20 נקודות מפתח על 2020 / אילוסטרציה: shutterstock, שאטרסטוק
מה יעלה בשנה הבאה בגורל ההליכים המשפטיים של חברת התרופות טבע ? האם השינוי האסטרטגי בפריגו יצליח? האם החוב של בזן ימשיך לרדת? והאם אלביט מערכות תחזור ב-2020 לשיעורי הרווחיות שאפיינו אותה בעבר? האנליסטים של בית ההשקעות אי.בי.אי מתייחסים לנושאים אלה ואחרים בסקירות על ארבע המניות האלה, המהוות חלק ממדד ת"א-35, לקראת שנת 2020.
טבע: מומלצת ב"תשואת יתר"
"רב החובל של טבע, קאר שולץ, הצליח בשנתיים האחרונות לנווט את הספינה במים הסוערים, כשבאופק כבר רואים את חוב המבטחים", כותב סטיבן טפר, אנליסט הפארמה והביומד של אי.בי.אי. טפר מזכיר את ההליכים המשפטיים שטלטלו את המניה: "כשהתחילו להתברר היקפי הפשרות המתגבשות, הנזק הריאלי נראה הרבה יותר קל לעיכול".
טפר מזהה התייצבות בפעילות הגנריקה של טבע סביב 9-10 מיליארד דולר בשנה, ומזכיר כי ב-2020 טבע תציג תוכנית להמשך התייעלות במערך הייצור.
בקשר לתרופות הייחודיות, הוא מציין כי ב-2019 נרשמה ירידה של 40% במכירות הקופקסון, לצד עליית שני מוצרי הדגל החדשים - אוסטדו לבעיות תנועה ואג'ובי למיגרנה. להערכתו, ב-2020 השחיקה בקופקסון תהיה מתונה יותר, בעוד שאוסטדו תמשיך בצמיחה המואצת, כשבמחצית הראשונה של השנה יתקבלו גם תוצאות מניסוי קליני בתרופה בחולי טורט.
לגבי אג'ובי, שמחזיקה כיום כ-20% מנתח השוק, טפר מעריך חזרה לצמיחה מואצת עם השקת המזרק האוטומטי לאחר קבלת אישור FDA, שיאפשר לטבע להציע הזרקה רבעונית במקום חודשית.
עוד ב-2020, טבע צפויה להיכנס מהותית לתחום תרופות הביוסימילר בארה"ב (תרופות חיקוי לתרופות ביולוגיות). לגבי חוב החברה, שמגיע לכ-25 מיליארד דולר נטו, טפר מציין כי טבע ממשיכה להורידו, והצליחה למחזר חלקים ממנו.
בהליכים המשפטיים של טבע צופה טפר הגעה לפשרות. לדבריו, בהליכי האופיואידים כבר מתגבשת פשרה, ובתיאום המחירים בגנריקה הוא מעריך (בהערכה גסה) כי הנזק יגיע לכ-1.5 מיליארד דולר.
לדבריו, לאחר ייצוב הפעילות הגנרית, יישום מוצלח של תוכנית הרה-ארגון, השקה מוצלחת של מוצרים ייחודיים והורדת מינוף, "שולץ ממשיך להוכיח מנהיגות גם בטיפול במשברים המשפטיים, בארגון מבנה החובות, תוך גיבוש תוכנית להמשך התייעלות ואסטרטגיית מו"פ לבניית מנועי צמיחה לטווח הארוך".
לסיכום, כותב טפר, "אנו ממליצים על מניית טבע ב'תשואת יתר', עם מחיר יעד של 14 דולר להשקעה בטווח הארוך".
פריגו: צפי ל"תשואת שוק"
"פריגו, בהנהגתו של המנכ"ל החדש, מורי קסלר, עוברת שינוי אסטרטגי מהותי, המבוסס על התמקדות במוצרי צריכה, תוך השמטת המילה בריאות (Healthcare) והחלפתה במלים 'טיפול אישי' (Self-Care)", כותב טפר מאי.בי.אי. לדבריו, המהלך נועד להרחיב את סל המוצרים של החברה גם לכאלה שאינם דורשים רגולציה, כשלהערכתו הפוטנציאל משמעותי. על הכוונת, לדבריו, קטגוריות מוצרים כמו משקאות בריאות, פרוביוטיקה, מוצרים מבוססי CBD ועוד.
