גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

למה לתיק השקעות אסור להתנהל על פני ציר זמן של 7 חודשים

עליות השערים החדות מתחילת השנה עשויות ליצור ציפיות לא מבוססות אצל אותם משקיעים שהסתכלו עליהן מהצד ולא דרך הדוחות ● מה משמעות הפער בין ציפיות המשקיעים לבין פוטנציאל התשואה של התיקים, ואיך ניתן לצמצם אותו?

מנהל השקעות / צילום: Shutterstock, א.ס.א.פ קריאייטיב
מנהל השקעות / צילום: Shutterstock, א.ס.א.פ קריאייטיב

כשמסתכלים על שבעת החודשים הראשונים של 2019 בתיקי ניירות הערך, אי-אפשר להישאר אדישים. חוץ מסלפי לפייסבוק עם דף התשואות, כמו אקסית אחרי פרידה - כבר ראיתי כמעט כל תגובה על המספרים בדוחות. מתווה האות V, שבו חוו תיקי ההשקעות ירידות חדות בשנה שעברה לצד עליות חדות השנה, לא מוגדר כמקרה נדיר, אבל הווליום שבו קרו הדברים הוא המעניין. אם עוצמת הירידות והעליות נובעת לא מעט מהיעדר נזילות בשווקים (הרחבת הפער בין הקונים והמוכרים), אזי הכיוון קשור בעיקר למחיר הכסף, שהינו הגורם הראשי לתנועות ההון בשוק.

בשנת 2018 מחיר הכסף היה 'עם הפנים צפונה' בעקבות ארבע העלאות הריבית הדולרית, כמו גם צמצום מאזן הפדרל ריזרב בארה"ב (הפסקת ההרחבה הכמותית שהציפה את השווקים בדולרים) - מה שגרם לירידות שערים בשוקי החוב וההון. את תמונת הראי קיבלנו במחצית הראשונה של 2019. צפי ל-3-4 הורדות ריבית, מתובל בלא מעט ציפיות להתערבות מוניטרית של הפד בשווקים, ייקרו את מחירי איגרות החוב והמניות, והעלו את הביקושים. העובדה שהצפי למחיר כסף נמוך נובע מתמונה פסימית המשתקפת היטב בעקום התשואות האמריקאי, המתפקד כ"מקדם צמיחה", לא הטרידה יותר מדי. גם לא העובדה ששני השווקים (האג"ח והמניות) פעלו בכיוון אחד. הרי ירידה חדה בריבית בטווח הקצר (כפי שמגולם), הנובעת מהאטה כלכלית חריפה - אומנם תקל על הוצאות המימון, אך היא לא יכולה לעשות טוב לרווחי הפירמות, שאמורות לסבול מדפלציה של ביקושים. כרגע, מי שהיה 'בפנים' ידע ליהנות מהירידה בתשואות האג"ח (עליות שערים/רווחי הון), כמו גם מעלייה במחירי המניות, שנתפסו כאלטרנטיבה לתשואות הנמוכות באג"ח.

ומה קורה עם מי ש'בחוץ'? הנטייה המקובלת של מי שבחוץ היא להרגיש בעיקר פספוס. בטח מי שלא שרד את הרבעון האחרון של 2018 ופצח במסע מכירות בכל מחיר. יחד עם זאת, הנטייה היותר נפוצה של אלה 'שבחוץ', היא לגלות את שוק ההון מחדש. אין מה לעשות - עליות עושות חשק. אבל מה עושים כאשר המציאות שולחת שדרים כי נפח אחסון התשואה הולך ואוזל? האם מוותרים מראש על התענוג? התשובה בגדול היא לא. לתיק השקעות אסור להתנהל על פני ציר זמן של שבעה חודשים. כאשר תיק השקעות מנוהל לתקופה מספיק ארוכה, היודעת להכיל בתוכה גם תקופות שליליות, עיתוי הכניסה (שאומנם תמיד רלוונטי) מקבל משמעות פחותה. תיק ניירות ערך מבוזר יודע להתנהל גם בתקופות הצפוניות של התשואות, אז הן עולות, וגם באלה הדרומיות. בטווח הארוך צריך להינתן ערך מספק בהתאם לרמת הסיכון. לפני שנגיע לערך המספק, אסביר קצת יותר בפירוט את סביבת ניהול תיקי ההשקעות בתקופה הנוכחית.

מרווחי תשואות ממוצעות בין אגח קונצרניות לממשלתיות

מניות אגרסיביות, רכיב אג"ח מאתגר

במסגרת התיקים המנוהלים אפשר למצוא נטייה של לא מעט מנהלים להיצמד אל המדדים הראשיים בפילוח ניירות הערך. לעתים זה נעשה על ידי רכישת המדד עצמו כעוגן באפיק, ולצד זאת רכישת קולקציית מניות שתקצה משקל יתר לאלו שמחלקת המחקר מנבאות להן אפסייד. עדיין, לאפיק תהיה רגישות גבוהה לתנודתיות של המדדים הראשיים. יחד עם זאת, גם מסלולי המניות יכולים להיות ברמות אגרסיביות שונות ולהתאים עצמם למצבי שוק שונים. האגרסיביות באה לידי ביטוי במשקל הגיאוגרפי, דרך המשקל הסקטוריאלי (לרוב ענפי הבריאות, התקשורת או חומרי הגלם מאופיינים כדפנסיביים, כלומר רגישים פחות למאקרו-כלכלה מאשר ענפי הטכנולוגיה, הפיננסים או הצריכה) ועד למצב הצבירה העסקי של החברות. לדוגמה, המניות האגרסיביות מאופיינות בעיקר בשלבים מוקדמים של צמיחה ודורשות אנליזה ויכולת מחקר גבוהה לאיתורן. המגזר בו הן נפוצות ביותר הוא הטכנולוגיה, אבל משקלן של החברות מהסוג הזה הוא לרוב נמוך במסלולים המנוהלים. בתיקים ניתן בעיקר לפגוש מניות שלא נושאות בטא גבוהה ובדרך כלל מבודדות מתנועות שוק רחבות. אלו הן מניות מחזוריות שרגישות יותר למחזור הכלכלי שבו אנו מצויים, ואלו המניות שילוו את המשקיעים באפיק בכל מסלולי המניות.

בצד השני יש את אפיק האג"ח. איגרות החוב מהוות את החלק המרכזי בפורטפוליו של רוב תיקי ההשקעות בישראל. וגם פה האתגר לא קטן, אפילו גדול, כיוון שככל שמרכיב האג"ח בתיק גבוה, הוא מאופיין בלקוחות ששמירה על הערך הנומינלי של נכסיהם בכל רגע נתון היא מהותית ליכולת השינה שלהם. וגם פה עליות השערים החדות מתחילת השנה למעשה היוונו את התשואה העתידית על ההשקעות.

מדד האג"ח הכללי טיפס בינואר-יולי בכ-6.5%, קצת מעליו טיפס חוב החברות, וקצת מתחת החוב של המדינה. המשמעות היא שהתשואות על החוב הממשלתי המשיכו לרדת בחדות, ואילו התשואות באג"ח החברות ירדו לרמה כזו שכבר לא מתמחרת מי יודע מה את תוספת הסיכון שלהן על הממשלתי. אם להיות יותר מדויק וחד - הרי שמרווחי הסיכון בין חוב החברות לחוב המדינה חזרו לרמות הנמוכות של סוף ספטמבר 2018, טרם נשחטו מחיריהן של אג"ח החברות ברבעון האחרון של השנה שעברה (ראו טבלה). בזמן כתיבת שורות אלו המגמות באוגוסט עדיין לא ברורות, אך כבר בימי המסחר האחרונים של יולי ניתן היה לראות ניצני מגמה של פתיחת מרווחים קלה. עוד לא ברור אם המגמה תימשך גם באוגוסט, אבל אם בתיקי הני"ע הקונבנציונליים היה אפשרי לעשות שורט על חוב החברות לצד לונג על זה הממשלתי, זה כנראה היה זמן לא רע להמר בטווח הקצר על פתיחה מחודשת של מרווחי התשואות. אם וכאשר הגיוסים בקרנות הנאמנות יעשו סיבוב פרסה, התהליך עשוי להפוך בין אלים לאכזרי.

פוטנציאל התשואה הגלום בתיקי ניירות הערך בתחילת השנה ובסוף יולי

להתאים את הציפיות לתשואה שנתית של כ-2.8% 

אז מה בכל זאת צריך לעשות מי שרוצה להיכנס בדלת שוק ההון בלי החשש שייצא מובס ומאוכזב בהמשך? התשובה היא תיאום ציפיות. כבר נכתב בפסקה קודמת שלא נכון שתיק השקעות יתנהל לתקופה קצרה, וככל שמשך ההשקעה ארוך יותר - קל לנסות ולהבין את פוטנציאל התשואה שנגזר מהתיק. האכזבות בסוף הדרך, כמו בכל דבר בחיים, מתקשרות בסופו של דבר לתיאום הציפיות בתחילתה, ואלו לטעמי מעט נשכחות לעתים. אז נכון שלא ניתן לחזות תשואות עתידיות ולעתים גם לא מומנטום של השוק, אבל כן ניתן להעריך או לנסות להגיע למסגרת ביצועים עתידית אליה יתכנס השוק, וזאת על סמך נתונים קיימים. הטבלה המצורפת כדוגמה יכולה אולי לתת מסגרת לתיאום ציפיות עתידי. הטבלה למעשה לוקחת את מדדי המניות והאג"ח (מח"מ בינוני סביב 4 שנים) הראשיים, ובוחנת את התשואה השנתית הממוצעת הגלומה בהחזקה ישירה של הני"ע היוצרים את המדדים. באיגרות החוב זה כמובן פשוט יותר, כיוון שהתשואה השנתית נסחרת, אך גם במניות ניתן לעשות חישוב גס שלפחות יספק מסגרת לפוטנציאל התשואה. החישוב הוא תשואת הרווח העתידי הגלום במכפיל המדד בו נסחרות המניות (בלי לטרחן יותר מדי במילים = 1 חלקי מכפיל הרווח העתידי). מאחר שיותר מדי משתנים משפיעים על מחירי המניות (צמיחה, ריבית, אינפלציה ועוד) מדובר על משהו שרחוק מלהיות מוחלט, כקריאת כיוון לתיאום ציפיות - זה כנראה המספר.

עכשיו נותר רק להכניס את המשקלים של האפיקים שמבטאים את תפיסת הסיכון של כל אחד. ואם ניקח תיק דפנסיבי "קלאסי" - של 20% מניות; 40% חוב ממשלתי; 40% חוב קונצרני, ונוסיף את ציפיות האינפלציה הגלומות בשוק לחלק צמוד המדד - אזי בחישוב גס כדאי להתאים את הציפיות שלנו לתשואה שנתית ממוצעת של כ-2.8% במח"מ בינוני.

וכדי לסגור את המעגל עם הכותרת הראשית, אוסיף שפוטנציאל התשואה שהיה גלום בתחילת השנה באותו מבנה תיק שבדוגמה היה גבוה בכ-1% למי שהיה 'בפנים', ונהנה מעליות השערים החצי שנתיות, לעומת מי 'שבחוץ' וחושב להתחיל ליהנות מהן עכשיו. 

הכותב הוא מנכ"ל נוסטרו החלטות השקעה בע"מ, מלווה ועדות השקעה/כספים ודירקטוריונים בניהול ההשקעות הפיננסיות והריאליות. המאמר נכתב כעשרה ימים לפני פרסומו, ומכאן שהמספרים והמגמות עשויים היו להשתנות לכאן או לכאן. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק.

עוד כתבות

קריסת גשר פרנסיס סקוט קי בבולטימור / צילום: ap, Steve Helber

אמריקה סופקת כפיים וחוששת: עד כמה חסינים הגשרים שלה?

את הגשר בבולטימור הפילה ספינת ענק של 95 אלף טונות ● זו הייתה כנראה, אם כי לא בטוח, תוצאה בלתי נמנעת - הגשר קיבל ציון "מניח את הדעת" לפני שלוש שנים ● הנשיא ביידן רשאי לטעון שהשקעת טריליון דולר בשיקום תשתית מגינה על אמריקה מפני אסונות רבים כאלה

שי אהרונוביץ׳, מנהל רשות המסים / צילום: ניב קנטור

מס דירה שלישית חוזר לשולחן: "המערכות כבר מוכנות"

לדברי מנהל רשות המסים, שי אהרונוביץ', המדינה צריכה ליצור אחידות ולהפסיק לשנות את שיעורי מיסוי הנדל"ן בתדירות גבוהה ● עוד הוא הוסיף כי צריך לחשוב על מס דירה שלישית: "מבחינתנו זה צעד נכון שיעלה בתקציב 2025"

מבצע לתשלום חלקי על דירה על הנייר / צילום: דרור מרמור

מספר הדירות שנרכשות רק עולה, אז למה נתוני המשכנתאות נמוכים?

נתוני המשכנתאות החדשות שניטלו ממשיכים לדשדש כבר כמה חודשים, למרות העלייה ברכישת דירות ● האם מבצעי הקבלנים המאפשרים לשלם רק 10% בתשלום הראשון ואת היתר במסירה, יתבטאו במשכנתאות בעוד שנתיים־שלוש?

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילומים: AP (Mosa'ab Elshamy), אתר החברה, שאטרסטוק

באפריקה הצעירים מנצחים, וביפן מייצרים חיתולים רק בשביל קשישים

בסנגל בוחרים נשיא חדש וצעיר, ובאירופה רוצים להפקיע את הריבית הרוסית ● בינתיים, סין נזכרת שהיא אינה רוצה בחורבן המערב, וארה"ב מנסה למנוע את מושחתי העולם מלהלבין בנדל"ן ● חמישה אירועים מהשבוע שהיה בעולם 

צילומים: נועם מושקוביץ-דוברות הכנסת, אייל רדושיצקי, עיבוד: טלי בוגדנובסקי

כועסים על היציאה לפגרה, אבל הבעיה עמוקה מזה

הבנקים כביכול תחת אש, אבל לא צפויים לספוג ריקושטים כבדים ● פגרת הכנסת מעוררת ביקורת, אבל לא היא הבעיה ● והטעם לפגם בפרס על צילום העיתונות ● זרקור על כמה עניינים שעל הפרק

המדינה החדשה שמצטרפת להליך נגד ישראל בהאג

גלובס מגיש מדי יום סקירה קצרה של ידיעות מעניינות מהתקשורת העולמית על ישראל במלחמה • והפעם: רוב האמריקאים מתנגדים להמשך המלחמה, הממשלה הצרפתית מצהירה שלא סיפקה נשק לישראל מאז ה-7 באוקטובר, ואירלנד מצטרפת לתביעה נגד ישראל בהאג ● כותרות העיתונים בעולם 

ביתן של קבוצת צ'אנגן בתערוכת מכוניות בסין / צילום: ap, Ng Han Guan

קבוצת הרכב השלישית בגודלה בסין בדרך לישראל

משלחת בכירה של צ'אנגן (Changan) סינית נערכת לייצא לישראל, הכניסה של החברה לישראל היא חלק ממהלך ההתרחבות הגלובלית שעליו הכריזה השנה ● מרצדס E קלאס והקרוסאובר של פורד: הדגמים החשמליים שבדרך ● השבוע בענף הרכב

הפגנת חרדים נגד גיוס בני ישיבות,ירושלים / צילום: Reuters, Ammar Awad

מהתקציבים שייעצרו ועד לדיוני החירום באוצר: כל מה שכדאי לדעת על הצו הדרמטי בנוגע לחוק הגיוס

