גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

צמיחה נרכשת

מה זאת צמיחה אורגנית, ובכמה צמחה דלתא ב-2016?

תחום הפעילות העיקרי של חברת דלתא   הוא ייצור ומכירת מוצרי הלבשה, אלא שבשנים האחרונות מתברר כי חלק חשוב מה-DNA של החברה הוא מיזוגים ורכישות.

דלתא פרסמה לאחרונה דוחות כספיים לשנת 2016, לפיהם הכנסותיה הסתכמו ב-1,179 מיליון דולר, בהשוואה ל-1,080 מיליון דולר בשנת 2015 - גידול של כ-100 מיליון דולר שהם כ-9.3%, אלא שהגידול הזה מגיע ברובו מרכישות.

אין עם זה בעיה - צמיחה חיצונית דרך רכישות היא ברוב המקרים מבורכת, אלא שחשוב לדעת גם מהי הצמיחה האורגנית (הפנימית של החברה) שנובעת מעסקי הליבה (ללא הרכישות). במקרים לא מעטים, רכישות מטשטשות חולשה או ירידה בפעילות האורגנית. זה לא המקרה בדלתא - החברה, כך נראה, משלבת לאורך השנים האחרונות צמיחה אורגנית/פנימית עם צמיחה דרך רכישות ונהנית מהסינרגיה של הפעילויות הנרכשות.

כאשר יש רכישה, המספרים בדוחות לא מבטאים בהכרח את המגמה האמיתית בתוצאות, ולכן לא ניתן להסתמך רק על המספרים בדוח החשבונאי - הבעיה היא שרבים (עדיין) לא יודעים זאת (או מתעלמים מכך), ומסתמכים על שורת ההכנסות בדוח הרווח והפסד.

בפועל, רוב קוראי הדוחות מסתפקים בדוח רווח והפסד ואולי מדפדפים גם במאזן. בדוח הרווח והפסד בוחנים את השינוי בהכנסות (לצד שורות הרווח הגולמי, תפעולי, נקי ושורות נוספות), אבל רק אם חופרים בביאורים או נזכרים (או קוראים בדוח הדירקטוריון), מבינים שחלק מההכנסות האלה (במיוחד ברבעון האחרון בשנה) הן תוצר של רכישה. כלומר, חלק מהצמיחה בפעילות נובע מהעובדה הפשוטה שהתוצאות השנה כוללות רכישה שלא הייתה בשנה שעברה.

מכאן שהשוואה של התוצאות על-פי דוח הרווח והפסד היא כמו להשוות תפוזים לתפוחים, זה לא אותו "מוצר". ולכן, רשות ניירות ערך והתקינה החשבונאית מחייבות במקרים מסוימים (מהותיים) לפרסם במסגרת הביאורים מידע על הרכישות, ופירוט מה היה קורה אם הרכישות האלו היו נעשות בשלב מוקדם יותר.

על המגמה האמיתית - תלמדו מהביאור

לא תמיד ניתן לפרסם את המידע הזה במלואו, לא תמיד הוא קיים בצורה נגישה, אבל הביאורים שהחברות הרוכשות מפרסמות עוזרים לנו מאוד להבין את המגמה האמיתית בצמיחה של פעילות הליבה של החברה. ואם לתקצר סיכום ביניים: הדוחות החשבונאיים לא באמת מלמדים על מגמה כאשר יש רכישה של חברה/פעילות. ולכן, חשוב פשוט לדעת שיש ביאור שבו ניתן ללמוד על המגמה האמיתית בפעילות החברה.

בביאורים לדוחות של דלתא יש פרק נרחב על רכישות. דלתא השלימה בסוף אוגוסט 2016 את רכישת Contemporary Brands Coalition (CBC), חטיבות הכוללות פיתוח, עיצוב, שיווק, הפצה ומכירה של מוצרי פרימיום תחת מותגים מובילים בתחום ההלבשה העליונה ומוצרים נלווים (בין היתר Ella Moss, Splendid).

