חוות כרייה של ביטקוין ברוסיה, מרץ / צילום: Reuters, MAXIM SHEMETOV
בשבוע האחרון עבר הביטקוין זעזועים קשים. בתחילה היה זה אילון מאסק עם הצהרותיו הפומביות ולאחר מכן הייתה זו סין, שהוסיפה שמן למדורה עם הוראה חדשה, שאינה ברורה עד תומה, ביחס לאיסור השימוש במטבעות קריפטו כאמצעי תשלום. הסינים הביאו לפאניקה של ממש והביטקוין צלל בחדות בעשרות אחוזים אל סמוך לקו ה-30 אלף דולר. לרגעים היה נדמה שהביטקוין עתיד למות מות נשיקה מהיר, אך כמעט באותה חדות הוא שב מאז אל מעל קו ה-40 אלף דולר.
לאלו שלא עוקבים אחר עולם הביטקוין, אלו תהפוכות דרמטיות, אך למי שהביטקוין הוא לחם חוקו, התנודתיות החריפה הזו מוכרת למדי. הביטקוין מאז ומתמיד היה נכס בעל תנודתיות רחבה. כך למשל בשנת 2017, הזכורה דווקא בזכות הראלי הדרמטי מכ-1,000 דולר בתחילתה ל-20 אלף דולר בסופה, המטבע "עמד" בחמש קריסות מחיר של עשרות אחוזים. השבוע האחרון הוא דוגמה מעניינת לתנודתיות הזמנית במחיר הביטקוין, אך באותו הזמן גם למגמת העלייה הכללית שבכל זאת נשמרת.
הופעתו ופריחתו של הביטקוין הוא אירוע בממדים היסטוריים. מסעו של הביטקוין בתוך 12 שנה מנייר עמדה בן תשעה עמודים שפרסם אלמוני בפינה נידחת של האינטרנט למותג ש-71% מהאמריקאים שמעו עליו, על פי סקר של YouGov, אף שמעולם לא נערך לו קמפיין פרסומי ואין אדם המזוהה עם הקמתו או שיווקו, הוא לא פחות מתופעה פנומנלית.
גם ההתפתחות במחירו היא תופעה שכנראה טרם נחזתה בהיסטוריה: משווי של פחות מסנט מאז הטרנזאקציה המסחרית הראשונה בשנת 2010 ועד לשווי של כ-50 אלף דולר ושווי שוק של כטריליון דולר, כיום. בנסיבות אלו אין להתפלא שרבים מנסים לפצח את המפתח לגידול בערכו ובהתאמה גם לנסות להעריך לאן ימשיך מחירו לטפס.
ביטקוין הוא הנכס הדיגיטלי הראשון שכמותו מוגבלת. נדירות זו דומה לנדירותם של יסודות בודדים בטבע ובראשם הזהב והכסף. אך בניגוד להם, כנכס דיגיטלי ניתן להעבירו מקצה אחד של העולם לקצהו האחר באמצעות האינטרנט בתוך דקות. תכונה זו קיבלה ביטוי במסמך שפרסם הוגה הרעיון, המוכר בכינוי סאטושי נאקאמוטו "תארו לכם נכס הנדיר כזהב אך עם תכונות אלו: הוא אפור ומשעמם בצבעו, אינו מוליך חשמל, לא בר שימוש לקישוט אבל ניתן להעבירו באמצעות תקשורת דיגיטלית".
סוד הנדירות
מה שמייחד נכסים כמו זהב וכסף הם נדירותם. זו נובעת מהקושי והמחיר הכרוך במציאתם וכרייתם. לאורך אלפי שנות היסטוריה מאז בא הזהב לעולם אי שם במצרים העתיקה ועד ימינו, ללא קשר לטכנולוגיה ולמשאבים, כמות הזהב החדשה שנכרתה בכל שנה הייתה מוגבלת ביותר. נדירותו ותכונותיו הפיזקליות-ייחודיות, ביניהן היותו בר חלוקה, עמיד וקל לנשיאה הפכו אותו לתשתית המוניטרית לאורך אלפי שנות היסטוריה אנושית.
