משבר האמון האירופי שיחק לידיו של בנק ישראל, כשהחשש מהאטה בייצוא הצדיק לכאורה את הורדת הריבית לרמה של 2.5% בלבד, ריבית ריאלית שלילית. האינטרסים המובהקים של סטנלי פישר למניעת הקריסה המתבקשת במחירי הנדל"ן ובלימת התחזקות השקל, הביאו את הרגל הכבדה של יושבי הוועדה המוניטרית ללחוץ על דוושת המאיץ למשק, באופן שאינו תואם את תנאי המאקרו החיוביים.
אלא שמאז השתנתה תמונת הרקע. התערבות הבנק המרכזי האירופי והאמנה הפיסקלית למדינות הגוש הביאו לירידה דרסטית בתשואות האג"ח הממשלתיות ביבשת, כשהרגיעה היחסית ניכרת בשוקי המניות בעולם.
שוק המניות באחד העם אמנם לא הריע להתייצבות בזירה האירופית והנתונים המעודדים משוק העבודה וגזרת הנדל"ן בארה"ב, אך המשקיעים באג"ח הממשלתיות בהחלט שינו את טעמם בהתאם להתאוששות הגלובלית. ציפיות האינפלציה הגלומות בתמחור האג"ח זינקו בחדות בחודשים האחרונים ועברו מתמחור כמעט דיפלציוני עם פרוץ המשבר האירופי, אל עבר הקצה העליון של יעד יציבות המחירים של הממשלה.
השיפור בפעילות העסקית, העלייה במחיר הנפט וחידוש העלייה בשכר הדירה הביאו את המשקיעים לתמחר את הפער בין האג"ח הצמודות למדד (תשואה ריאלית) לאג"ח הלא צמודות (תשואה נומינלית), ברמה המגלמת חריגה משמעותית של 3.5% בטווח הקצר, והן נושקות לגבול העליון של היעד במהלך עשר השנים הבאות.
תמחור קיצוני שכזה מלמד על אובדן אמון מוחלט במדיניות המוניטרית שמנהיג נגיד הבנק המהולל, ומטיל ספק רב באשר לציפיות קונצנזוס האנליסטים המניח אינפלציה של 2.6% בשנה הקרובה והורדת ריבית נוספת השנה.
סעיף 3(א)(1) לחוק בנק ישראל מגדיר את יעד יציבות המחירים כיעדו המרכזי של בנק ישראל, במטרה לשמור על כח הקניה של המטבע. סעיף 3(ב) נותן את האחריות לממשלה, בהתייעצות עם הנגיד, לקבוע את תחום היציבות, ומאז שנת 2003 מוגדר תחום זה בין 1% ל-3% עליית מחירים לצרכן בשנה, ובכל חודש בשנה ביחס לחודש המקביל אשתקד.
הכלי העומד בידי הבנק המרכזי הוא מכשיר הריבית, והחוק מקנה לבנק ישראל את העצמאות המוחלטת בקביעת רמת הריבית כדי לעמוד ביעד האינפלציה. בנק ישראל מחויב עפ"י חוק לעמוד ביעד האינפלציה של הממשלה, גם על חשבון אינטרסים אחרים כמו הגנה על היצואנים וכן היציבות בשוק הנדל"ן.
כעת, עם העלייה החדה בציפיות האינפלציה בשוק ההון, פישר לא יוכל עוד להתעלם מהחריגה הצפויה מעל היעד, והוא יאלץ לפעול כדי לקיים את יציבות המחירים, כמתחייב מהחוק.
עליית ריבית מפתיעה (בניגוד לציפיות להמשך המתווה היורד), תרעיד את הקרקע מתחת לרגליהם השבריריות של נוטלי משכתנאות הפריים, ותיצור חור בבועה המתפוצצת של שוק הנדל"ן למגורים.
• אלדר גנזל הוא מנכ"ל אסטרטג בית השקעות
• eldar@astrateginvest.co.il
* האמור אינו מהווה המלצה לרכישה, החזקה או מכירה של נכסים פיננסיים כלשהם והעושה זאת פועל על דעתו בלבד