רוברט כדורי: "יש לפנינו דרך ארוכה"

לוש שנים לאחר פרוץ משבר הסאב-פריים האמריקני שהתגלגל וצבר תאוצה למשבר כלל עולמי, אף אחד כבר לא מעמיד בספק את החיבור הנפיץ בין עולם הנכסים הפיננסיים, בעיקר בשוק המימון, לבין עולם הנכסים הריאלים. רוברט כדורי, מנהל בכיר ב-First Fidelity Companies, המספקת מעטפת פתרונות פיננסים למשקיעים בנדל"ן, נמצא בדיוק על התפר.

כדורי, שיהיה אורח ועידת ישראל לנדל"ן של "גלובס" שתתקיים בעוד שבוע, מתמחה ברכישות, מימון מובנה, רכישת אקוויטי ומכירת חובות בגודל בינוני וגדול עבור משקיעים וחברות נדל"ן. First Fidelity עוסקת במגוון רחב של נכסים הכולל מלונות, משרדים, חנויות, דירות למגורים ונכסים מעורבים. כל זה הופך אותו לדמות מעניינת במיוחד.

האם קיים היום בכלל שוק למימון נכסים בארה"ב?

כדורי: "מימון חוב זמין כיום רק לנכסים בעלי תזרים מזומנים בריא - וזהו. אם יש לך בניין שהתפוסה בו חלקית, היסטורית יכולת לקבל עבורו מימון ביניים לגישור, אבל עכשיו הוא לא זמין. שוק החוב זמין רק לנכסים פועלים. עבור המשקיע הפוטנציאלי, זה אומר שהוא עשוי להידרש לקנות נכס רק במזומן או כמעט רק במזומן, והוא אמור להיות מוכן לסגור את העסקה במהירות. ברגע ש'בריאותו' של הנכס משתפרת, אז אפשר לקבל מימון על חלק ניכר מההשקעה. אנו רואים במשבר הנזילות בשורה מעורבת; יותר קשה לבצע עסקאות, אבל בד בבד הנכסים הפכו לזולים יותר".

הסתכלות גלובלית

כאמור, התפקיד של כדורי הוא לארגן מימון או נכסים להשקעות עבור לקוחותיו. מהיכן המידע מה ומתי לקנות? "זו שאלה טובה", הוא אומר, "אם יש לנו יזם בארה"ב שמזהה הזדמנות לרכוש נכסים שנמצאים תחת לחץ להימכר ("distressed assets") על-ידי הבנק, והוא צריך מזומן, נביא את הלקוחות להשקיע כשותף פעיל במיזם המשותף. יש לנו יחסים רחבים ונכבדים עם הרבה חברות ניהול נכסים קבלנים ידועי-שם, אז כשיש הזדמנות אטרקטיבית היתרון שלנו עבור המשקיע הזר הוא היכרות רחבה עם השוק.

"הרבה משקיעים יצוותו לקבלן או לחברה המתפעלת נכס ספציפי, מה שיקנה להם זווית ראייה צרה בלבד על השוק. לנו יש הסתכלות גלובלית יותר על ההזדמנויות במדינה. אם זה אטרקטיבי עבורם, אנחנו נקשר אותם ליזם".

וזה זמן טוב לקנות?

"השוק המסחרי מתאושש, אבל באופן פושר יותר, באיטיות. יש לכך כמה סיבות: מספר הנכסים שחוזרים למעקלים, כי המשכנתאות עליהם לא נפרעו; ללווים אין יכולת למחזר את החוב כי שוק ההנפקות קפוא, כך שהבנקים צוברים הפסדים במאזן בגין ההלוואות האלו שלא נושאות הכנסה; קיפאון בשוק גוזר היעדר נזילות - וכיוון שאשראי הוא נוזל החיים של הענף, בלי יכולת גיוס חוב יש חוסר תפקוד כללי, הן של בעלי הנכס והן של הבנקים המלווים.

"בכל זאת, אנו בתחילת עידן של הזדמנויות אטרקטיביות. מזג האוויר והפרמטרים שמניתי מתחילים להשתפר. גם הבנקים מתחילים לייצר הכנסה מספקת, שמאפשרת להם לספוג ההפסדים".

והמשקיעים מגיעים?

