גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

עיקר חובות אפריקה ישראל נחלקים בערך כך: למחזיקי אגרות החוב כ- 7.4 מיליארד שקלים, 1.5 מיליארד שקלים לבנק הפועלים ו- 0.5 מיליארד לבנק לאומי.

אגרות החוב נחלקות ל-13 סדרות, המיוצגות ומטופלות על ידי ארבעה נאמנים למחזיקי אגרות החוב שחולקים ביניהם את המעמסה, זאת לאור דרישות רשות ניירות ערך לפיזור האינטרסים בין מספר נאמנים.בין מחזיקי אגרות החוב יש מוסדיים שמחזיקים אגרות מכמה סדרות וחלקם מחזיקים גם במניות החברה, באופן שלמעשה הופך אותם למרובי אינטרסים.
בעל המניות, לב לבייב, הודיע השבוע שהחברה מתכוונת ללכת להסדר חובות כולל, הואיל והוא לא מתכוון להמשיך ולממש נכסים כדי לעמוד בהתחייבויות כמות שהן ורקח קלחת אינטרסנטים שבה כל אחד מנסה למשוך את השמיכה הקצרה לכיוונו.

במארג האינטרסים ברורים שלושה סוגים של ניגודי אינטרסים:

ניגוד אינטרסים ראשון: כל הנושים

המתח בין החברה לבין כל נושיה. החברה שמעוניינת להפחית את ההתחייבויות, ולדחות אותן לטווח זמן רחוק ככל שניתן, וכנגדה הנושים שרוצים לקבל כמה שיותר וכמה שיותר מהר.

ניגוד אינטרסים שני: בין הבנקים למחזיק האג"ח

המתח בין מחזיקי אגרות החוב לבין הבנקים שלמרות שהם למעשה הנושה היותר קטן של החברה, בפועל הם אלו שלכאורה נמצאים במעמד מועדף בשורת הנושים.

במאמר שפירסמתי כאן במאי השנה תחת הכותרת: "המוסדיים שכחו של מי הכסף", השוויתי את התנהלות הבנקים להתנהלות שוק ההון, כספק אשראי למגזר העסקי, וטענתי בלהט ששוק ההון לא יכול ולא צריך לתת אשראי ללא בטחונות, וכי מחיר הכסף היינו הריבית, לא משקף ולא מצדיק את הסיכון הנוסף שגלום בנתינת כסף ללא בטחונות ובמנגנון קבלת החלטות מסורבל.

כאילו משמיים (די קודרים למרבה העצב) נפלה פרשת לב לבייב וחברת אפריקה הנוכחית כדוגמא לטענתי מלפני ארבעה חודשים: בעוד שהבנקים דאגו לקבל שעבודים לאשראי שניתן על ידם ולפיקוח על החברה ברמה יומיומית ממש, הרי שהגופים המוסדיים נתנו לחברה סכום אדיר של כסף פי שלושה מהמערכת הבנקאית, ללא בטחונות וללא מנגנוני פיקוח נשכניים.

בעוד שהבנקים דאגו לפעול כנגד החברה לשיפור בטחונות, הרי ששוק ההון כספק אשראי לא קיבל דבר. חשוב להדגיש בהקשר זה, שבשנה הנוכחית עשו הבנקים מהלך משמעותי לשיפור מקצים, והגיעו להסדרים עם החברה ובעל השליטה שבמסגרתם נרשמו שעבודים נוספים ההסדרים הללו ותוקף השעבודים צריכים יהיו להיבחן מחדש על ידי מחזיקי אגרות החוב.

ניגוד אינטרסים שלישי: בין מחזיקי האג"ח הקצרות לבין מחזיקי הארוכות

המתח בין מחזיקי אגרות החוב קצרות המועד, לבין מחזיקי אגרות החוב ארוכות המועד. ישנו ניגוד אינטרסים מובנה, שכנראה יעמוד למבחן משפטי בקרוב, בכל הנוגע לרצון של החברה ובעל השליטה למנות נציגות אחת לכל מחזיקי אגרות החוב כמקשה אחת.