בהתאם לצו הביניים שהוציא בג"ץ, תקצוב הישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים ייעצר כבר בשבוע הבא ● בשלב זה, התמיכה בכ-44 אלף תלמידי ישיבות צפויה להיעצר ● באגף החשב הכללי במשרד האוצר, שאמונים על ביצוע התשלומים מתקציב המדינה, מתכוונים ליישם את הצו במועד ● איך זה יעבוד? גלובס עושה סדר

אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, צילום: שלומי יוסף

העליון מגדיר מחדש את גבולות שכר הטרחה לעורכי דין בתביעות ייצוגיות

פסק דין שאישר פשרה עם סופרגז ואמישראגז קבע תקדימים בעניין שכר טרחת עורכי דין בתביעות ייצוגיות ● בין השאר נקבע כי שר הטרחה יוגבל לפי מדרגות מקסימליות, ודרך היישום לתשלום הובהרה ● בשוק יש שמברכים על ההסדרה, ואולם אחרים מזהירים: תפגע בתמריץ להשיג פיצוי מרבי

דובר צה''ל, תא''ל דניאל הגרי / צילום: דובר צה''ל

דובר צה"ל: בכיר בחמאס חוסל בביה"ח שיפא

נזק נגרם לחצר בית בשלומי אחרי רצף אזעקות בגליל המערבי • דיווח: ישראל תקפה אזור פעילות של חיזבאללה בדמשק, 2 נפצעו • בית הדין בהאג הורה לישראל להכניס סיוע לעזה ללא הגבלה • מוקדם יותר: פצוע בינוני בפיגוע ירי בכביש 90 מצפון ליריחו • עדכונים שוטפים

פרויקט תמ''א 38 בחיפה / צילום: פאול אורלייב

משרד המשפטים יוזם: יזמי התחדשות עירונית יתחייבו מראש על מועד מסירת הדירות

שורת תקנות שיזם משרד המשפטים, שיידונו בקרוב בוועדת הפנים של הכנסת, יחייבו יזמי התחדשות עירונית במתן מועדי מקסימום לאישור תוכנית הפרויקטים שלהם ואכלוס הדירות שהם מקימים ● תקנות בולטות נוספות הן חשיפת ערבויות מחייבות, גילוי ניגוד אינטרסים של היזמים, וידוא שהדיירים מבינים את ההסכם ועוד

מה חדש בדוחות / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי, חומרים: shutterstock

כלל: רווח של 305 מיליון שקל ב-2023, השפעת רכישת מקס עוד קטנה

מדור חדש של גלובס יביא את הסיפורים של עונת הדוחות בבורסת ת"א שאולי פספסתם ● והפעם: אימקו מסכמת את 2023 עם רווח כ-6.2 מיליון שקל לאחר שרשמה הפסד בתקופה המקבילה, כלל הציגה דוח רבעוני חזק, אך טרם רשמה רווח משמעותי מרכישת חברת כרטיסי האשראי מקס והרווח הנקי של מור השקעות זינק בכ-60% ● מדור חדש

צילום: ap, AP23024601572019_e5rllq

וול סטריט סגרה את הרבעון הראשון הטוב ביותר מאז 2019; מדד S&P 500 שבר שיא חדש

שיא חדש גם לדאו ג'ונס ● סיכום הרבעון הראשון באירופה: השווקים עלו בכ-7% ● בלומברג: "שוק הקקאו קורס", וולס פארגו: "עליית המחיר תגולגל אל הצרכנים" ● מייסד בורסת הקריפטו FTX נידון ל-25 שנות מאסר ● הצמיחה בארה"ב עמדה על 3.4%, יותר מהצפוי ● ג'יי.פי מורגן: "אתם לא תדעו כשהירידות יגיעו" ● מחר "יום שישי הטוב" אין מסחר בוול סטריט ובמדינות רבות אחרות