תמורת הרכישה שילמה דלתא כ-119 מיליון דולר, ומכיוון שהסכום הזה היה נמוך מערך הנכסים נטו (לרבות ערך הנכסים הלא מוחשיים - מותגים ועוד), נוצר ברכישה מוניטין שלילי שמשמעותו בעצם רווח הזדמנותי. ברגע שחברה רוכשת על-פי החשבונאות נכס במחיר הזדמנותי, היא צריכה לרשום כרווח את ההנחה/דיסקאונט שקיבלה ביחס למחיר הריאלי - דלתא רשמה רווח של 10.4 מיליון דולר בגין העסקה הזו.

אבל יש שאלה עקרונית עם רווחים מסוג זה - האם יש כאן באמת הזדמנות? האם זה לא מחיר שוק שנקבע בין הצדדים? אחרי הכול, אם מישהו מוכר במחיר הזה, הוא כנראה יודע מה הוא עושה, וממש לא בטוח שזו הזדמנות. אבל החשבונאות בשלה.

צפוי שתדווח צמיחה ביחס לרבעון מקביל

העסקה הזו הושלמה כאמור בסוף אוגוסט, ותרמה בעיקר לרבעון האחרון, כשהמכירות ברבעון הרביעי הסתכמו ב-376.3 מיליון דולר בהשוואה ל-296.6 מיליון דולר ברבעון המקביל ב-2015.

השיפור הזה מסביר כמעט את כל השיפור השנתי, וזה עוד לא הכול: בביאורים מסבירה הנהלת החברה כי "להלן יובאו נתונים בדבר מכירות ורווח נקי של הקבוצה, תחת ההנחה שעסקת רכישת הפעילות התבצעה ביום 1 בינואר 2016. מכירות הקבוצה בשנה שהסתיימה ב-31 בדצמבר 2016 היו מסתכמות ב-1,367 מיליון דולר, לעומת 1,179 מיליון דולר כמדווח, והרווח הנקי היה מסתכם ב-54.6 מיליון דולר לעומת 51.9 מיליון דולר כפי שדווח".

אין מספרי השוואה לשנת 2015, אבל כן אפשר להבין שהפעילות הנרכשת הניבה עד לעסקת הרכישה הכנסות של כ-190 מיליון דולר (הרכישה הושלמה בסוף אוגוסט, והפער מול נתוני המכירות מבטא את הכנסות הנרכשת עד סוף אוגוסט), וניתן להניח כי קצב המכירות השנתי הוא 250-300 מיליון דולר - זה לא מדע מדויק כמובן, יש פעילויות ש"נזרקות" בעת רכישה, ויש שינויים מבניים וארגונים, כך שבהחלט יכול להיות שהתרומה תהיה נמוכה יותר משמעותית (ב-2017 ואילך), ועדיין אלה הם סדרי הגודל. ולכן, ברבעון הראשון של דלתא (וביתר הרבעונים - עד השלישי של 2017) צפוי שהחברה תדווח על צמיחה ביחס לרבעון בשנה קודמת.

ועוד מידע שעולה מהביאורים: דלתא רכשה ביולי 2015 את פעילות Loomwork Apparel, העוסקת בעיצוב, יבוא ושיווק של מוצרי הלבשה ממותגים. התמורה הסתכמה ב-37.4 מיליון דולר (והייתה עשויה לכלול תשלום נוסף של עד 3.75 מיליון דולר בכפוף לעמידה ביעדי רווחיות).

הנהלת דלתא מספקת בביאור מידע על המכירות והרווח תחת הנחה שעסקת הרכישה של פעילות Loomwork Apparel הייתה מושלמת כבר ב-1 בינואר 2015. המידע הזה חשוב, כי כך בעצם ניתן להשוות את שנת 2016 ל-2015.

תחת ההנחה הזו הפעילות הנרכשת התבטאה באופן מלא בדוחות הכספיים בשנים הללו, וכך בשנת 2015 מכירות הקבוצה היו מסתכמות ב-1,090 מיליון דולר, לעומת כ-1,080 מיליון דולר. כלומר, הרכישה מסבירה חלק מהצמיחה (בשנת 2016 ההכנסות הסתכמו כאמור לאחר הרכישה האחרונה ב-1,179 מיליון דולר), אבל חלק קטן יחסית.

מכל מקום, גם הרווח הנקי המדווח ב-2015, בסך 43.9 מיליון דולר, היה גדל אם הרכישה הזו הייתה נעשית בתחילת 2015 - ל-45.4 מיליון דולר.