הנדירות הזו, שנחשבה חסינה מפני מניפולציות, היא-היא יסוד ערכו של הביטקוין. נדירות זו נקבעה בפרוטוקול וההגנה עליה נעשית באמצעות מנגנון מסובך וייחודי לייצור ביטקוינים נוספים. ביטקוינים אלה מיוצרים על ידי מחשבים המשתתפים בתחזוקת רשת הביטקוין. אלו מנסים ללא הרף לפתור מעין חידה מתמטית סבוכה. אחת לכ-10 דקות, אחד המשתתפים, המכונים כורים, יפתור את ה"חידה" ובתמורה יזכה לעדכן את היומן המבוזר בטרזטקציות החדשות. על כך יקבל הפותר-המעדכן "מענק" - ביטקוינים חדשים. כמות המענק, המכונה גם "בלוק-ריווארדס", הינה קבועה, אך היא נחתכת במחצית כל ארבע שנים, או לייתר דיוק כל 210 אלף בלוקים. בין 2009 לסוף 2012 עמד המענק על 50 ביטקוינים, אז הוא נחתך ל-25. ביולי 2016 הוא ירד שוב ל-12.5 ביטקוין, ובמאי שנה שעברה הפיצוי ירד ל-6.25 ביטקוין בכל פעם שהחידה נפתרה והיומן המבוזר עודכן.
בספרו הפופולרי "סטנדרט הביטקוין" מאת ד"ר סייפאדין אמעוס, כלכלן ומומחה ביטקוין, הוא מסביר את המודל של "הקיים מול החדש" (Stock to flow). "בכל סחורה, הכפלת הכמות המיוצרת תטביע את המלאי הקיים ובהתאמה תרסק את מחירו. אך כאשר מדובר בזהב אפילו הכפלת הכמות המיוצרת השנתית תהא חסרת משמעות כי היא תגדיל רק באופן שולי את כמות הזהב החדש שבא לעולם... הגידול הקבוע, אך קטן, בכמות הזהב החדש הנכרה ובא לעולם בכל שנה, הוא הסיבה העיקרית שבגינה הזהב שמר על מעמדו המוניטרי לאורך ההיסטוריה... היחס הגבוה בין המלאי הקיים לבין הייצור החדש (קרי מעט מאד כמות חדשה, ביחס למה שכבר קיים) הופך את הזהב לסחורה עם גמישות ההיצע הנמוכה ביותר הקיימת... כיום (בעת כתיבת הספר ב-2017 - ח.ש.) כמות הביטקוין החדשים המיוצרים הם 1/25 מהכמות הקיימת, אבל בסביבות 2022 כמות החדש-מול-הקיים תהא נמוכה יותר משל הזהב".
נכון לימים אלו מתוך הסך המקסימלי של 21 מיליון ביטקוין שניתן לייצר על פי הפרוטוקול, כ-18.7 מיליון כבר נכרו. קצב הייצור היומי של הביטקוין עומד כיום על כ-900 ליום. כך ש-2.3 מיליון הביטקוין הנוספים עתידים להיות מיוצרים בקצב קטן והולך עד 2140. יחס ה"חדש לישן" של הביטקוין עומד איפוא כיום על מתחת ל-2%.
חוצים את המטבע
תיאוריה אחת לניתוח השווי ומחיר הביטקוין מניחה כי יש יחס ישר וקבוע בין הנדירות כפי שהיא מתבטאת ב"סטוק טו פלואו" ובין מחיר הביטקוין. על פי תיאוריה זו ניתן למצוא מתאם סטטיסטי גבוה, מעל 90%, קבוע ומדיד בין השינויים במחיר ובין השינויים המתמשכים ב"סטוק טו פלואו". נסיבות חיצוניות מיוחדות אומנם מטות את המחיר, מעל או מתחת למקום בו הוא "אמור" להיות בהתבסס רק על המודל. אך לא באופן משמעותי לפגוע במודל.