"מבחינת שוק ההנפקות, יש צמא לנכסים נושאי ריבית, אך עדיין יש לפנינו דרך ארוכה לפני שנהיה במצב בריא. חברות ביטוח חיים וקרנות פנסיה נכנסות לשוק ו'משמנות' אותו מעט. בעיית התשתית של שוק הנדל"ן היא שלבנקים קשה לעכל את הירידה במספר רב של נכסים שמוחזרים אליהם במאזן, ויכולת זו משתפרת. גם דרישות התשואה הופכות להרבה יותר הגיוניות. אבל אנחנו עדיין בשלב מוקדם של המחזוריות, שהינה בת 5 שנים".

מה עם שיעורי ההיוון?

"זו שאלה קשה, כי אין מספיק נפח עסקאות בכדי לדעת. המטריצה של שיעורי היוון היא רלוונטית כשמדברים על נכסים המניבים בקביעות - ולכן קשה להגיד, למעט יוצא דופן. בדירות שיעורי ההיוון נמוכים, לפעמים מתחת ל-7.5%. שוק הדירות חלש ופועל באיטיות. לגבי משרדים, מלונות, ונדל"ן מסחרי - המצב מעניין יותר ואנו חשים שהוא עשוי לספק הזדמנויות לקניה".

איפה ההזדמנויות הגדולות?

"בתי המלון נפגעו די הרבה, כי הם היו ממונפים. המודל המצב הכלכלי של מלונות יכול להשתנות בן-לילה, כי הם מושכרים ליחידות זמן מינימליות של לילה; כשהכלכלה נופלת - הם הראשונים להיפגע, בניגוד למשרדים, קמעונאות או מגורים. צריך לזכור שכשמלון מעוקל, עדיין יש להמשיך ולנהל אותו - יש לו תשומות ניהול אדירות, ובדרך כלל במצב כזה מלונות נמצאים במצב של תת-ניהול, וזה עשוי לקרוץ למשקיעים פוטנציאלים.

"לכן, אנחנו רואים הזדמנויות מאוד אטרקטיביות בתחום המלונות שיכולים לשנות כיוון על ידי משקיעים מנוסים שינוהלו כמו שצריך, ע"י שותף שיהיה אחראי לצד התפעולי".

מה יהיה סדר ההתאוששות?

"הנדל"ן התעשייתי יתאושש מהר יותר מתחומים אחרים כיוון שלמשקיעים מוסדיים תיאבון גדול לנכסים מסוג זה, ואכן ניכר שיפור בשלושת החודשים האחרונים. לגבי המשרדים, זה מאוד תלוי-שוק. חלק מהשווקים יתאוששו מהר יחסית, ואחרים פחות. גם בתחום הקמעונאי המצב לא וודאי. מתחמים חזקים וממוקמים היטב עם שכירויות עוגן יתאוששו טוב יותר ממקומות חלשים".

הפסימיים מעריכים ששוק ניי"ע מגובי נכסים מסחריים בדרכו מטה.

"אני אפילו לא חושב שזו דעה - זו עובדה. בארבע השנים שקדמו לתחילת למשבר, הנכסים המסחריים מונפו יתר על המידה. אג"ח מגובות במשכנתאות מסחריות (CMBS) בהיקף 30 מיליארד דולר יגיעו לפדיון השנה והרוב לא יזכו למחזור. ועדיין, הסכום הזה יטפס ל-131 מיליארד דולר בכל אחת מהשנים 2016 ו-2017, מה שגוזר הזדמנות יוצאת מן הכלל עבור משקיעים אופורטוניסטיים".

תממן נכס תמורת מניות?

"הדרך להתאוששות מלאה ולקצירת הפירות עדיין לא ברורה. מימון מהסוג הזה עשוי להיות יקר בשביל משקיע".

"תוכנית לישראלים המחפשים נכסים"

"כמו שאתה יכול לנחש משמי, אני בן למשפחה יהודית יוצאת עיראק שעלתה ב-1950 לרמת-גן", אותה מכנה כדורי "רמת פיג'מה" בבדיחות הדעת. אשתו של כדורי, נורמה, מלמדת עברית בבית-ספר פרטי באטלנטה. "היא גם עיראקית למחצה, אז אנחנו אוכלים טוב", הוא מוסיף.

הקשר היהודי של כדורי מתבטא גם בתמיכה במוסדות השכלה יהודים באטלנטה, "ויש לנו פה קהילה נהדרת המונה כ-125 אלף איש". בנוסף, הוא מכהן גם כיו"ר ועדת הנדל"ן של לשכת המסחר האמריקנית-ישראלית באזור הדרום-מזרחי (ה-AICC) של ארה"ב.

"הלשכה לא משמשת רק למסחר", הוא אומר, "היא משמנת את השוק בין אנשי עסקים אמריקנים, ושיפרה המון וזכתה להצלחה בתחומי הטכנולוגיה הביוטק והקלינטק. אנחנו פותחים תוכנית לישראלים המחפשים נכסים למכירה, כי יש תיאבון לנכסים במחיר נמוך ויש משקיעים המחפשים את התזמון המתאים להיכנס לשוק, כולל משקיעים ישראלים. אנחנו מביאים ערך לישראלים, כיוון שאנחנו מספקים הזדמנויות נרחבות לבחינת נכסים, למשל להיחשף לנכסים מניבים שמופעלים על-ידי תריסרי גופים, במקום שניים למשל בלעדינו. אנחנו מספקים ייעוץ, שירותי בדיקת נאותות וכאמור, גישה למימון.

מהגרים מהצפון לדרום

ארה"ב אינה עשויה מקשה אחת וברור לגמרי שקצב ההתאוששות לא יהיה רוחבי. לדברי כדורי, "נחנו נותנים שירותי נדל"ן על בסיס קריטריונים מוגדרים מראש - אנחנו 'העיניים והאוזניים' של המשקיעים בשוק גיאוגרפי נרחב, המתפרס על-פני סוגים רבים של נכסים".

ואיפה מומלץ להשקיע כעת?

"מבחינה גיאוגרפית, המדינות שנפגעו הכי הרבה הן פלורידה, נבאדה, אריזונה וחלקים מקליפורניה. גם מישיגן ואוהיו נפגעו, אבל מסיבות אחרות; בארבע הראשונות הייתה בנייה יתר על המידה והן התפוצצו דרמטית, ולכן להן הדרך הארוכה ביותר להתאוששות. מצד שני, יש הגירה חיובית נטו למדינות האלה;

"בכלל, יש נטייה להגירה מהצפון לדרום בגלל האקלים, יוקר המחיה ואיכות החיים. לאטלנטה יש כלכלה חסונה מאוד, ולא במקרה האוכלוסייה בה הוכפלה תוך 15 שנים. יש בה יותר הזדמנויות כלכליות. למען האמת, בצפון ההזדמנויות פחותות יותר מבדרום ארה"ב. בחלק מהערים, הכלכלה מבוססת על תעשיות מוטות ייצור או המיועדות לייצוא - וזו הסיבה מדוע מישיגן ואוהיו סובלות, במה שמתבטא גם בהגירה השלילית".

מה לגבי לאס וגאס?

"היתה שם בניית-יתר מאסיבית, וזה מעניין - כי מה שיש שם כרגע זה נכסים מעוקלים הזמינים לרכישה בהנחות דרמטיות. משקיעים קונים אותם פשוט כי הם כל כך זולים. מיזמי המגורים יתאוששו, אבל לעיר יש דרך ארוכה להתאוששות שלא תהיה מהירה. זה נכון גם לגבי אריזונה, ולגבי חלק מפלורידה".

הכי מהר בוושינגטון ובניו יורק

מי יתאושש מהר?

"לוושינגטון הבירה וגם להעיר ניו-יורק יש פוטנציאל להתאוששות המהירה ביותר, אבל צריך לזכור שהן רוויות במשקיעים, כך שזה עשוי להיות מאתגר להשקיע שם בעלות נמוכה. אין שוק אחד שבולט על האחרים. לבתי מגורים מרובי משפחות פרופיל סיכון-סיכוי נמוך כי הם נתמכים מלאכותית על-ידי מימון ממשלתי זול, באמצעות סוכנויות מימון המשכנתאות הלאומיות - פאני מיי, פרדי מאק וג'יניי מי.

"יחד עם זאת, בגלל ההזדמנויות שהשוק הזה מגלם היום לעליית-ערך של הנכסים, הוא מושך ריכוז גדול של משקיעים, כך שקשה לדעת אם אתה עושה עסקה טובה".