■ הכותב הוא מרצה לחשבונאות, ניתוח דוחות כספיים והערכות שווי, ויועץ בתחומים אלה. בכל מקרה, אין לראות בכתבות אלה משום עצה ו/או המלצה לרכישה או למכירה של ניירות ערך. כל הפועל בהסתמך על המאמר ו/או על תוכנו, אחראי באופן בלעדי לכל נזק ו/או הפסד שייגרם לו. 

עוד כתבות

איל וולדמן / צילום: נועם מושקוביץ, דוברות הכנסת

שר החינוך התקפל ולאיל וולדמן יוענק פרס ישראל

לפני מספר שבועות הודיע שר החינוך יואב קיש כי הוא מבטל את טקס פרס ישראל, זאת בין היתר על רקע הפרסומים כי אחד מן הזוכים הוא היזם איל וולדמן ● כעת, חזר בו קיש מעמדתו והוא מכריז כי הטקס יתקיים כסדרו בשדרות ● ומי עוד בין הזוכים?

מרכז תל אביב / צילום: טלי בוגדנובסקי

בעל דירה סירב לחתום על פרויקט תמ"א וזכה ב־320 אלף שקל נוספים

בעל דירה בפרויקט תמ"א 38 בת"א, שהוא גם בעלים של חלק מהחצר, ביקש פיצוי של 1.2 מיליון שקל ● המפקחת על המקרקעין קבעה בהסכמת הצדדים כי אכן מגיע לו פיצוי תמורת חתימתו

פליטים עזתים ברפיח / צילום: Reuters, IBRAHEEM ABU MUSTAFA

המומחה שמסביר: למה החליטו בעולם שרפיח היא הקו האדום

פלישת צה"ל לרפיח, בין המעוזים האחרונים של חמאס בעזה, עומדת בלב הדיון על עתיד המלחמה ● "העיר הפכה לסמל של המצוקה הפלסטינית והפליטות בעיני העולם", אומר ד"ר הראל חורב, מומחה לחברה הפלסטינית ● בראיון לגלובס הוא מסביר מדוע ישראל טועה בהתנהלותה ברפיח, מתייחס לפלונטר מול ארה"ב ומסביר מדוע חמאס ממשיך לסרב לעסקת חטופים

משה ארבל, שר הפנים / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

בעקבות חשיפת גלובס: השר ארבל קורא לנתניהו לאפשר כניסת פועלי בניין פלסטינים לישראל

שר הפנים מציין במכתבו: "גוברות ההערכות כי אלפי פועלים פלסטיניים מיהודה ושומרון מועסקים שלא כדין בענף" ● הוא קורא לראש הממשלה לבחון הסדרה של הכנסת הפועלים לישראל, בין היתר על ידי בחינה פרטנית של כל פועל והגבלת גיל

הפגנת חרדים נגד גיוס בני ישיבות,ירושלים / צילום: Reuters, Ammar Awad

מהתקציבים שייעצרו ועד לדיוני החירום באוצר: כל מה שכדאי לדעת על הצו הדרמטי בנוגע לחוק הגיוס

בהתאם לצו הביניים שהוציא בג"ץ, תקצוב הישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים ייעצר כבר בשבוע הבא ● בשלב זה, התמיכה בכ-44 אלף תלמידי ישיבות צפויה להיעצר ● באגף החשב הכללי במשרד האוצר, שאמונים על ביצוע התשלומים מתקציב המדינה, מתכוונים ליישם את הצו במועד ● איך זה יעבוד? גלובס עושה סדר

בנק ההשקעות ג'יי. פי מורגן / צילום: Reuters, Mike Segar

האסטרטג של הבנק הגדול בעולם: "אתם לא תדעו כשהירידות יגיעו"

בבנק ג'יי פי מורגן שוב מזהירים מפני ירידות בשווקים, למרות שהתחזיות שלהם לא פוגעות כבר שנתיים וחצי ● האם הפעם התחזיות שלהם יתממשו? ומה הם ממליצים למשקיעים?