כדי להמחיש, זאת נביא לדוגמא את ההבחנה בין מחזיק סדרה ט' שאמורה להיפרע בחודש נובמבר השנה, לבין מחזיק סדרה טז', שאמורה להיפרע בשנת 2017.: נכון לשערים שבהם נסגר המסחר אתמול (ג') אג"ח ט' נסחר בשוק תמורת 82.48 אגורות, ואילו אג"ח טז' נסחר בשוק במחיר 43.52 אגורות.

המשמעות היא שיש הבדל דרמטי בתמחור הסיכון בסדרה הקצרה לעומת הסדרה הארוכה, ולא יכול להיות הסדר שיתייחס אליהן באופן זהה. לא ייתכן גם שתהיה נציגות שבה ישבו אנשים שיתבקשו לייצג בו זמנית את שני האינטרסים הנוגדים האלו.

קיום החברה בכל מחיר

מבחינה משפטית, הליכה לפירוק או להקפאת הליכים היינו הליכים בפיקוח בית המשפט, משמעותה העמדה לפירעון מיידי של כל החובות, באופן שיכניס את החברה לסחרור ואף ייסכן את המשך חייה זאת משום שדבר יכול לגרור תגובות שרשרת נוספות, בדמות הפסקת פרויקטים, ביטול חוזים, ועוד כיוצא בזה.

סכנה זו גוררת את קברניטי אפריקה ישראל להימנע מפניה לבית המשפט, בשאיפה להגיע כמעט בכל מחיר שיבטיח את המשך קיומה. הואיל ומדובר בפעם הראשונה שחברה מרובת סדרות אג"ח הולכת להסדר בישראל, הדבר מעורר סדרת שאלות, יצטרכו למצוא להן פתרונות כבר בימים הקרובים:

1. מה מנגנון קבלת ההחלטות המשותף שחל על 13 סדרות אג"ח. על פני הדברים, הליכה למסלול של הסדר חייבת להיות מאושרת בכל אחת ואחת מהסדרות בנפרד בדרך של החלטה מיוחדת, היינו 75% בכל סדרה.
   
2. איך להתחשב במסגרת הצבעה כזו במחזיקי אג"ח שבמקביל מחזיקים בסדרות אחרות, או מחזיקים במניות החברה, והאם ניתן להתעלם מהעובדה שיש להם למעשה אינטרס נוסף.
   
3. האם הנאמנים לסדרות האג"ח יכולים ורשאים לתאם עמדות ביניהם, למרות דרישות הממונה לפיזור האינטרסים בין מספר נאמנים.
   
   כיצד יש לנהל את המערכה מול המערכת הבנקאית, וכיצד בודקים האם הבנקים לא ביצעו שיפור מקצים פסול, בדמות רישום שעבודים בשנה האחרונה, על חשבון מחזיקי האג"ח.
   
4. כיצד מוודאים שבמסגרת כל הסדר שלא יהיה יוטלו על החברה מגבלות בדבר מכירת נכסים מתחת לשווי בספרים, מגבלות על עסקאות בעל עניין, מגבלות על חלוקת דמי ניהול ודיבידנדים, מגבלות על מכירת השליטה, מגבלות בדבר רישום שעבודים על נכסי החברה, וכיו"ב.
   

בנוסף לשאלות אלו, צריכה להישאל השאלה, האם ראוי להשאיר את החברה בידי מי שהביא אותה למצבה דהיום, או שמא צריך לדרוש ולבצע מהלך של נטילת המושכות בחברה, ואולי גם העברת המניות של בעל השליטה לידי הנושים.

בקיצור - יהיה מעניין.

גילוי נאות: עו"ד אופיר נאור הוא מבעלי משרד נאור גרשט, עורכי דין, מייצג מחזיקי אגרות חוב במספר חברות, ואף מייצג מחזיקי אגרות חוב של אפריקה ישראל. לאחרונה גם דרש עו"ד נאור כי תכונס אסיפת מחזיקי אגרות חוב לסדרה כד'.