פרופ' לכלכלה הצית ויכוח בין מומחי השקעות: מהו תיק מסוכן בעידן של ריבית עולה?

מדיניות העלאת הריבית שבה נוקטים הבנקים המרכזיים בחודשים האחרונים הפכה על פניו את שוק האג"ח, בעיקר את זה של איגרות החוב הממשלתיות.

צניחת שוויין של האיגרות, שהביאה לפתיחת מרווחי תשואה שלא נראתה שנים, הפכה כמעט באחת את התחום שהניב ריבית אפסית לאופציית השקעה מעניינת, ומנהלי השקעות רבים ציינו את האפיק לחיוב, בעיקר בתקופה שבה שוקי המניות תנודתיים מאוד.

● השיא עוד לפנינו: בשוק ההון צופים שריבית בנק ישראל תגיע ל־4%
● המשבר בפתח? חברות הנדל"ן הישראליות כבר לא חסינות | ניתוח
● המשק האמריקאי בדרך למיתון? תשאלו את שוק האג"ח

אולם לא כולם רואים בשוק האג"ח השקעה כדאית יותר בתקופה של ריבית עולה. יש מי שאפילו מגדירים אותו כשוק מסוכן, ולאור הדוחות החזקים של הבנקים שפורסמו בשבוע שעבר (הפועלים, דיסקונט והבינלאומי רשמו רווח רבעוני מצרפי של למעלה מ־3 מיליארד שקל), טוענים כי מניות הבנקים הן חלופה בטוחה יותר.

"האם תיק שמורכב מ־75% איגרות חוב הוא תיק בטוח יחסית לתיק שמורכב מ־50% אג"ח / 25% אג"ח? לא! לא כשהגורם האקסוגני הוא הריבית. אם הגורם האקסוגני (ממקור חיצוני, ר"ו) הוא הריבית, תיק אג"ח הוא מסוכן", טוען פרופ' אמיר ברנע, ממייסדי פורום שווי הוגן הפועל במסגרת התוכנית בחשבונאות של בית ספר אריסון למנהל עסקים במרכז הבינתחומי הרצליה (אוניברסיטת רייכמן).

לדברי פרופ' ברנע, תיק מניות בנקים לדוגמה יכול להיות פחות מסוכן מאשר תיק שמורכב מאג"ח, בעיקר ארוכות טווח, זאת כאשר השינוי האקסוגני הוא שינוי בריבית.

גורם אקסוגני הוא למעשה אירוע או גורם חיצוני שמשפיעים על התנהלות או מצב קיים, ואינם נובעים מתוך הגוף שמושפע מהם. כך לדוגמה מגפה כמו הקורונה או אירוע דוגמת מלחמת רוסיה־אוקראינה השפיעו על העולם כולו.

"צריך לעשות פה 'סוויץ' מחשבתי. מה האפיון של תיק מסוכן כאשר שינויי ריבית הם גורם אקסוגני שמשפיע על המערכת", טען ברנע בדיון של הפורום בתחילת החודש. "בסך הכול בעולם שבו הריבית היא הגורם העיקרי שמשפיע על מחירי ניירות ערך, על שער החליפין, על ניהול סיכונים שנגזר מדברים אלו, משתנות התפיסות המסורתיות לגבי מהו תיק השקעות מסוכן. ושנת 2022 היא בדיוק שנה כזאת". הדברים נאמרו כאמור עוד טרם העלאת הריבית האחרונה של בנק ישראל בשבוע שעבר, שהביאה את הריבית ל־3.25%, וחוללה ויכוח ער במסגרת הפורום.

פנינו לכמה בתי השקעות על מנת לבדוק האם עליית הריבית אכן הפכה את עולם האג"ח גם למסוכן.

אי.בי.אי: שילוב של מניות מקטין סיכון

גיל דותן, מנהל מחלקת פרימיום באי.בי.אי ניהול תיקים, מסביר כי תיק השקעות מסוכן הוא תיק ללא פיזור ראוי ושאינו מותאם לתקופת השקעה, למטרות הלקוח ולפרופיל המשקיע.

 גיל דותן, מנהל מחלקת הפרימיום, IBI ניהול תיקים / צילום: אילן בשור

"תיק שמושקע 100% באג"ח הוא יותר מסוכן מאשר תיק שכולל 20% או 30% מרכיב מנייתי והשאר אג"ח", טוען דותן. "הסיבה לכך היא שהקורלציה בין כל איגרות החוב היא יחסית גבוה ולא משנה אם הן ממשלתיות או קונצרניות. בגלל העלאת הריבית, הן נעות בכיוון אחד, לעתים למעלה ולעתים למטה. לכן, ברגע שמשלבים מניות מקטינים את הסיכון".

