לפעמים נדמה שאם יש מישהו תבוני שמסתכל על עולם הפיננסים מלמעלה, הוא היה שואל "מה זה השטויות האלו?". לא ביחס למהות ההשקעה במניות, שהיא שותפות בפעילות עסקית, אלא ביחס למגדלי המלל שנבנו עליה.
היום נתייחס לתופעה שבה כאשר חברה קונה חברה אחרת, מניות החברה הרוכשת יורדות. תמיד מתלוות לכך הסתייגויות ביחס למחיר ששולם, ביחס לכדאיות והגיון הרכישה, לנזק שהיא תגרום וכדומה. גם אם החברה הרוכשת מנוהלת כהלכה ומוערכת, גם אם יש הגיון ברכישה, תגובת השוק בדרך כלל היא נגד.
אם תרצו, יש פה מודל ארביטראז'(הפקת רווח ודאי ללא סיכון, גן העדן של המשקיע). נניח שאתם בעלים של חברה. תחשבו על חברה שאתם רוצים לקנות, תארגנו את העניינים, ורגע לפני החתימה תקנו אופציות PUT על המניות שלכם. עכשיו, תעשו את העסקה, המניות ירדו, תרוויחו על האופציות והרווח הזה יממן את העסקה. אז יש לכם עכשיו חברה גדולה יותר ללא עלות. כמובן שצריך לדייק פה בחישובים, וסביר להניח שלא חוקי לעשות את זה. אבל חוקים הם רק מסגרת. במהות, ברגע שהזדמנות הארביטראז' נראית רלוונטית, זה אומר שמשהו פה לא מסתדר.
לנו זה לא מסתדר, משום שאם סומכים על הנהלה של חברה, ויש לה רקורד של עשייה תבונית לאורך זמן, למה דווקא כשהיא מחליטה לקנות חברה אחרת, אז תמיד, באופן גורף, המניה חוטפת? האם הם לא מודעים למחיר ששולם? האם לא ביססו את החלטתם על שיקולים ארוכי טווח? ואם תמיד רכישת חברה אחרת זה דבר רע, אז למה רוכשים חברות אחרות?
אוצר במכרה?
שאלות אלו מועלות על רקע הירידה שחווינו ב-FCX , שהייתה אחת מעשר המומלצות של בארונ'ס ל-2012, לאחר שהודיעה על רכישות. אנחנו ניצלנו את ההזדמנות להגדיל את ההחזקה. שרית גולנדר קדרי, אנליסטית ומנהלת השקעות ב-Green Ocean, מסבירה את ההיגיון: "לפני שבועיים הטילה הנהלת ענקית הכרייה פריפורט מקמורן פצצה לשוק, בדמות הודעה על שתי רכישות ענק בתחום הנפט והגז בשווי כולל של 20 מיליארד דולר. מדובר בתשלום של כ-9 מיליארד דולר בשילוב של מניות ומזומן לבעלי המניות של שתי החברות, ועוד כ-11 מיליארד דולר של חוב שיעבור למאזן המאוחד. השוק הופתע מכמה כיוונים בו זמנית.
"ראשית, גודל העסקה והעובדה שלא הייתה ציפייה לפעילות מיזוגים ורכישות בסדר גודל כזה. שנית, הפרמיה הגדולה שיקבלו בעלי החברות הנרכשות. ולבסוף, העובדה שמדובר ברכישה שאינה בתחום פעילותה של החברה.
"התגובה הראשונית של השוק הייתה למכור את מניות החברה הרוכשת, וכתוצאה מכך ירדו מניות FCX בכ-20% ביומיים, ועל הדרך גרמו למחיקה של מעל 7 מיליארד דולר משוויה של החברה. תמכו בירידה גם הורדות דירוג מצד בתי ההשקעות הגדולים סיטי, גולדמן ו-RBC.
"אנחנו ניצלנו את הירידה להגדלת הפוזיציה בחברה, וברקע ההחלטה שקלנו את הטיעונים הבאים:
1. מדובר בחברה גדולה עם מאזן חזק, שמייצרת מזומנים, מחלקת דיבידנדים ומספקת תשואה נאה על ההון, כך שניתן לתת קרדיט להנהלה שיודעת כנראה מה היא עושה.
2. העובדה ששתי החברות הנרכשות היו בעבר בבעלות החברה, והיא עדיין מחזיקה בהן באחוזים מסוימים, ובנוסף חברי הנהלה רבים מכהנים בתפקידים בכירים בשתי החברות וגם יישארו בהנהלת החברה הממוזגת, מחזקת את האמון שלנו בעסקה.
3. בהודעת החברה נמסר, כי העסקה תוסיף לחברה המאוחדת נכסים שניתן לפתחם על פני שנים רבות, ותאפשר פרופיל צמיחה אטרקטיבי ופיזור גיאוגרפי.
4. למרות המחיר, העסקה תשפיע באופן חיובי על תזרים המזומנים.
5. למרות הגדלת כמות המניות לצורך מימון העסקה, החברה הודיעה כי הדיבידנד יישאר ללא שינוי, כלומר יש כאן למעשה הגדלה של סך הסכום המשולם כדיבידנד.
"בנק ההשקעות ג'יי. פי מורגן כבר הבטיח לחברה אשראי של 9.5 מיליארד דולר למימון העסקה. אין ספק כי החברה המאוחדת תוכל לגייס משאבים במחיר נמוך יותר מאשר שתי החברות הנרכשות, וזו כנראה תהיה עיקר הסינרגיה בעסקה.
"באשר לתחום שבו פועלות שתי החברות הנרכשות, חיפושי נפט וגז בארה"ב ומפרץ מקסיקו, נראה כי התחום תופס תאוצה באחרונה, וחזרתה הדרמטית של פריפורט לתחום לאחר עשרות שנים מעידה על תחזיותיה החיובית. לאחר הרכישה העלתה UBS דירוג של מספר חברות בתחום חיפושי הנפט והגז, שלהן יש פוטנציאל להיות יעד לרכישה".
כמה מהר יחזור הסנטימנט ל-FCX, והאם נרוויח מההגדלה של הפוזיציה, ימים יגידו. יכול להיות שמשיקולי ניתוח טכני אפילו נמכור אותה, אם נראה שהשוק לא אוהב את המניה. אנחנו רוצים להיות רווחיים, לא צודקים.
אבל בכל מקרה, אנחנו משתדלים לשמוע לקול ההיגיון הפשוט, ולא לפעול על פי המקהלות המשעממות של וול סטריט. אם תרצו, תראו איך דיסני מתאוששת אחרי שגם היא ירדה בעקבות הרכישה האחרונה שלה. נראה שהנהלות טובות של חברות יודעות דבר או שניים על הרכישות שהן עושות, יותר מקהל פרשנים ציני ומשעמם שיושב באולם.
הכותב הוא שותף-מייסד ואסטרטג השקעות ראשי בחברת Green Ocean. MBA, MTA, NLP Master Practitioner. אין לראות בטור המלצה לרכישה/מכירה של ניירות ערך ו/או תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים של כל אדם.
