משפחתי זה הכי, אחותי

החודש הושק בבורסה לניירות ערך בתל-אביב מדד חדש - "מדד ת"א-פמילי". המדד הוא תולדה של מחקר שערכו הפרופסור לחשבונאות דן וייס, ורו"ח, ד"ר נאוה מיכאל-צברי ממרכז רעיה שטראוס לחקר עסקים משפחתיים בפקולטה לניהול באוניברסיטת תל-אביב.

המחקר מצא שחברות ציבוריות בשליטה משפחתית מציגות תשואה עודפת לעומת סוגי בעלות אחרים. בהיבט הזה אנחנו לא שונים מהעולם. כבר ב-2002 השיק בנק ההשקעות השווייצרי CREDIT SUISSE קרן מחקה ששמה CSFAM, העוקבת אחר מדד חברות ציבוריות בשליטה משפחתית. כך שהיסטורית יש נתוני שוק שתומכים בתזה, נוסף לממצאים אקדמיים כפי שרואים בגרף המצורף.

לדברי פרופסור וייס, מה שמייחד חברות משפחתיות, ומסביר את ההיגיון ההשקעתי, אלו המאפיינים הבאים המופיעים בשכיחות גבוהה יחסית בהן: תרבות עסקית מבוססת, מסורת משפחתית ואמינות, תכנון וחשיבה לטווח ארוך ויציבות.

עקרונית, אין זה אינטואיטיבי לרובנו להשקיע בחברות משפחתיות. רובנו בוחנים השקעות לפי ענפים, גיאוגרפיות, גודל, asset class (נכס). למנהלי כסף, אינטואיטיבי היה לחשוב בתחילת השנה, שאם הריבית בתוואי עולה, כנראה מניות הבנקים יגיבו בהתאם, ושכדאי להגדיל חשיפה לענף. אחרי תקופה שהדולר מככב והאירו נחלש, אינטואיטיבי לחשוב שהיצואניות האירופיות הרוויחו מהמצב הזה, ולהשקיע בגיאוגרפיה לקראת פרסום הדוחות הבאים.

פחות אינטואיטיבי לנו לחפש מאפיינים אחרים, כגון חברות שאנשים אוהבים לעבוד בהן או בבעלות משפחתית - מדדים שהחשיבה עליהם אינה תקופתית. כלומר, ההיגיון ההשקעתי ביחס אליהם עובד לאורך זמן ולא כתגובה למצב נקודתי. ככזה, מי שמתפרנס מעמלות קנייה ומכירה, ולא מדמי-ניהול, אין לו תמריץ להתעמק בהשקעה כזו.

הטיית הטייקון ומשפחתו

נוחי דנקנר, שאול אלוביץ ואליעזר פישמן כיכבו שנים בעיתונות. החברות שבהן הם השקיעו נצבעו בצבעיהם, בדירקטורים שהם מינו, בעסקאות מתוקשרות ובדיבידנדים נדיבים. קשה להתעלם מהמציאות שישנן דמויות במשק שניצלו את שליטתן בחברות ציבוריות לעסקאות בעלי-עניין, שניסו להעביר את כספי הציבור לכיסם.

ההבדל הבולט בין חברות המזוהות עם אנשים ומשפחות לבין חברות משפחתיות, נעוץ בשיעור ההחזקה ובמבנה הבעלות, בהיסטוריה של החברות, במוטיבציה ובעיתוי רכישתן. יש חברות שנולדו משפחתיות, ושיתוף הציבור איפשר להן לצמוח, ויש חברות שאנשי-עסקים השתלטו עליהן ורכשו מניות כדי לאפשר שליטה.

בתסריט הראשון לרוב החזקות המשפחה/המשפחות גדול מ-50% וההחזקה ישירה. החזקה דרך חברה משפחתית תהיה לרוב הגדולה והמשמעותית בחברה. ההחזקה ומהותה למשפחה קובעת עד כמה היא תהיה מחויבת לחברה לאורך זמן, ומה מידת זהות האינטרסים בינה לציבור המשקיעים.

אפשר להשוות את המבנה והיסטוריית הקשר המשפחתי של שטראוס, אסם (לשעבר), רמי לוי, ויקטורי, קבוצת עזריאלי, הראל השקעות, אשטרום ועוד למבנה ההחזקות בבזק, שופרסל, בנק הפועלים, כלל-ביטוח.

חלק מהחברות הנ"ל נהנות מניהול ברמה גבוהה, חלקן פחות. חלקן נמצאות כיום בסביבה עסקית מעודדת ומפתחת, וחלקן בתנאי שוק לא אידיאליים; חלקן הציגו צמיחה ושיפור ברווחיות ברבעון האחרון, ולחלקן היה רבעון מוצלח פחות. ההיגיון בהשקעה באמצעות עקיבה אחר מדדים, הוא בצמצום התלות בחברה אחת ובמציאת מאפיינים הגורמים לקבוצה אחת של חברות להציג תשואה עודפת על השוק, רצוי תוך הגבלת הסיכון שבהשקעה.

"מרכז רעיה שטראוס לחקר עסקים משפחתיים" עושה את העבודה של אפיון, הגדרה ומעקב אחר חברות משפחתיות הנסחרות בבורסה בתל-אביב, ונותן לציבור עוד מכשיר השקעה שאמנם לאורך זמן תלוי במצב המשק, אבל אינו תלוי באירועים נקודתיים, בענף או בגיאוגרפיה. הוא מאפשר פיזור ומציג גם היגיון השקעתי מבוסס מחקרית והיסטורית.

לדברי פרופ' וייס, חברות קרנות-הנאמנות מגלות עניין בהשקת קרן-סל העוקבת אחר מדד כזה, וייתכן שבקרוב תושק קרן כזו. עם זאת, גם אם ייקח זמן עד שיהיה מכשיר השקעה רלבנטי כזה, ההיגיון ההשקעתי ברור, רשימת החברות מפורסמת, וכל משקיע יכול להוסיף את הפרמטר הזה למערך הבדיקות והאינדיקטורים הנבחנים בכל החלטת השקעה במניות ובאג"ח של חברה.

■ הכותבת היוא יו"ר אי.בי.אי קרנות נאמנות.