לדבריו, אנחנו נמצאים בנקודת קיצון שבה השווקים השונים יכולים ללכת לכל כיוון, ולכן יש לבצע פיזור הגיוני ולא להתמקד בסקטור או אפיק אחד, וכך לצמצם סיכון. "מבחינת אג"ח, כדאי להיות בקונצרניות במח"מ של 3-3.5 שנים, שם רמות הסיכון קטנו כי חלק מהעלאות הריבית כבר גולמו, ומוטב להתמקד בחברות גדולות כמו בנקים, חברות ביטוח, חברות תקשורת וכדומה. בנוסף, אנו ממליצים לשלב מרכיב מנייתי כמו למשל מניות בנקים, כי סקטור הבנקים מייצר תשואה להון מאוד גבוהה כשהריבית עולה".

מור ניהול תיקים: הסיכון למשקיעי האג"ח ירד

ליאור גרינהויז, מנכ"ל מור ניהול תיקים, טוען כי דווקא השנים הלא מעטות שקדמו להעלאת הריבית שהחלה באפריל האחרון, גילמו סכנה גדולה יותר למשקיעים סולידיים שהעדיפו תיקים עם רכיב אג"ח משמעותי.

 ליאור גרינהויז, מנכ''ל מור בית השקעות ניהול תיקים / צילום: יוסי צבקר

"השקעה באג"ח כיום מציעה פרופיל סיכון הרבה יותר אטרקטיבי ממה שראינו במשך שנים, כי הריבית האפסית הייתה גן עדן לאוהבי סיכון - לממונפים, לנכסים אלטרנטיביים, לחברות חלום ולכל מי שלא זקוק לריבית ויכול לפרוח כשלכסף אין מחיר. אך כעת, כשהריבית עלתה, מי שלא ממונף מדי ויש לו כסף נזיל יכול לקבל ריבית ראויה גם בבנק, גם באיגרות חוב ממשלתיות וגם באיגרות של חברות חזקות כמו הבנקים עצמם (באמצעות אג"ח, ר"ו), ולקבל להערכתנו תשואה ראויה", הוא מסביר.

לדבריו, תיק השקעות, שהוא הנכס הנזיל יותר, בניגוד לדוגמה לחיסכון הפנסיוני, צריך להיות ממוקד בחלק הסולידי והרבה פחות בנכסי סיכון. "הבשורה החיובית היא שהיום למי שיש את הכסף הנזיל, יש הרבה הזדמנויות באפיק הסולידי. גם מי שמחפש נכסי סיכון, יכול למצוא היום הזדמנויות בעולם החוב בסיכון גבוה, למשל איגרות חוב של חברות פחות מוכרות שמציעות תשואות גבוהות, לפעמים עם שיעבודים חזקים, אבל זה מחייב מחקר וניתוח קפדני. באג"ח הללו אפשר לקבל פיצוי שבדרך אנחנו מצפים לקבל בשוק המניות".

פינסה קפיטל: אל תברחו מאיגרות חוב

גם גת מגידו, שותפה מייסדת ומנכ"לית בבית ההשקעות פינסה קפיטל, טוענת כי נכון לתחילת 2022 שוק האג"ח לא היה מתומחר כראוי, ולכן מי שחשב שהשקעה באג"ח היא סולידית והסיכוי לאובדן ערך גדול הוא נמוך מאוד, הופתע.

 גת מגידו / צילום: רמי זרנגר

"באותה תקופה כבר היו סימנים שבעוצמה כזו או אחר אנחנו בפני העלאות ריבית. לכן בתחילת השנה התשואה שיכולת לקבל באג"ח, בטח בממשלתיות, לא פיצתה על סיכון הריבית. מי שהגיב לדבר הזה קיצר מח"מ הוריד חשיפה לאג"ח קונצרניות והצליח למזער נזקים. אבל עכשיו מי שמנתח את הסיכון קדימה, לא צריך לעשות זאת רק בהתייחס לאותו אירוע אקסוגני קשה שגרם להפסדי הון ברכיב האג"ח.

"זהו אירוע חד פעמי אבל מאותה נקודה קדימה, האג"ח מגלמות תשואה שוטפת גבוהה יותר. בשונה ממניות שיכולות לרדת מכל מיני סיבות, והמשקיע לא יודע מתי יוכל לפגוש את הכסף, באג"ח זו נוסחה מתמטית והיום מדובר על תשואות חד ספרתיות לא מבוטלות, ואג"ח בדירוגים גבוהים הן מאוד אטרקטיביות, אם אין אירוע חדלות פירעון כולל ותיק מפוזר. כלומר הירידה החדה בשווי האג"ח לא אומרת שהמשקיעים צריכים להדיר אותן כי אג"ח הן מסוכנות. נהפוך הוא. בהסתכלות קדימה הן ייצרו תשואות מאוד נוחות להשקעה".

ההגדרה שלה לתיק מסוכן היא "תיק השקעות מרוכז שהחשיפות בו אינן מפוזרות כראוי, הן ברמה גיאוגרפית, ענפית, ועד לרמת פיזור ברמת המנפיק הבודד. פרמטר נוסף שמעלה סיכון של תיק הוא היעדר סחירות של הנכסים", אומרת מגידו.