אך בעוד קצב הכרייה של זהב הינו פחות או יותר קבוע לאורך שנים רבות, קצב הכרייה של הביטקוין נחתך בחצי כל ארבע שנים. כפי שהוסבר לעיל. לחיתוך הזה המכונה Halving יש השפעה גדולה מטבע הדברים על ה"סטוק טו פלואו", מכאן, על פי המודל האמור, גם על המחיר.
במילים אחרות הירידה החדה כל ארבע שנים במספר הביטקוין המיוצרים גוררת בעקבותיה עלייה חדה מקבילה במחיר. זאת הואיל והחצייה חותכת בחדות את היצע הביטקויינים.
עם הירידה החדה בהיצע, המחיר מתחיל לטפס. העלייה במחיר מושכת את תשומת ליבם של שחקנים חדשים והביקוש גואה עוד יותר. זאת בדיוק בשעה שההיצע נפל דרמטית. מה שמביא לעליית מחיר גבוהה ומהירה עוד יותר, ובמעגליות מתמשכת.
אחד הכותבים המוכרים על התיאוריה שמכונה "פלאן-בי", העריך במאמר ב"מדיום" במרץ 2019 (כאשר הביטקוין עמד על 4,000 דולר) כי "אנחנו יכולים לייצר מודל למחיר הביטקוין ביחס ישיר ל"סטוק טו פלואו". בוודאות של 95% יש לצפות למחיר ביטקוין של 55,000 (גידול של כפי 14 מיום הכתיבה - ח.ש) לאחר החציה שתתרחש במאי 2020.. זה מדהים והזמן יוכיח אם אכן המודל הזה צודק ומדייק".
בהתאם ממשיך פלאן-בי ומעריך, כי השפעת החצייה כל ארבע שנים תגדיל את המחיר בפקטור של פי 10. בהתאם הוא מעריך כי מחיר היעד לביטקוין במחזור הזה יעמוד על כמאה אלף דולר ובמחזור הבא, בשנת 2025 על כמיליון דולר.
מכניזם של מחירים
"מכניזם המחירים עובד כך", מסביר ד"ר אשר עידן, יועץ ומרצה בינלאומי בתחומי הרשתות החברתיות והביטקוין, "לפני החצייה יש לביטקוין ביקוש והיצע פחות או יותר יציבים, אך אחרי החציה ההיצע נופל בחדות. ירידה זו גורמת למחסור חריף והמחירים מתחילים לעלות. המחיר העולה משפיע גם על הכורים והם מעכבים עד כמה שיוכלו את משלוח הביטקויינים החדשים לשוק כדי ליהנות ממחיר גבוה יותר בעתיד. במקביל המחיר העולה מביא ביקוש משחקנים חדשים, והמחיר מטפס במהירות"
"אלו שפספסו את העלייה הגדולה מקבלים פומו (פחד להישאר בחוץ ולהפסיד את ההזדמנות)", ממשיך ד"ר עידן, "שדוחף את המחיר מעלה אל מעבר למקום שיווי המשקל של חזקת ה-10, שבו הוא אמור היה להיות. לכן ב-2017 מחיר הביטקוין לא נעצר בעשרת אלפים דולר, אלא הגיע כמעט ל-20 אלף. המחיר המוגזם גורם לכורים הזקוקים למזומנים לתחזוקת פעילותם, ולשחקנים הוותיקים לממש רווחים. המחיר צונח והשחקנים החדשים שקנו ביוקר או במרג'ין (אשראי) בורחים במהירות. המחיר צונח עוד, עד כדי 50% אל מתחת לקו שיווי המשקל (או 75% ממחיר השיא). זהו מחזור בוטני ממש. ניתן לחשוב על הכרייה כמו גשם ועל החצייה כמו בצורת. מכאן ארבע עונות לביטקוין, אביב של פריחה, שבה השוק מניב פרי (2013, 2017, 2021, 2025) לעומת קיץ בו השוק נובל ונותרים רק השורשים - ה"הודלרים", השחקנים הוותיקים, המאמינים הגדולים, הכורים - כמו בשנים (2014, 2018, 2022) עד לחצייה הבאה (2012, 2016, 2020, 2024) שמתחילה את המחזור מחדש".
