גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

כששוקי ההון "קוּקוּ", חפשו הזדמנויות ב-CoCo

האם לאור משבר הקורונה עלולה גם בבנקים בישראל להתבצע מחיקת אג"ח קוקו? ● להערכתנו, היקפי ההון בבנקים, סוג הקוקו שהונפק ורתיעת המפקח מההשלכות - מביאים לכך שההסתברות לכך נמוכה מאוד

בנק הפועלים / צילום: יח"צ דוברות בנק הפועלים
בנק הפועלים / צילום: יח"צ דוברות בנק הפועלים

השילוב בין מחיקת אג"ח ה-CoCo (איגרות חוב מסוג Contingent Convertible) הראשונה בתולדות אסיה, בבנק ההודי Yes (שעליה כתבנו ב"גלובס" בשבוע שעבר), לבין המשבר הכלכלי החמור המתהווה בעולם ובישראל, הוביל משקיעים לתהות באשר לסיכונים למחיקת קוקו גם בבנקים ישראליים. בשבוע האחרון האמירו תשואות אג"ח הקוקו בישראל והגיעו ליותר מ-6% עבור הבנקים הפועלים, לאומי, מזרחי טפחות ודיסקונט, עברו את ה-7% בבנק הבינלאומי - ובבנק ירושלים חצו את ה-10%. 

השאלה הנשאלת היא האם גם בבנקים בישראל עלולה להתבצע מחיקת קוקו? אמנם מוקדם להעריך את עומקו והשלכותיו של המשבר הנוכחי, אבל להערכתנו, ההסתברות לכך נמוכה מאוד. לכן, לדעתנו, התשואות באג"ח קוקו בישראל כיום מגלמות פיצוי גבוה ביחס לסיכונים.

מכשירי רובד 2 בלבד

תחת תקנות באזל III, בנקים יכולים להנפיק שני סוגי אג"ח קוקו. בעולם, יותר מ-80% מהנפקות הקוקו הן של מכשירים המסווגים כרובד 1. מנגד, בישראל הונפקו רק מכשירי הון רובד 2. השוני במאפיינים בין שני סוגי הקוקו מביא לכך שהסיכון להפסדים במכשירי רובד 2 נמוך יותר משמעותית.

נתחיל מסיכון הקופונים. במכשירי רובד 1 הבנקים מורשים לבטל קופונים, ובמקרה שלבנק אין די רווחים ראויים לחלוקה, אף חל איסור לשלמם. מנגד, במכשירי רובד 2 הבנקים או המפקח אינם מורשים לבטל קופון, בשום מצב. 

שנית, וחשוב מכל, סיכון הפסדי הקרן. בכל מכשירי הקוקו, אם רמות ההון של הבנק יורדות מתחת לספים שהוגדרו מראש, או כשהמפקח מחליט שהבנק הגיע ל"נקודת אי-קיימות", ניתן למחוק את הקרן שלהם או להמירם למניות.

במכשירי רובד 1, הטריגר למחיקה או להמרה גבוה יותר מאשר במכשירי רובד 2 - לרוב ירידת יחס הלימות ההון ל-7% לעומת 5%.  

הבדל משמעותי נוסף, שלהערכתנו, חלק מהמשקיעים אינם מודעים אליו, נעוץ במרחב שיקול דעתו של המפקח על הבנקים: הוא רשאי למחוק מכשירי הון רובד 1 בתנאים פחות חמורים מאלה שמצדיקים מחיקת מכשירי הון רובד 2.

נסביר את משמעות הדבר: קוקו רובד 1 מוגדר כהון של "עסק חי", בעוד שרובד 2 מוגדר כהון של "עסק מת". כלומר, הון רובד 1 נועד לאפשר למפקח לחדש את הון הבנק, כשהבנק עודנו סולבנטי (בעל יכולת פירעון להתחייבותיו), באמצעות מחיקת הון המניות הקיים וקוקו רובד 1 - ולאפשר לו להמשיך לפעול (כבנק עצמאי או תחת בנק אחר).