"סוף 2019 התאפיינה בהתייצבות בפעילויות העסקיות של החברה, לאחר תקופה ממושכת של חולשה", מציין טפר. תחום הליבה - מוצרי הבריאות באמריקה - מציג צמיחה מתונה מאוד, שלא צפויה להערכתו להשתפר בקרוב. לדבריו, אף שפריגו מחזיקה ב-70% משוק המותג הפרטי, הצמיחה האורגנית שלה חלשה מאוד.
התוכנית האסטרטגית, שתיפרס על פני כמה שנים, תכלול ארגון מחדש של תיק המוצרים, תוך מכירת פעילויות שאינן בליבה העסקית, כמו פעילות התרופות הגנריות במרשם, שעומדת למכירה, שעשויה להכניס כ-2 מיליארד דולר שישמשו להורדת החוב של פריגו.
יעדי התוכנית האסטרטגית של החברה הם להגיע עד לסוף 2021 לצמיחה של 3% בהכנסות, 5% ברווח התפעולי המתואם ו-7% ברווח הנקי למניה, תוך הורדת המינוף.
טפר מזכיר גם את חשיפת פריגו ל"פרשיות מס" באירלנד ובארה"ב, שבהן היא נדרשת לשלם 1.9 מיליארד דולר ו-843 מיליון דולר, בהתאמה. להערכתו, הן יסתיימו בפשרה לאחר מאבק ארוך, כשהדבר כבר מגולם במניה.
טפר סבור כי למרות הניסיון לנתק את הזיקה של פריגו לענף התרופות, יהיה מאתגר להביא לשינוי בתפיסה. הניסיון למצב את פריגו כחברת מוצרי צריכה נובע מתקווה לזכות במכפילי רווח גבוהים, מעל ל-20, בדומה לחברות בתחום - לעומת סביב מכפיל 7 בסקטור הגנרי.
"אנו ממליצים על מניית פריגו ב'תשואת שוק' עם מחיר יעד של 50 דולר, המשקף מכפיל של 12 על תחזית הרווח ל-2020 - מחיר יעד שנמצא בפרמיה משמעותית על המתחרות הגנריות הקלאסיות", ציין טפר.
אלביט: צפי ל"תשואת חסר"
תחת הכותרת "תעש מרימה את הראש, לטוב ולרע", מתייחס מנהל מחלקת המחקר באי.בי.אי, לירן לובלין, להיבטי הרווחיות בחברת אלביט בעקבות רכישת תעש. "בסוף נובמבר 2018 נסגרה עסקת רכישת תעש. הערכנו כי הסיכון העיקרי בעסקה הוא היכולת של אלביט למזג לתוכה את הפעילות הכבדה של תעש ולהרים אותה לרמות הרווחיות שאותן אלביט רגילה להציג. במבט לאחור, ניכר כי אלביט אכן נקטה מאמצים רבים למיזוג הפעילות, שבאים לידי ביטוי בצמיחה מרשימה בשורת ההכנסות. אך מנגד, החששות לירידה בשיעורי הרווחיות התממשו", כותב לובלין.
הוא מציין כי בשלושת הרבעונים הראשונים של 2019 הציגה אלביט רווחיות גולמית ותפעולית של 27.2% ו-8%, בהתאמה, לעומת שיעורי רווחיות של 28.5% ו-8.9%, בהתאמה, בתקופה המקבילה ב-2018. "נציין כי גם צבר ההזמנות דורך במקום ברבעון השלישי, ולא צמח לראשונה מ-2012", מדגיש לובלין. "להערכתנו, התמחור הנוכחי מגלם שיפור עתידי במרווחים ומתעלם במידה מסוימת מהתוצאות הנוכחיות, ועד שתהליכי המיזוג עם תעש יושלמו, קשה להעריך עד כמה השיפור יהיה דרמטי".
לדברי לובלין, אלביט נסחרת במכפיל רווח של 20.5 ל-2020, לעומת מכפיל ממוצע של 18.5 בתעשייה. "אלביט מנוהלת בצורה טובה, בעלת פיזור גיאוגרפי ומהווה פוזיציה דפנסיבית", הוא כותב, אבל לדבריו, זה עדיין לא מצדיק את הפער ביחס למתחרות.
"לאלביט קיימים יתרונות רבים בתחום שבו היא פועלת, ורכישת תעש בשילוב עם פעילות ראיית הלילה של האריס מספקים לה בסיס רחב של פתרונות, שיבססו את מעמדה כחברה מובילה", כותב לובלין. "על אף הפוטנציאל העתידי, כשאנו מסתכלים על 2020, לא ניתן לעצום עיניים ולהתעלם מהמספרים. להערכתנו, אלביט תמשיך להתקשות להציג את שיעורי הרווחיות שהיו אופייניים לה לפני עסקת תעש, וככל שתשתרש ההבנה שהצמיחה בשורה העליונה לא באה לידי ביטוי בשיפור ברווחיות, וחשוב מכך, לא מביאה לצמיחה בתזרים, אנו סבורים כי המכפילים צפויים להתייצב בשורה אחת עם הממוצעים בתעשייה".
לדבריו, "אנחנו מחזיקים בהמלצת 'תשואת חסר' על מניית אלביט, במחיר יעד של 130 דולר למניה".
בזן: מומלצת ב"תשואת יתר"
"בסוף 2018 בזן הציגה לשוק ניתוח שביצעה עבורה חברת ייעוץ, ומסקנתו הייתה שהשפעת התקן הימי במעבר לשימוש במזוט דל גופרית על מרווח הזיקוק של בזן צפויה לנוע בטווח שבין 0 ל-4 דולרים לחבית החל ב-2020 ועד לאמצע 2022, בעוד בתי הזיקוק הפחות מורכבים יציגו מרווחים שליליים", כותב לובלין בסקירה על בזן.
לדבריו, 2020 היא השנה שבה תוצאות המחקר של בזן יעמדו למבחן המציאות: "אינדיקציה ראשונית להשפעות השינוי בתקן התקבלה בסוף 2019, והצביעה על צניחה במרווחי הייחוס לרמות שליליות".
עוד לדבר לובלין, ב-2020 קשה לחזות את תוצאות בזן. "מרווחי הייחוס צפויים להיות נמוכים באופן משמעותי ממרווח בזן. בעוד מרווח הייחוס גוזר מרווח ביחס לתמהיל מוצרים היסטורי, סביר מאוד לצפות שבתי זיקוק, שלהם קיימת הגמישות לבצע את המעבר בדומה לבזן, עברו לייצר מזוט דל-גופרית, ומכאן בסיס הסטייה בין מרווחי הייחוס למרווח בפועל", הוא כותב.
להערכתו, ב-2020 בזן תציג EBITDA גבוה מ-400 מיליון דולר. "ברבעונים הבאים אנו צפויים לראות את בזן משיגה מרווח עודף משמעותי מעל למרווח הייחוס", הוא מוסיף.
לובלין מעריך כי האפסייד הצפוי מחוזה הגז החדש ומתקנות IMO 2020 עדיין לא באים לידי ביטוי בתוצאות, ועל אחת כמה וכמה, במחיר המניה. "בזן נכנסת ל-2020 עם מאזן יציב, לצד מינוף פיננסי של 1.9 וחוב נטו של 860 מיליון דולר, שלהערכתנו, צפויים להמשיך לרדת. כחברה שצורכת אשראי על בסיס שוטף, נתונים כאלה יוזילו באופן משמעותי את עלויות המימון שלה", הוא כותב.
בסיכום מציין לובלין: "אנו מחזיקים בהמלצת 'תשואת יתר' על מניית בזן במחיר יעד של 2.2 שקלים למניה".