עינת גנון / צילום: בר שניר

פרויקט הענק מתעכב: עוד פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו

עינת גנון, סמנכ"לית הרשות להתחדשות עירונית, הודיעה על פרישה מהמרוץ לניהול רשות המטרו, לאחר שלאחרונה גם צחי דוד, סגן הממונה על התקציבים באוצר לשעבר, הסיר את מועמדותו לתפקיד ● כעת נותר מועמד אחד לבחירה, והמכרז עומד בפני ביטול

אסף גולדברג, מנכ''ל סלייס עד לאחרונה / איור: גיל ג'יבלי

בדיקת אי הסדרים בעיצומה, אז איך זה שאפשר להפקיד חיסכון לכל ילד בסלייס

רשות שוק ההון מצאה לאחרונה אי סדרים חמורים בהתנהלותו של בית ההשקעות סלייס ● למרות זאת, באתר הביטוח הלאומי סלייס מוצגת כאפשרות להפקדת כספים בתוכנית "חיסכון לכל ילד" ● עד תחילת מאי לא ניתן יהיה למשוך כספים מקופות סלייס, אך הרגולטור לא מודאג

חנן מור, מנכ''ל קבוצת חנן מור / צילום: איל יצהר

הנושים זעמו, וחנן מור ידולל ל-1% ממניות קבוצת הנדל"ן שהקים

לפי הסדר החוב המתגבש, חנן מור יחזיק כ-1% ממניות החברה ● במקביל, יוקצה לנושי החברה, בעיקר בנקים וגופים מוסדיים, מניות שיהוו כ-96% מהון החברה

קבוצת רוכבי אופניים עם טל ברודי. מימין: ריבה פרידמן בורוביק / צילום: דבורין תקשורת

מקבוצות אופניים ועד קבלת פנים בחזרה לבית: הארגון שמלווה מפונים במלחמה

מאז פרוץ המלחמה מלווה ארגון "הרוח הישראלית" אלפי משפחות של מפונים, ואף גייס תרומות בהיקף של 2.5 מיליון שקל ● מ"מ המנכ"לית, ריבה פרידמן בורוביק: "האתגר הגדול הוא שיקום הקהילות"

גזירת סרט בפתיחת משרדי ASI, חברת הבת בהודו יחד עם שגריר ישראל בהודו, נאור גילאון / צילום: תעשייה אווירית

מתחת לרדאר: התעשייה האווירית הקימה חברה בת בהודו

התעשייה האווירית השיקה השבוע את חברת הבת ההודית שלה בניו דלהי ● החברה הוקמה במסגרת שיתוף הפעולה בין התעשייה האווירית לבין DRDO, גוף המחקר והפיתוח בנושאי הגנה של ממשלת הודו

חרדים בלשכת הגיוס / צילום: מיטב ודובר צה''ל

בג"ץ: לעצור תשלומים לישיבות שתלמידיהן לא מתגייסים החל מה-1 באפריל

בג"ץ הוציא את צו הביניים בשל היעדר מקור חוקי להעברת התשלומים ● וכעת, מיום שני הקרוב יופסק התקצוב לתלמידי ישיבות שחייבים בגיוס ● השופטים אימצו עמדה מחמירה מזו של היועמ"שית ● התנועה לאיכות השלטון: "צו הביניים הזה מהווה צעד תקדימי בדרך לשוויון, וציבור המשרתים מודה לבית המשפט על החלטתו החשובה"

משה ארבל, שר הפנים / צילום: מארק ישראל סלם - הג'רוזלם פוסט

בעקבות חשיפת גלובס: השר ארבל קורא לנתניהו לאפשר כניסת פועלי בניין פלסטינים לישראל

שר הפנים מציין במכתבו: "גוברות ההערכות כי אלפי פועלים פלסטיניים מיהודה ושומרון מועסקים שלא כדין בענף" ● הוא קורא לראש הממשלה לבחון הסדרה של הכנסת הפועלים לישראל, בין היתר על ידי בחינה פרטנית של כל פועל והגבלת גיל