בנימין נתניהו ואריה דרעי / צילום: עמוס בן גרשום, לע''מ

דרעי: "בג"ץ מתעמר בלומדי התורה, אות קין", גנץ: "בג"ץ פסק את המובן מאליו" | התגובות הפוליטיות על צו הביניים

הפוליטיקאים הגיבו על החלטת בג"ץ שקיבל את עמדת היועמ"שית ● גולדקנופף: "אות קלון וביזיון, ניאבק בכל דרך על זכותו של כל יהודי ללמוד תורה ולא נתפשר" ● דרעי: "מבין את הלוחמים שלא רוצים לשרת עכשיו בצבא" ● גנץ: "הגיעה העת שהממשלה תעשה את המובן מאליו"

הראלי בוול סטריט יימשך? זה מה שמלמדת ההיסטוריה

מדד המניות המוביל S&P 500 עשוי לסיים את הרבעון הראשון עם עלייה של 10% ● האם ניתן להסיק מכך שהמשך השנה יתאפיין בראלי? לפי מחקרים של כמה גופי השקעות, החדשות הרעות נוטות להגיע במחצית השנה השנייה

קרן כהן חזון, מנכ''לית ובעלת השליטה בתורפז / צילום: ששון משה

תורפז רוכשת יצרני חומרי טעם בלגית-גרמנית תמורת 48 מיליון דולר

תורפז צפויה לרכוש את קבוצת קלאריס & ווילך באמצעות חברת הבת שלה - פיט ● החברה מייצרת חומרי הגלם היחודיים לתחום הבשר והאפייה ומחזור המכירות שלה הסתכם ב-35.1 מיליון דולר ב-2023

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP, דוברות הכנסת, שאטרסטוק

הדרך לאספקת הפגזים האמריקאיים לישראל עוברת בטורקיה

היחסים בין נשיא טורקיה, רג'פ ארדואן ונשיא ארה"ב, ג'ו ביידן, מתהדקים למרות היחסים המעורערים שהיו בין השניים לאורך השנים ● מדיווח בלומברג, מתברר כי ארה"ב מנהלת מו"מ עם טורקיה לצורך רכישת פגזים וחומרי נפץ, שיאפשרו לה להאיץ את קצב הייצור שלה ולשלוח את חלקם לישראל

ראסל אלוונגר, מנכ''ל טאואר סמיקונדקטור / צילום: ענבל מרמרי

ראסל אלוואנגר: "אני חייב הרבה לישראל. היא אפשרה לטאואר להפוך למה שהיא"

טאואר הייתה האקזיט המדובר של 2022, אולם הצעת הרכישה החלומית של אינטל נפלה ● המנכ"ל ראסל אלוואנגר ניצל אותה כדי להכניס רגל בדלת למפעל של אינטל בניו מקסיקו: "זו לא הייתה סטירת לחי גדולה. יש לנו עכשיו קיבולת ייצור" ● את דעותיו על המצב בישראל הוא שומר לעצמו: "להעיר על הנושא זה כמו להתארח אצל מישהו לארוחת ערב ולהגיד לו שהבית מבולגן"

חרדים בלשכת הגיוס / צילום: מיטב ודובר צה''ל

בג"ץ: לעצור תשלומים לישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים החל מה-1 באפריל

בג"ץ הוציא את צו הביניים בשל היעדר מקור חוקי להעברת התשלומים ● וכעת, מיום שני הקרוב יופסק התקצוב לתלמידי ישיבות שחייבים בגיוס ● השופטים אימצו עמדה מחמירה מזו של היועמ"שית ● התנועה לאיכות השלטון: "צו הביניים הזה מהווה צעד תקדימי בדרך לשוויון, וציבור המשרתים מודה לבית המשפט על החלטתו החשובה"

חברת הסייבר הישראלית Coro (קורו) / צילום: CORO

המשבר בהייטק נגמר? סטארט-אפ ישראלי שני מודיע בתוך שבוע על גיוס של 100 מיליון דולר

חברת קורו (Coro) הישראלית, העוסקת במכירת מערכות סייבר לעסקים קטנים ובינוניים, הודיעה על גיוס של 100 מיליון דולר ● ככל שנודע, כספי הגיוס כולם הושקעו בחברה ולא בקניית מניות מיזמים או משקיעים קודמים ● כל הגיוס התבצע מקרנות הון סיכון זרות

