התמחור עדיין לא מגלם את הערך האמיתי של המניה הזו

מניית חברת הביופארמה קמהדע (KMDA) משלימה זינוק מרשים והופכת מחברה של "חלומות קליניים" לחברת Specialty Pharma צומחת ורווחית עם דריסת רגל עמוקה בארה"ב. השתלטות על שוקי נישה ייחודיים, מעבר לוורטיקליות תפעולית וניהול הדוק תחת כנפי קרן פימי - מבטיחים לחברה אופק צמיחה דו-ספרתי לשנים קדימה. זו עתידה לפי החברה לכלול גם צמיחה אנ-אורגנית, באמצעות רכישות שירחיבו את פורטפוליו המוצרים המסחריים שלה.

● ניתוח חברה | עם צבר הזמנות דמיוני: מה יכול לבלום את המומנטום בפעילות אלביט מערכות
● ניתוח חברה | מאסון טבע לחוזי ענק: האנליסטים היו פסימיים, אבל המניה הזו הפכה לכוכבת
● ניתוח חברה | חברת הלוויינים מפתח תקווה זינקה 120% בשנה. אבל האם היא תצליח במגרש של הגדולים?

כדי להבין מה באמת מניע את קמהדע מודל 2026, צריך לחזור לסוף שנת 2021, אז ביצעה החברה מהלך אסטרטגי נדיר בשוק הביופארמה הישראלי: רכישת פורטפוליו של ארבעה תכשירי נוגדנים מסחריים מאושרי FDA (רשות המזון והתרופות האמריקאית), שהפכה אותה למובילה עולמית בתחום מוצרי הפלזמה הייחודיים, עם פעילות מסחרית עצמאית בארה"ב והקמה של זרוע לאיסוף פלזמה שם.

עד לפני מספר שנים, קמהדע נתפסה בשוק ההון כעוד חברת ביוטק שמחפשת את ה"בלוקבסטר" הבא - התרופה שתשבור את השוק; חברה שחיה מניסוי קליני אחד למשנהו. אבל היום התמונה שונה לחלוטין. המהפך שהושלם בשנתיים האחרונות הפך את קמהדע לחברת ביופארמה ורטיקלית (נמצאת בכל שרשרת הערך) בינלאומית, בעלת פורטפוליו של תרופות מסחריות ייחודיות.

לחברה כיום ארבעה מנועי צמיחה: אורגנית באמצעות מכירות תכשירי הפלזמה הייחודיים; שיווק והפצת תרופות של חברות רב לאומיות בישראל והמזרח התיכון; הרחבת פעילות איסוף הפלזמה; והרחבת פורטפוליו המוצרים המסחריים באמצעות רכישות, תוך ניצול חוסנה הפיננסי והתשתית המסחרית הקיימת.

מעצמה של ייצור והפצה

קמהדע פועלת כיום בשני מגזרים סינרגטיים המייצרים לה יציבות נדירה בענף: המגזר התעשייתי, האחראי לכ-80% מהכנסותיה, ומגזר ההפצה המהווה כ-20%. בליבת הפעילות נמצאים מוצרי הפלזמה הייחודיים (Specialty Plasma-Derived), המיועדים למחלות נדירות ולמצבים מצילי חיים. מוצרים אלו נהנים מחסמי כניסה גבוהים במיוחד, שכן ה-FDA אינה מאפשרת מסלול גנרי פשוט בתחום הזה, מה שמעניק לקמהדע הגנה טבעית מפני מתחרים חדשים ושומר על רמת רווחיות גבוהה.

בתחום ההפצה קמהדע מייצגת בישראל שורת חברות רב-לאומיות עם פורטפוליו מגוון של מוצרים, ובשנים האחרונות התרחבה גם לתחום הצומח של מוצרי הביוסימילר (Biosimilar, תרופה המפותחת כגרסה בעלת דמיון רב לתרופת מקור ביולוגית). בנוסף, קמהדע הודיעה לאחרונה על הרחבת תחום ההפצה גם לאזור המזה"ת הנרחב, בדגש על מדינות המפרץ, שם יש לה מרכז מכירות שהקימה בדובאי ב-2022.

מנוע המזומנים המרכזי בשנים האחרונות הוא ה-Kedrab, נוגדן מציל חיים לכלבת המשווק בארה"ב ובמדינות נוספות בעולם. קמהדע, בשיתוף עם קדריון האחראית על שיווק המוצר בארה"ב, השתלטו על כ-50% מהשוק האמריקאי של התכשיר, והחליטו על הרחבת ההתוויה של המוצר לאוכלוסיית ילדים, המהווה יתרון תחרותי. לצד מוצר זה, בולטים ה-Glassia, חלבון ה-AAT של החברה אשר קצב המכירות שלו הוכפל בשנתיים האחרונות, ויחד עם ההכנסות מהתמלוגים מהווה המוצר השני בגודלו בחברה, ו-Cytogam, תכשיר נוגדנים למניעת נגיף ה-CMV במושתלי איברים, שהפך למוצר השלישי בגודלו.

ניהול הפורטפוליו הזה תחת ההנהלה, בראשות המנכ"ל עמיר לונדון, שהצטרף לפני כעשור ובעל ניסיון ניהולי ושיווקי משמעותי בארה"ב, וה-CFO חיימי אורלב, שמכיר כל דולר במאזן, הפך את קמהדע לחברה בעלת תזרים מזומנים חיובי ועקבי.

צפי הרכישות - והסיכונים

נוכחותה של קרן פימי כבעלת המניות הגדולה (כ-38%), מעניקה לחברה גב פיננסי איתן. עם רווחיות גוברת ויתרות נזילות מוערכות של כ-75 מיליון דולר בסוף 2025, קמהדע נמצאת בעמדת זינוק לרכישות אסטרטגיות נוספות (M&A) שעשויות לתמוך בהכפלת היקף פעילותה בחמש השנים הקרובות.

בסיכום 2025 החברה צופה הכנסות בטווח 178-182 מיליון דולר ורווח EBITDA מתואם בטווח של 40-44 מיליון דולר - צמיחה דו-ספרתית מרשימה ביחס לשנים קודמות. במבט ל-2026, היעדים הופכים שאפתניים אף יותר, עם צפי להכנסות של מעל 200 מיליון דולר ו-EBITDA מתואם של 50-53 מיליון דולר.

כמובן שהדרך אינה חפה מסיכונים. קמהדע מתמודדת מול מתחרות ענק כמו Grifols ו-CSL, הנהנות מיתרונות לגודל וממאות מרכזי איסוף פלזמה ברחבי ארה"ב. בנוסף, קיימת חשיפה לשינויים רגולטוריים מצד ה-FDA, לשערי מטבע ולסיכוני שרשרת אספקה במפעל הייצור בבית קמה. בטווח הארוך תיתכן תחרות למוצרי הפלזמה מצד פיתוח מוצרים רקומביננטיים (מהונדסים גנטית) על ידי מתחרות כמו סנופי.

השורה התחתונה

קמהדע של 2026 היא כבר לא "הבטחה רפואית", אלא מניית ערך וצמיחה בשלה. לדעתי, השילוב בין אסטרטגיה ברורה, פורטפוליו מוצרים מאושרי FDA בשוקי נישה ללא תחרות גנרית, וורטיקאליות תפעולית, מייצר מודל עסקי חסין יחסית. התמחור הנוכחי של המניה עדיין אינו מגלם את מלוא הפוטנציאל הגלום בהמשך צמיחה אורגנית, שיפור שולי הרווחיות ומהלכי רכישה עתידיים. קמהדע היא מהחברות האיכותיות והמנוהלות ביותר בבורסה המקומית, והיא ממוצבת היטב להמשיך ולהציף ערך למשקיעים, ככל שתעמיק את אחיזתה בשוק האמריקאי והגלובלי.

הדעות והמסקנות המובאות בכתבה הן בבחינת הבעת דעה של הכותב בלבד. אין לראות באמור משום המלצה או עצה, והוא אינו תחליף לייעוץ השקעות אישי המתחשב בצרכיו ובנתוניו של כל אדם.