גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

זה היה ב-13 באוקטובר 2008. יום חופשה בארצות הברית. מי שהיה אז שר האוצר האמריקאי, הנרי "האנק" פולסון, הזמין את ראשי הבנקים לפגישה והציע להם הצעה שלא יכלו לסרב לה: 125 מיליארד דולרים מכספי משלמי המסים, בתמורה לנכסים בבנקים האמריקאיים. כמה מהבנקים, ובהם סיטיגרופ וג'יי פי מורגן, קיבלו עד 25 מיליארד דולרים כל אחד. היה זה חילוץ ציבורי בקנה מידה עצום של בעלי המניות ושל מחזיקי איגרות החוב. לכן, לא מפתיע שממשל אובמה מתכנן כעת להחזיר חלק מהכספים על-ידי הטלת מס כלשהו.

אבל מה בדיוק הרוויחו הבנקים מה"מתנה" של פולסון? האם המדיניות נשאה את הפרי המבוקש? ואם כן, מדוע?

התשובות לכל השאלות הללו כלולות במחקר שנערך על-ידי פייטרו וורונזי ולואיג'י צינגלס, שני כלכלנים מאוניברסיטת שיקגו. וורונזי וצינגלס שאלו את עצמם אם הסכומים שהרוויחו בעלי המניות ומחזיקי איגרות החוב עלו על הפסדי משלם המסים האמריקאי. התשובה שאליה הגיעו: בהחלט כן. בעלי המניות ומחזיקי איגרות החוב בבנקים הרוויחו כ-130 מיליארד דולרים כתוצאה ממתנתו של פולסון. משלמי המסים הפסידו הרבה פחות מכך - בין 20 ל-45 מיליארד דולרים. כלומר: אפשר היה להרוויח עד 5 דולרים על כל דולר מסים שבוזבז.

הדבר אמנם עשוי להוציא מדעתו את משלם המסים, שאיננו מעוניין בדיוק לכתוב המחאה לטובת בעלי מניות בבנקים, אבל יש היבט מנחם כלשהו בעובדה שמדובר לפחות במדיניות המעניקה ערך מצוין לכסף.

העובדה שהזרקת כסף מזומן לבנקים תגביר את עושר בעלי המניות ומחזיקי איגרות החוב שלהם לא בדיוק מפתיעה. מה שפחות ברורה היא התשובה לשאלה מדוע הייתה ההשפעה כה גדולה. וורונזי וצינגלס מאמינים שהמתנה מנעה את תופעת ההסתערות על הבנקים בשל המשבר הכלכלי, תופעה שהייתה גורמת לצניחה במחירי המניות ואיגרות החוב.

העיקרון פשוט: במשבר כלכלי, האזרחים המודאגים עלולים להסתער על הבנקים ולמשוך את כספיהם, וכך בנק עלול לפשוט את הרגל אך ורק בגלל ההיסטריה שבאפשרות שבאמת יפשוט את הרגל; נבואה שמגשימה את עצמה. די בעובדה שהסיוע הממשלתי מנע את התופעה הזו, כדי להבין שהוא יוצר ערך רב במחיר נמוך יחסית.

נדמה גם שערבוב של ביטחון פיננסי מצד הממשלה עם הזרקת מזומנים היה הרעיון הטוב מבין כל הרעיונות שהיו זמינים באותה העת. זו המסקנה שמגיעים אליה כששומעים שהרעיון המקורי מאחורי "תוכנית ההצלה לנכסים הבעייתיים" (Troubled Asset Relief Program או TARP) היה קניית נכסים מהבנק בשווי השוק שלהם. הרי הדבר היה דורש סכום מדהים של 4,000 מיליארד דולרים ברכישות, והיה חושף את משלמי המסים לסיכוני עתק - אבל גם לאפשרות של רווחי עתק. מעבר למחיר, הביצוע של רעיון כזה היה דורש גם הלאמה של רבים מהבנקים.

כולם זוכים, אם כן, לטפיחה על השכם. אבל נשארת שאלה מטרידה אחת: אם התוכנית אכן ייצרה כאלה רווחים, למה לא ביקש פולסון מהבנקים יותר - בדיוק כפי שעשה, למשל, וורן באפט שלושה שבועות קודם לכן, כאשר השקיע בגולדמן זקס?

לדעת וורונזי וצינגלס, לו היה משיג פולסון את אותם התנאים שהשיג באפט, היו מרוויחים משלמי המסים הרבה למעלה מ-40 מיליארד הדולרים שהפסידו. כמובן, קל לומר זאת כיום, בדיעבד. אבל אין ספק שלו פולסון היה פועל בדרך הזו, תוכנית החילוץ הייתה עוברת את המחסומים הפוליטיים, והדבר היה משפיע מאוד על הפוליטיקה סביב תוכנית החילוץ. מה הפלא שאובמה רוצה עכשיו להגביל את הבנקים.