מנגד, הון רובד 2 נועד לספוג הפסדים בחדלות פירעון. בכך, הוא משמש שכבת הגנה נוספת לבעלי החוב של הבנק, בדגש על הפיקדונות.

לפיכך, בשונה מרובד 1, כשבנק עודנו סולבנטי ונהנה מהלימות הון גבוהה ביחס לטריגר, קשה להצדיק החלטה של מפקח למחוק הון רובד 2.

השוואת מאפייני אגח CoCo

עודפי הון גבוהים ושמרנות גבוהה

להערכתנו, עודפי הלימות ההון הגבוהים בבנקים הישראלים ביחס לדרישות - וקל וחומר המרחק הרב שלהם מהטריגר המוגדר בקוקו - מביאים לכך שהסיכון למחיקת קוקו בישראל נמוך במיוחד.

הבנקים בישראל נהנים מעודפי הון גבוהים, המציבים אותם במרחק רב מהטריגר ב-CoCo

שני הבנקים הגדולים, לאומי והפועלים, החזיקו הלימות הון ליבה של 11.88% ו-11.53%, בהתאמה, מעל לדרישה בגובה 10.27%. נוסף על כך, ההון הכולל של הבנקים עומד על 15.67% בלאומי ו-14.64% בפועלים - הרבה מעבר לדרישת המינימום בשיעור 13.77%.

גם בבנקים הבינוניים קיימים עודפי הון ליבה, אבל מתונים יותר. דיסקונט מחזיק הון ליבה בסך 10.31% לעומת דרישה של 9.2%, והבנק הבינלאומי 10.81% לעומת 9.31%. עודפי הון קטנים יחסית מתקיימת במזרחי טפחות, המחזיק 10.14% לעומת דרישה של 9.83%. 

בקרב הבנקים הקטנים, בנק אגוד מחזיק הון ליבה בשיעור 10.73% - עודף משמעותי ביחס לדרישה של 9.39%. בנק ירושלים מחזיק הון ליבה בשיעור 10.4%, לעומת דרישה של 9.9%.

יתרה מכך, מכיוון שבישראל משתמשים בגישה הסטנדרטית להקצאת הון תחת באזל III, ולא בגישה המתקדמת (IRB), המבוססת על מודלים פנימיים של הבנקים עצמם, הקצאת ההון של הבנקים הישראלים שמרנית במיוחד. 

הסיבה לכך היא שמשקלי הסיכון המשמשים לחישוב דרישות ההון בארץ גבוהים בהשוואה בינלאומית, בעיקר לעומת הבנקים הגדולים באירופה. כלומר, אם בנק משתמש במשקל סיכון גבוה מבנק אחר, נכסי הסיכון שלו (RWA) יהיו גבוהים יותר.

כתוצאה, כדי להשיג יחס הלימות הון מסוים (הון חלקי נכסי סיכון), הבנק יידרש להחזיק יותר הון. לפיכך, ביחסי הלימות ההון של הבנקים הישראליים מגולם היקף הון גבוה במיוחד - לעתים פי שלושה ויותר בהשוואה לבנקים זרים מובילים. בבוא המפקח להעריך את היקף ההון העומד לרשות הבנק לספוג הפסדים, זהו מאפיין מפחית סיכון משמעותי נוסף.

על עמידות הבנקים ניתן ללמוד גם מתוצאות מבחני הקיצון, שמבצע בנק ישראל. במבחן האחרון ב-2018, נותח תרחיש הכולל משבר בשוק הדיור, התכווצות התוצר ועלייה באבטלה, לצד עליית ריבית משמעותית של בנק ישראל. לאורך כל התרחיש, כל הבנקים שמרו על יחס הון עצמי רובד 1 גבוה משמעותית מהרמה שדורש בנק ישראל בתרחישי הקיצון (6.5%). יחס הון הליבה הממוצע ירד מכ-11.0% באותה שנה לכ-10.3% בשנה לאחר מכן. בנק בודד, שזהותו לא פורסמה, ירד ליחס הון של 7.2% (עדיין גבוה מהטריגר) - ובשאר הבנקים הפגיעה היתה הרבה פחות חריפה.

להערכתנו, הפגיעה במציאות עשויה להיות חריפה פחות, שכן שבתרחישים כאמור יוכלו הבנקים לאורך הזמן לנקוט צעדים שישפרו את הלימות ההון שלהם, באופן שתרחישי הקיצון הסטטיים לרוב אינם מביאים בחשבון.

נוסף על כך, תיקי האשראי העסקיים והצרכניים של הבנקים מאופיינים בחיתום שמרני, המצמצם את פגיעותם למשבר. באשר לתיקי המשכנתאות, על אף העלייה בחלקן של ההלוואות בשיעורי מימון גבוהים בשנים האחרונות, שיעור המימון ביחס לשווי הנכס (LTV) הממוצע בבנקים נותר נמוך יחסית, בשיעור של 52%.

לכן, להערכתנו, אפילו ירידה משמעותית במחירי הדירות תותיר ללווים תמריץ לשלם ולתעדף זאת כמעט על כל הוצאה אחרת, כדי לשמר את ההון העצמי שייוותר בדירת מגוריהם. לפיכך, לדעתנו, גם משבר משמעותי לא יוביל לכשלי אשראי בהיקף רחב במשכנתאות.

סיכון מערכתי גבוה בישראל

בבואו להכריע באשר למחיקת קוקו, שיקול משמעותי העומד בפני המפקח על הבנקים הוא ההשלכות המערכתיות שהדבר עלול לעורר. הסיכון המערכתי מתעצם במערכות בנקאיות קטנות וריכוזיות כמו זו של ישראל. במסגרתה, חמשת הבנקים הגדולים חולשים על 93% מפיקדונות הציבור, והשניים הגדולים על כ-60%. כשל של כל אחד מהם מהווה אירוע שעלול הן באופן ישיר, והן לנוכח תגובות השרשרת אליו, להוביל לקריסת הכלכלה.

לעומתם, החשיבות המערכתית של הבנקים הקטנים יותר - בדגש על בנק אגוד לפני שהושלם מיזוגו, ובנק ירושלים - היא חשיבות נמוכה יותר. תיאורטית, אף ניתן לדמיין מצב שבו בעת משבר יידרש אחד הבנקים הגדולים לרכוש את הבנקים הקטנים ולבלוע את הפסדיהם במאזנו.

ואולם להערכתנו, אם יתקיימו אירוע אי-קיימות ומחיקת קוקו באחד הבנקים הקטנים, ייתכן מאוד כי הוא "ידביק" את שאר הבנקים. זאת, שכן תגובות לקוחותיו ולקוחות בנקים קטנים ובינוניים אחרים יאיימו על יציבות המערכת כולה. הסיבה לכך היא שהסיכון העיקרי לקריסת בנקים אינו מחסור בהון, אלא סיכון נזילות. כלומר, שהציבור יאבד אמון ביציבות הבנקים - וימשוך מהם כספים באופן מאסיבי.

לכן, הסיכון המערכתי במחיקה גדול דרמטית מהתועלת שניתן יהיה להפיק ממנה. משכך, אנו מעריכים שבנק ישראל יימנע מלהפעיל במכשירים אלה את טריגר אי-הקיימות.

להערכתנו, הסיכון המערכתי במחיקת קוקו הוא הסיבה העיקרית שבנק ישראל אינו מאפשר לבנקים להנפיק הון רובד 1. זאת, מאחר שממילא לא יוכל להשתמש בו לספיגת הפסדים, בלי להעצים דרמטית את המשבר.

הבחנה חשובה מבנק פופולר

יטען הטוען כי בעבר כבר בוצעה מחיקת קוקו רובד 2 בעולם, בבנק פופולר הספרדי שקרס ביוני 2017 ונמכר לבנק סנטנדר. ואולם, חשוב להבין את הנסיבות שבהן הדבר בוצע, ומדוע הן שונות מהותית מהתנאים בישראל.

ראשית, בעת הכרזת אירוע אי-הקיימות סבל בנק פופולר מחדלות פירעון עמוקה. הערכת שווי שביצע הבנק המרכזי של ספרד באותו מועד (ועודנה שנויה במחלוקת) העלתה כי הונו העצמי של פופולר שלילי בהיקף של 2 מיליארד אירו. ספיגת הפסדים בסכום זה הצריכה לא רק למחוק באופן מלא את הון הליבה וקוקו רובד 1, אלא גם את ההון רובד 2.

כלומר, ההון השלילי של פופולר הפך אותו דה-פקטו ל"עסק מת" והצריך את מחיקת רובד 2 לצורך ניקוי מאזנו לפני המכירה לסנטנדר.

שנית, בנק פופולר לא היה בעל חשיבות מערכתית בספרד, אלא הבנק השישי בגודלו בלבד, בשוק גדול ופתוח משמעותית בהשוואה לישראל. נוסף על כך, קריסת פופולר אירעה בתקופה כלכלית חיובית יחסית - לא על רקע משבר כלכלי היוצר רגישות גבוהה. אותר לפופולר קונה מרצון - בנק איתן, שיכול היה לספוג את מאזנו הבעייתי, בהינתן שולי הביטחון שהתירו מחיקות ההון הרגולטורי שבוצעו. בין לילה נהפכו כל לקוחות פופולר ללקוחות סנטנדר, והובטחה יכולת הפירעון כלפיהם. בשילוב נסיבות אלה, לא נוצר תמריץ משמעותי למשיכת פידיונות.

להערכתנו, אף אם המשבר הנוכחי יעמיק, סביר להניח כי שילוב נסיבות כאמור לא יתקיים בישראל, מכל הטעמים שצוינו. 

הכותבים הם רו"ח ועו"ד איתי רושקביץ ומור לוין, מייסד ושותף, בהתאמה, בחברת הייעוץ הפיננסי CoAF - Complex of Alternative Finance. הגורמים בטור זה עשויים להשקיע בניירות ערך או מכשירים, לרבות אלה המוזכרים בו. האמור אינו מהווה ייעוץ או שיווק השקעות, המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. 

*** גילוי מלא: הכותבים מספקים שירותי ייעוץ לחלק מהבנקים המוזכרים בטור.

עוד כתבות

רון חולדאי / צילום: שלומי יוסף

"לצלוח את התקופה": עיריית ת"א מקימה מרכז גישור לשוכרי הדירות

המרכז הוקם במטרה לסייע לאזרחים בבעיות כמו סכסוכים משפטיים, עיכובים בתשלום שכירות ותביעות פינוי ● חולדאי: "מקווה שמרכז הגישור יסייע לפחות לחלק מהתושבים לצלוח את התקופה הקרובה, בהסכמה ומתוך סולידריות של בעלי הבתים"

מני מזוז ואורי שהם / צילום: דוברות אוניברסיטת חיפה, מארק ישראל סלם, הארץ

הנציב שהם נגד השופט מזוז: "ראוי היה להימנע מאמירת הדברים באופן שבו הם נאמרו"

אל נציב תלונות הציבור אורי שהם, שכיהן עד לא מכבר לצידו של מזוז, הוגשו שלוש תלונות בעניינו של מזוז לאחר שסירב לפסול את עצמו בעתירה נגד השר אוחנה ● שהם כתב כי "שלוש התלונות מבהירות את מידת הזהירות שעל שופט לנקוט בהתבטאויותיו בפומבי בכלל, ובסוגיות רגישות בפרט"

שבתאי אדלסברג/ צילום: יחצ

המניה בשיא: אודיוקודס יוצאת לגיוס של כ-100 מיליון דולר

חברת הטכנולוגיה נהנית מהמעבר לעבודה מרחוק, מגמה שהתגברה בעקבות התפשטות וירוס הקורונה

מטוסי אל על מושבתים בשדה התעופה / צילום: Oded Balilty, Associated Press

ועד עובדי נתב"ג: "השדה יעבור למתכונת יום כיפור אם לא ייפתחו השמיים"

בשל נהלי משרד הבריאות, הלכה למעשה נמשך העוצר התעופתי ● ועד עובדי רשות שדות התעופה הודיע כי אם לא יגובש מתווה לחזרת הטיסות בהקדם, כל עובדי רש״ת יצאו לחל״ת ביום א' הקרוב והצוותים היחידים שיעבדו יהיו צוותי חירום

מה קורה בתחום הטיפולים בסרטן / צילום: shutterstock, שאטרסטוק

לא רק תרופות: מה קורה בתחום הטיפולים בסרטן

השבוע נערך באופן וירטואלי כנס ASCO, אחד הכנסים העולמיים המובילים בתחום הסרטן • בין היתר דובר בו על ייחודיות הטיפול בחולים מבוגרים, על השפעתן של גישות פסיכולוגיות וכלכליות בטיפול ועל תוצאות טיפול בחולי סרטן שגם חטפו קורונה

יוסי לובטון / צילום: איל יצהר

אפקט הקורונה: פובליסיס ישראל יוצאת בפיילוט לעבודה מהבית

החברה תחל בפיילוט שיימשך שלושה חודשים, במסגרתו במהלך יומיים בשבוע יעבדו העובדים מהבית ● יו"ר הקבוצה: "העבודה מהבית בתקופת הקורונה הוכיחה לנו שמדובר במודל עבודה חדשני המתאים לתקופה"

שפי פז / צילום: שלומי יוסף, גלובס

המקרה של שפי פז: האם ביקורת על בג״ץ היא עילה לענישה?

כיצד הפכה ביקורת לעילה להפחתת פיצויים בתביעת לשון הרע

קבלת היתר בנייה / איור: סהר קובר

"שנים מתבזבזות על הליכי סרק": כמה זמן באמת לוקח להוציא בישראל היתר בנייה, והאם יש סיכוי לקיצור משמעותי

רשויות התכנון בישראל אומרות שמשך הזמן לקבלת היתר בנייה מתקצר, והליך הרישוי מתייעל ● בשוק אומרים שהמצב לא רק שלא השתפר, אלא אף הורע ● מי צודק?

מתחם עזריאלי באזור התעשייה בחולון / צילום: גיא ליברמן, גלובס

לאחר שקיבלה שתי המלצות חיוביות: עזריאלי קופצת ב-4%

האנליסט ישי ששון מדיסקונט ברוקראז' ממליץ "תשואת יתר" ומציב מחיר יעד של 213 שקל למניה, גבוה בכ-17% ממחירה בבורסה כעת ● ברי גנדנשטיין מלאומי פרטנרס מציב מחיר יעד של 204 שקל למניה

נפגעי הקורקינטים והאופניים החשמליים - 1 ביוני

אתמול באיכילוב: 11 פצועים בתאונות קורקינט ואופניים חשמליים

"גלובס" ובית החולים איכילוב חוזרים לדווח על מספר הנפגעים מתאונות שבהן מעורבים כלי רכב חשמליים: אופניים וקורקינטים

קנינג פוק, מנכ"ל האצ'יסון / צילום: איל יצהר, גלובס

הערכות: האצ'יסון תמכור את מניות פרטנר עם התאוששות השוק

החברה הפנימה שבעקבות ביקור שר ההגנה האמריקאי פומפיאו בישראל לפני שבועיים הסיכוי לקבל היתר שליטה אפסי והיא צריכה להיערך למכירת המניות

טראמפ מחזיק תנ"ך מחוץ לכנסיית הקדוש ג'ון / צילום: Patrick Semansky, AP

טראמפ: "אפעיל את הצבא אם ראשי המדינות לא ירגיעו את המפגינים"

כדי לאפשר לכוחות הצבא לפעול בתוך ארה"ב, טראמפ יצטרך להפעיל חוק בן 213 שנה ● הפעם האחרונה שנעשה שימוש בחוק זה הייתה במהומות רודני קינג ב-1992

השרה גילה גמליאל / צילום: רפי קוץ, לע"מ

גילה גמליאל בולמת את תוכנית המשרפות של קודמה בתפקיד

ל"גלובס" נודע כי חודש לאחר שאושרה הקמתן, השרה להגנת הסביבה החליטה להקפיא את יישום התוכנית להקמת משריפות פסולת, לצורך בחינה מחודשת של מדיניות הפסולת בישראל ● התוכנית השנויה במחלוקת, עוררה התנגדויות בקרב ראשי ערים, פעילים סביבתיים ומומחי סביבה

אדם עוטה מסיכת מגן במהלך התפרצות מגפת הקורונה במנהטן, ניו יורק / צילום: Mike Segar, רויטרס

האם אחוזים משמעותיים מבדיקות הקורונה מציגות תוצאה חיובית כוזבת?

משרד הבריאות: "אנחנו מבצעים בדיקה חוזרת אם היא אינה מתאימה לתמונה הקלינית"

אסדת קידוח נפט בים הצפוני / צילום: Andrew Milligan, Associated Press

"נראה גל פשיטות רגל של מפיקי נפט לקראת סוף השנה"

סיימון רדמונד, ראש תחום אנרגיה וכרייה בחברת דירוג האשראי הגלובלית S&P, סבור שהשפל בביקוש לנפט אינו תופעה זמנית ● משבר הקורונה, לדבריו, שינה את הרגלי העבודה והנסיעה של האנשים בצורה שתימשך גם בעתיד ● "לא ראינו עד היום הרבה פשיטות רגל כי אנחנו רק בתחילת המשבר"

הילארי גושר  / צילום: אינסייט פרטנרס

“אנחנו לא רוצים לבוא ליזמים שזקוקים לכסף מעמדה של 'טורף'"

עם הון של כ-30 מיליארד ד', קרן אינסייט פרטנרס האמריקאית היא מהמשקיעות הדומיננטיות בישראל ובעולם כולו, שמתמקדות בחברות תוכנה ● הילארי גושר, שותפה בקרן, מספרת ל"גלובס" על תפיסת ההשקעות, על היתרון של עבודה מהבית, ונותנת עצות ליזמים: "הלקוחות הקיימים הם החמצן שלכם"

שלומית סמילנסקי, עוסקת בדיקור סיני כבר 15 שנה / צילום: בעז קורח

"יש לי מטופלים שצריכים לחשוב עכשיו 10 פעמים על כל שקל"

שלומית סמילנסקי היא בעלת קליניקה לדיקור בביתה ● "הקורונה גרמה לי לעצירה מאוד רצינית, יותר מחודשיים לא עבדתי בכלל" ● "גלובס" שם את הסיוע לעסקים קטנים ולעצמאים במרכז 

יזהר שי ודוד אמסלם / צילום: שלומי יוסף, עדינה ולמן, דוברות הכנסת

שר המדע נגד שר הסייבר: "דבריו עושים עוול בלתי מוצדק וחסר ביסוס"

פנייתו של השר יזהר שי לנתניהו ולגנץ, נעשתה בגין דברים שאמר אמסלם אתמול מעל בימת הכנסת, בעת שהיה השר המשיב לשאלות חברי הכנסת מטעם הממשלה ● אמסלם פנה לחברי האופוזיציה ואמר "אתם מזכירים לי משטרים אפלים שככה מתנהגים"

פרופ' רפי מלניק / צילום: רפי קוולרצ'יק

פרופ' רפי מלניק לא חושב שצריך לדאוג מהחוב הציבורי התופח

פרופ' רפי מלניק, לשעבר חבר הוועדה המוניטרית של בנק ישראל, מסביר בטור מיוחד למה הוא חושב שכלכלת ישראל איתנה מספיק להתמודד עם נטל החוב שייווצר, וסוכנויות הדירוג הבינלאומיות תמשכנה לדרג אותה כמקום בטוח להלוות לה כספים ולעשות אתה עסקים

אוריאל רייכמן/ צילום: אביב חופי

מתנת הפרידה של מייסד הבינתחומי: המוסד ייקרא על שמו

האסיפה הכללית של הבינתחומי אישרה את שינוי שמו של המוסד ל"אוניברסיטת רייכמן" ● במל"ג לא מתכוונים להשלים עם המהלך ואף אומרים כי הוא מנוגד לחוק וכי הכרה במוסד כאוניברסיטה היא החלטה שלהם