דוכן של אינטל בסין / צילום: China Stringer Network, רויטרס
שנת 2019 בהשקעות מקושטת בהרבה סיסמאות: למידת מכונה, בינה מלאכותית, 5G, ענן ועוד. רשימת החברות שישלטו בשירותים פורצי דרך אלה מעוצבת בזמן אמת, אך רשימת החברות שיספקו להן את הכלים הדרושים לפיתוחן ושיפורן ברורה: חברות השבבים (סמיקונדקטורס). שבבים מספקים את התשתית לכל הטכנולוגיות הדיגיטליות המודרניות - כאשר מכירות של כ-480 מיליארד דולר בשנת 2018 נובעות מטכנולוגיות "דור קודם" כמו סמארטפונים ומציאות רבודה, והצמיחה גוברת בתחומים כמו במרכזי נתונים ובמכוניות. חברות השבבים משתתפות באופן רווחי בפיתוחים טכנולוגיים חדשים, ללא קשר לתוצאה או כיוון ההתפתחויות.
הקרטל של חברות המפתחות שבבים אלה מספק מדי שנה מוצרים משופרים עם מבנה רווח אטרקטיבי. בכל צעד שהאנושות מתקדמת טכנולוגית, חברות השבבים נהנות כספית מהנחת אבן היסוד והבסיס לטכנולוגיה זו. במהלך חמש השנים האחרונות הניבו מניות השבבים תשואת יתר משמעותית על מדד ה-S&P 500 באמצעות הגדלת רווחים בשיעור גבוה: קרן הסל SOXX, המחזיקה במניות חברות שבבים, השיאה תשואה כוללת של 180% לעומת 69% בתעודת הסל SPY.
יש מספר סיבות לשמור על חשיפה למניות שבבים לאורך כל המחזור הכלכלי: חסמי כניסה גבוהים, חשיבות אסטרטגית, הערכות שווי הוגנות ורמות שווי נמוכות יחסית. מעבר לכך נהנות חברות השבבים מהשתתפות רווחית בפיתוחים טכנולוגיים חדשים, ללא קשר לתוצאה או כיוון ההתפתחויות. משקיעים עם אורך נשימה, המסוגלים לעמוד במחזוריות מסוימת, המאפיינת את עסקי השבבים, מתוגמלים בתשואות יתר לאורך זמן.
חסמי כניסה גבוהים וחשיבות אסטרטגית
עיצוב וייצור שבבים דורשים משאבים יקרים, מומחיות עמוקה עם בסיס פטנטים רחב ויתרונות לגודל משמעותיים. נדרשת בענף רמת מומחיות הנדסית גבוהה, יכולות אינטגרציה מתוחכמות (שבבי אינטל משולבים בכל הסמארטפונים) והשקעות קפיטליות אדירות (מתקן יצור יחיד יכול לעלות למעלה מ-20 מיליארד דולר). עם כל מיזוג או רכישה מצטברים, כמו רכישת אורבוטק בשווי של 3.4 מיליארד דולר על ידי KLAC, חסמי הכניסה גדלים ושולי הרווח של הענף משתפרים עקב תחרות נמוכה יותר בשוק מאוחד.
הטכנולוגיות הללו כל-כך מורכבות, עד כדי כך שאפילו הסינים לא הצליחו (עדיין) להעתיק אותן. זיכרו כי החברות הסיניות ZTE ו-Huawei כמעט הובסו בעקבות איום הסנקציות האמריקאיות שמונעות מחברות שבבים מערביות לעשות איתן עסקים.
הערכות שווי הוגנות ורמות מינוף נמוכות
הרווחים של חברת השבבים קשורים ל"מחזורי שבבים" אידיוסינקרטיים במידה רבה. רמת המחזוריות משתנה בין שוקי הקצה: שוק רכיבי הזיכרון הוא תנודתי ביותר ואילו שוק השבבים האנלוגיים פחות תנודתי. מניות חברות שבבים נסחרות במכפילים נמוכים מסיבה זו - חברת הזיכרון מיקרון (סימול: MU) נסחרת במכפיל רווח לשנת 2020 של 12.7, בעוד שמובילת השבבים האנלוגיים Texas Instruments נסחרת במכפיל של 21.5. ממוצע מכפילי הרווח לשנת 2020 עבור חברות השבבים הגדולות המסוקרות על ידי אופנהיימר הוא כ-15.7, לעומת 16.5 עבור מדד ה-S&P 500. רווחי חברות השבבים צפויים לגדול בשיעור של כ-15% בשנת 2020 מול 10% במדד הרחב.
כאשר מעריכים את החברות על בסיס תזרים מזומנים חופשי, ולא על בסיס "חשבונאי" של רווח למניה, ערך חברות השבבים באמת בולט. תשואות תזרים מזומנים חופשיות (כלומר תזרים המזומנים החופשי חלקי שווי ההון של החברה) עבור חברות השבבים הן פי שניים או אפילו פי שלושה מהממוצע של חברות אחרות: AVGO נסחרת בתשואת תזרים מזומנים חופשית לשנת 2020 של כ-7%, אינטל ב-8%, ומיקרון ב 32%, לעומת בערך 4% במדד S&P 500. מה זה אומר בפועל? שחברת אינטל יכולה לבצע Buyback של כ-8% מהמניות שלה כל שנה, וחברת מיקרון עד כשליש מסך המניות הנסחרות שלה.
בהתחשב באופי המחזורי של עסקי הסמיקונדקטורס, חברות השבבים שומרות על מאזנים שמרניים. מרבית החברות כמעט מתואמות מבחינת היקפי מזומן לעומת חוב. התזרים החופשי החזק שמייצרות חברות אלה מאפשר להם לקחת על עצמן חוב נוסף ככל שהמזומנים מצטברים במאזן.
חשיפה לשבבים השווים
משקיעים המעוניינים בחשיפה למניות חברות שבבים יכולים להשקיע באמצעות קרן הסל iShares PHLX Semiconductor ETF (סימול: SOXX) של בלקרוק. הקרן מתבססת על מדד ה-PHLX SOX Semiconductor Sector Index, הכולל מניות גדולות בענף השבבים. החזקות גדולות של הקרן, שהוקמה ביולי 2001 ומחזיקה 30 מניות, כוללות את Nvidia (משקל של 8.3% מסך הקרן), אינטל (8.3%), ו-Texas Instruments (כ-8.0%). כל מניות הקרן נסחרות בארה"ב. הקרן הציגה תשואה כוללת של 40% מתחילת השנה לעומת תשואה של 20% במדד ה-S&P 500. לקרן היקף נכסים של כ-1.8 מיליארד דולר ודמי ניהול שנתי של רק 0.46%.
הכותבים הם מנכ"לית משותפת בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל, ואנליסט (CFA) באופנהיימר. אין לראות באמור הצעה או ייעוץ לרכישה ו/או מכירה ו/או החזקה של ניירות ערך, והוא אינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם