גלובס - עיתון העסקים של ישראלאתר נגיש

טורבינות רוח ופאנלים סולריים / צילום: Shutterstock

בטור הקודם הראינו כי השקעה במניות של חברות בעלות דירוגי סביבה, חברה וממשל (ESG) גבוהים יותר מניבה למשקיעים תשואה שאינה שונה באופן מובהק מאשר השקעה בחברות בעלות דירוגי ESG נמוכים, אולם השקעה זו היא בעלת מאפייני סיכון טובים יותר. מתוך כך עולה השאלה מהי השפעת השקעה בתהליכי ה-ESG על החברות עצמן.

להשקעה בשיפור מדדי ה-ESG עשויות להתלוות הוצאות גבוהות, ולכן נסקור בטור זה את המוטיבציות של חברות עסקיות להשקעה ב-ESG, וננתח האם כולן מקבילות לאינטרסים של בעלי העניין בחברה. בנוסף, נבחן האם פעילות השקעה זו מגדילה את השווי ומשפרת את הביצועים הפיננסיים של החברות.

אינטרסים של המנהלים

במאמר מעורר מחשבה (בנאבו וטירול, 2010) החוקרים טענו שישנן שלוש מוטיבציות עיקריות מאחורי רצון החברות להשקיע באחריות תאגידית (CSR) גם אם הדבר גורר עלויות גבוהות. סיבה ראשונה להשקעה ב-ESG היא שמנהלי החברה מממשים את ערכיהם האישיים על חשבון קופת החברה, באמצעים כמו תרומות פוליטיות או תרומות לארגונים שמנהלי החברה פעילים בהם או על מנת למצוא חן בעיניי הציבור. פעילות זו צפויה דווקא להקטין את שווי וביצועי החברה בגין אותה עלות סוכן (Agency Cost).

דוגמה לכך הוצגה במחקר (קרוגר, 2014) שבחן את תשואות המניות סביב כ-2,100 הודעות חיוביות ושליליות בנוגע להתנהלות ה-CSR של חברות בארה"ב. החוקר הראה כי לאחר הודעות על מדיניות ה-CSR חלה בממוצע ירידה קלה במחירי המניות של החברות, אולם באופן משמעותי יותר כאשר היה קיים פוטנציאל לניגודי עניינים מול מנהלי החברה.

האצלת ערכי בעלי העניין

סיבה שנייה להשקעה ב-ESG היא שהחברה יכולה ליישם בצורה יעילה יותר את הערכים של בעלי העניין בה מאשר בעלי העניין בעצמם. בגישה זו, בעלי המניות, הלקוחות והעובדים מאצילים את ערכיהם על החברה, ומממשים אותם באופן אפקטיבי יותר מאשר אילו הם היו פועלים באופן ישיר. החברה איננה נפגעת מעלות ההשקעה ב-ESG מכיוון שבעלי העניין בה מוכנים "לשלם יותר" על מנת לממש את ערכיהם דרך החברה.

במחקר לדוגמה (ברק ונייבורג, 2008) החוקרים הציגו מודל אשר הראה כי חברות יכולות, על ידי שימוש בדירוגי ESG גבוהים, למשוך עובדים מסורים יותר למטרות אלו ולהגדיל את פרודוקטיביות העבודה. במחקר אחר (סרוואס וטמאיו, 2013) החוקרים הראו כי הקשר בין השקעה ב-CSR לבין שווי החברה הוא חיובי רק עבור חברות בעלות מודעות לקוחות גבוהה, הנמדדת לפי היקף פרסום החברות, אולם בחברות בעלות מודעות נמוכה הקשר הוא חסר מובהקות ואף מעט שלילי.

השקעה לטווח ארוך

הסיבה השלישית להשקעה ב-ESG היא שהשקעה זו תחזיר את עצמה בטווח הארוך ולכן היא דווקא מוסיפה ערך לחברה (Doing well by doing good). תוספת הערך הזו תנבע הן מהגדלת ההכנסות של לקוחות מעורבים ערכית והן על ידי הקטנת הוצאות וחשיפה רגולטורית לקנסות בעתיד.

לדוגמה (צ'רנב ובלייר, 2015) חוקרים בחנו כיצד פעילות של אחריות תאגידית, כגון תרומה לארגונים שאינם קשורים לפעילות החברה, מחזקת את תפיסת הלקוחות בנוגע לאיכות מוצרי החברה. בסדרה של ניסויים, החוקרים הצליחו להראות כי נסיינים בטעימת יינות העריכו את איכות היין גבוה יותר כאשר הובא לידיעתם שהחברה תורמת חלק מהכנסותיה למטרות שונות.

שאלת הביצה והתרנגולת
מכיוון ששלוש הסיבות שהוזכרו לעיל יכולות לפעול במקביל, קשה לבחון מהי המוטיבציה המובילה ומהי ההשפעה המצרפית של ESG, ולכן נציין מספר מטה מחקרים אשר בחנו מאות מחקרים קודמים כל אחד. מחקר סקירה ראשון (ג'יליאן ושות, 2021) הראה קשר שאינו מובהק בין דירוג ה-ESG לבין מגוון רחב של פרמטרים פיננסיים, כגון צמיחה בהכנסות, תשואה על הנכסים (ROA), כדאיות השקעה ותשואות ארוכות טווח.

מחקר סקירה נוסף (מרגוליס ושות', 2009) הראה כי הקשר בין אחריות תאגידית לבין תוצאות פיננסיות הוא חיובי אך יחסית חלש, ובמחקר אחר (פריד ושות', 2015) נמצא קשר חיובי במרבית מבין 2,200 המאמרים שנסקרו, ורק בכ-10% מהם נמצא קשר שלילי. בעיה אמפירית שהוזכרה במרבית המחקרים שבחנו את הנושא היא הנסיבתיות ההפוכה, קרי קשה לדעת האם דירוגי ESG גבוהים מובילים לתוצאות עסקיות טובות יותר, או דווקא שחברות בעלות תוצאות עסקיות טובות יותר יכולות להרשות לעצמן להשקיע יותר ב-ESG.

לסיכום, סקרנו שלוש סיבות עיקריות אשר מובילות חברות להשקיע באחריות תאגידית וב-ESG. סיבה ראשונה, אינטרסים ושיפור תדמית של מנהלי החברה, עשויה להוביל לירידה בשווי החברות. לעומת זאת, הסיבה השנייה, האצלת ערכי בעלי העניין בחברה על החברה עצמה, ואף יותר מכך הסיבה השלישית, שיפור תוצאות ארוכות טווח, צפויות לשפר את התוצאות הפיננסיות בחברה. תוצאות מראות בעיקר שקיים ערך חיובי חלש עד לא מובהק לגבי שווי החברה, ונדרש לבחון את ההשפעה באופן ספציפי כדי להבין איזו סיבה מובילה.

Bénabou, R., & Tirole, J. (2010). Individual and corporate social responsibility. Economica, 77(305), 1-19

Krüger, P. (2015). Corporate goodness and shareholder wealth. Journal of financial economics , 115 (2), 304-329

BREKKE, K. A. and NYBORG, K. (2008). Moral hazard and moral motivation: corporate social responsibility as labor market screening. Resource and Energy Economics, 30(4), 509-26

Servaes, H., & Tamayo, A. (2013). The impact of corporate social responsibility on firm value: The role of customer awareness. Management science , 59 (5), 1045-1061

Chernev, A., & Blair, S. (2015). Doing well by doing good: The benevolent halo of corporate social responsibility. Journal of Consumer Research , 41 (6), 1412-1425

Margolis, J. D., Elfenbein, H. A., & Walsh, J. P. (2009). Does it pay to be good... and does it matter? A meta-analysis of the relationship between corporate social and financial performance. And does it matter

Gillan, S. L., Koch, A., & Starks, L. T. (2021). Firms and social responsibility: A review of ESG and CSR research in corporate finance. Journal of Corporate Finance , 101889

Friede, G., Busch, T., & Bassen, A. (2015). ESG and financial performance: aggregated evidence from more than 2000 empirical studies. Journal of Sustainable Finance & Investment , 5 (4), 210-233