יש. צרות של אחד הן הזדמנות של אחר, והצרות של תנובה הן ההזדמנות של מאיר שמיר, שרק ממתין לשעת כושר כדי לרכוש את השליטה בקונצרן החלב. כסף יש לו, מוטיבציה גם, ובבוא העת הוא יחבור לדודנו איציק באדר, שמייצג את מניות הקיבוצים, וביחד (ללא חיים סבן) ירכשו את חלקה של אייפקס.

למרות ההכחשות הנמרצות של אייפקס, כנראה שלא נצטרך לחכות יותר מדי עד שהתרחיש הזה יתממש.