ללא אמונה בהסבר הציורי והמורכב, גם מנתחים טכניים רבים הגיעו למסקנות דומות. באוגוסט 2020 בשעה שהביטקוין נסחר בכ-11 אלף דולר כתב אבי סעדון אחד המנתחים הטכניים המוכשרים בישראל כי "היום הביטקוין נסחר בשער 11,500 דולר. האם הוא יפתיע את כולם ויעלה לשער של 120 אלף ואולי אף 240 אלף? הניתוח הטכני תומך במהלך שכזה בתנאי שישמור על תנועה בתוך המסלול הקבוע המסומן בתרשים המצורף, היעד הראשון שאני מצפה שיגיע במהלך השנה הקרובה הוא 50 אלף".
הביקורת וההצלחה
רבים מבקרים את המודל הזה אם כי קשה להתווכח עם הצלחתו לנבא עד כה את מחיר הביטקוין. המודל עוסק במחירו של הביטקוין ביחס להיצע המשתנה. אך רמת הביקוש לביטקוין הוא אחד הנושאים הקריטיים, שהמודל מתעלם ממנו או מתייחס אליו רק בעקיפין. הפשטנות של המודל גם מתעלמת מגורמים חיצוניים לביטקוין כמו התנהגות הבנקים המרכזיים או הרגולטור מחד, והצטרפותם של המשקיעים המוסדיים, שמנהלים סכומי עתק להשקעה מאידך.
יתרה מזו אם המודל נכון מדוע אינו עובד כאשר מדובר במטבעות קריפטו אחרים? בראיון לפורבס באפריל השנה הודה "פלאן בי" כי בדק את המודל על 10 מטבעות מובילים אחרים, כולל איתריום, לייטקויין, וביטקוין-קאש אך לא מצא קורלציה דומה בין המחיר, הנדירות, וכמות המטבעות המיוצרים.
על פי המודל המתואר לעיל הביטקוין אמור להגיע בשנת 2025 אחרי החצייה הבאה, למחיר של מיליון דולר ליחידה. עד כמה שתחזית זו נשמעת מופרכת חשוב לזכור כי בתחילת 2017 שעה שמחיר הביטקוין עמד על כ-1,000 דולר, התחזית למחיר של 55 אלף דולר בעוד ארבע שנים, הייתה נשמעת מופרכת לא פחות.
אולי המפתח למחיר העתידי נמצא דווקא בתחזית שהשמיע לפני כשבועיים המשקיע, מנהל הקרנות והמיליארדר, סטן דראקנמילר שאמר כי "לפני חמש שנים חשבתי שקריפטו הוא פתרון המחפש בעיה. עכשיו הבעיה זוהתה בבירור, והיא יו"ר הפד, ג'רום פאוול, ושאר הבנקאים המרכזיים... בקצב הזה (של חוב והדפסה) אני חושש הדולר יאבד את מעמדו כמטבע הרזרבה הבינלאומי יחד עם כל היתרונות המדהימים שזה העניק לנו".
בעולם של אובדן אמון מוחלט בדולר דומני כי ביטקוין במחיר של 10 מיליון דולר בשנת 2029 נשמע אולי פחות דמיוני מאשר ביטקוין במחיר 50 אלף דולר נשמע בשנת 2013.
הכותב הוא עורך דין בהשכלתו העוסק ומעורב בטכנולוגיה. מנהל קרן להשקעות במטבעות קריפטוגרפיים, ומתגורר בעמק הסיליקון. כותב הספר "Brief A Money of History" ומקליט הפודקסט kanamerica.com