גזירת סרט בפתיחת משרדי ASI, חברת הבת בהודו יחד עם שגריר ישראל בהודו, נאור גילאון / צילום: תעשייה אווירית

מתחת לרדאר: התעשייה האווירית הקימה חברה בת בהודו

התעשייה האווירית השיקה השבוע את חברת הבת ההודית שלה בניו דלהי ● החברה הוקמה במסגרת שיתוף הפעולה בין התעשייה האווירית לבין DRDO, גוף המחקר והפיתוח בנושאי הגנה של ממשלת הודו

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP (Mosa'ab Elshamy), אתר החברה, שאטרסטוק

באפריקה הצעירים מנצחים, וביפן מייצרים חיתולים רק בשביל קשישים

בסנגל בוחרים נשיא חדש וצעיר, ובאירופה רוצים להפקיע את הריבית הרוסית ● בינתיים, סין נזכרת שהיא אינה רוצה בחורבן המערב, וארה"ב מנסה למנוע את מושחתי העולם מלהלבין בנדל"ן ● חמישה אירועים מהשבוע שהיה בעולם 

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילום: שלומי יוסף

העליון מגדיר מחדש את גבולות שכר הטרחה לעורכי דין בתביעות ייצוגיות

פסק דין שאישר פשרה עם סופרגז ואמישראגז קבע תקדימים בעניין שכר טרחת עורכי דין בתביעות ייצוגיות ● בין השאר נקבע כי שר הטרחה יוגבל לפי מדרגות מקסימליות, ודרך היישום לתשלום הובהרה ● בשוק יש שמברכים על ההסדרה, ואולם אחרים מזהירים: תפגע בתמריץ להשיג פיצוי מרבי

איציק וייץ, מנכ''ל קבוצת קרסו מוטורס / צילום: אלעד גוטמן

המספרים חושפים: כך הפך מותג בנזין סיני אלמוני למכרה הזהב של קבוצת קרסו

הכתבה הזו היתה הנצפית ביותר השבוע בגלובס ועל כן אנחנו מפרסמים אותה מחדש כשירות לקוראינו ● מהדוח השנתי של יבואנית הרכב עולה כי המותג צ'רי, שמכירותיו זינקו ב-2023, הקפיץ את נתח השוק שלה וסייע לה להציג רווח מכובד בתקופה קשה ● אבל ל"אסטרטגיה הסינית" הזו, שמשנה בצורה משמעותית את הפוקוס העסקי של הקבוצה, יש מחיר - ובראשו דריסת מותגים ותיקים

בורסת תל אביב / צילום: שלומי יוסף

בורסת ת"א ננעלה ביציבות; אלקטריאון זינקה ב-18%, ישראכרט ב-8%

אל על השלימה גיוס של 100 מיליון דולר, המנייה עולה ב-4% ● הבורסה בת"א מסכמת רבעון ראשון בעליות נאות במדדים המובילים ● לאומי על הדולר המתחזק: "מציע למשקיעים הצעה שאי אפשר לסרב לה" ● באופנהיימר צופים "רוח גבית לשוק המניות האמריקאי לפחות עד שנת 2025"

מערכת ReDrone של אלביט / צילום: אלביט מערכות

הנקמה של פוטין בהודו, ומערכת יירוט הרחפנים החדשה של אלביט

אלביט הציגה ללקוחות אירופאיים את מערכת היירוט המתקדמת שלה, אלג'יריה מצאה מענה בסין מול עוצמת המל"טים מתוצרת ישראל, ארה"ב שמה את מבטחה בלייזר, והנקמה של פוטין בראש ממשלת הודו • השבוע בתעשיות הביטחוניות

קבוצת רוכבי אופניים עם טל ברודי. מימין: ריבה פרידמן בורוביק / צילום: דבורין תקשורת

מקבוצות אופניים ועד קבלת פנים בחזרה לבית: הארגון שמלווה מפונים במלחמה

מאז פרוץ המלחמה מלווה ארגון "הרוח הישראלית" אלפי משפחות של מפונים, ואף גייס תרומות בהיקף של 2.5 מיליון שקל ● מ"מ המנכ"לית, ריבה פרידמן בורוביק: "האתגר הגדול הוא שיקום הקהילות"