“את הכסף עושים בשוק דובי'' / אילוסטרציה: Shutterstock
בשבוע שעבר גילו בעלי המניות בחברת הטכנולוגיה הישראלית סרגון שהחברה שבה הם מחזיקים הפכה ליעד להשתלטות עוינת. לאחר ירידה של 68% מהשיא של השנתיים האחרונות במחיר המניה, המתחרה האמריקאית Aviat Networks, שרכשה 5% ממניות סרגון בשוק הפתוח, שלחה מכתב והציעה לרכוש את החברה ב-235 מיליון דולר.
מנכ"ל החברה מארה"ב האשים את הנהלת סרגון בהשמדת הערך לבעלי המניות וסיפר על ניסיונות לדון עם סרגון בהצעה לרכישתה, שנענו בעיכובים ובדחיות מצד סרגון. בתגובה לפרסום הצעד של אוויאט זינקה מניית סרגון בשיעור דו-ספרתי, ואוויאט כבר רושמת רווח על הנייר על ה-5% שרכשה קודם לכן.
במהלך של השתלטות עוינת, בניגוד לעסקת רכישה סטנדרטית, הרוכש פונה ישירות לבעלי המניות ולא להנהלת החברה שאותה הוא מבקש לרכוש. לרוב הרוכש מתחיל ליצור פוזיציה בחברת היעד ולרכוש מניות, ואז יוצא בפנייה לבעלי המניות ובה מציע את ההצעה.
האם סרגון היא הסנונית הראשונה וצפויים ניסיונות נוספים להשתלטויות עוינות על חברות טכנולוגיה ישראליות אחרות? לדברי רו"ח ליאור שחר, שותף בכיר ב-BDO וראש מגזר הייטק והנפקות בפירמה, "אנחנו עדיין לא רואים שטף של השתלטויות עוינות, אבל הכר הפורה של אינפלציה גבוהה, העלאות ריבית, חשש מיתון וכל הגורמים האלה שמורידים דרמטית את מחירי המניות - מייצרים הזדמנויות בשוק, גם לניסיונות השתלטות עוינת. אם המצב יישאר כפי שהוא או שהשוק ימשיך לרדת, נראה התגברות של התופעה".
אילו חברות הופכות ליעד פוטנציאלי לניסיון כזה?
"זה מהלך שלא קורה סתם. בדרך כלל מדובר בחברות שהתוצאות הפיננסיות שלהן בחצי שנה-שנה האחרונות לא היו בהתאם לציפיות. יחד עם שוק שגם ככה יורד, החברות האלו יורדות מעבר לירידת השוק, וזה יוצר המון הזדמנויות. הפיגור אחר השוק יוצר כר נוח להשתלטות".
שחר מציין דוגמה נוספת - חברת הטכנולוגיה לייבפרסון שנסחרת בנאסד"ק ובבורסה של ת"א, שבה לאחר שהמניה ירדה בעשרות אחוזים מהשיא והציגה תוצאות לא טובות, הקרן האקטיביסטית סטארבורד נכנסה להשקעה בה והחלה בצעדים אקטיביסטיים ודרישות לשנות את הרכב הדירקטוריון.
"לדעתי, אם השוק ימשיך להיסחר במחירים הנמוכים האלה ביחס לשיאים, נראה המשך מגמה של ניסיונות השתלטות עוינת", מעריך שחר. "בכל מקרה נצפה לראות פרמטרים נוספים של תוצאות חלשות, הנהלה שכנראה לא מספקת את ציפיות השוק וירידה של מחיר המניה באופן יחסי מעבר לירידת השוק".
"מאמינה שאחד ועוד אחד זה יותר משתיים"
דוגמה פוטנציאלית שעונה על הקריטריונים שמציין שחר היא קורנית דיגיטל, שרק השבוע פרסמה אזהרת רווח ומנייתה צנחה, לאחר שעוד קודם איבדה מהשיא מעל 80% מערכה בזמן שמדד נאסד"ק איבד באותה תקופה 29% (ראו ידיעה נפרדת).
הטכנולוגיה של החברות בכלל מהווה שיקול בניסיון השתלטות עוינת?
"יש מקרים כאלה ואחרים. בסרגון מה שמעניין את אוויאט זו הטכנולוגיה, כי היא פועלת באותו תחום של התקשורת האלחוטית. בלייבפרסון המחשבה היא שיוכלו להציף ערך על-ידי שינוי הנהלה ודירקטוריון והתוויית אסטרטגיה שונה לחברה, זה לא קשור לטכנולוגיה".
מי הרוכשים הפוטנציאליים במהלכי השתלטות עוינת?
"זה מגוון. בלייבפרסון זו קרן אקטיביסטית שעושה לא מעט השתלטויות עוינות, שחושבת שהיא יכולה להיות דומיננטית בבורד ועל-ידי כך להציף בחזרה ערך לבעלי המניות אחרי שאספה בשוק מניות בזול. אוויאט במקרה של סרגון היא שונה, כי זה ניסיון השתלטות של מתחרה, שחושבת שאחד ועוד אחד שווה יותר משתיים באמצעות סינרגיה, חיסכון בעלויות, שינוי אסטרטגיה".
יש חברות ישראליות שיכולות לנצל הזדמנות ולנסות להשתלט על חברות אחרות בתחומים שלהן?
"כשמדובר על חברות שמשתלטות אלו בדרך כלל חברות ותיקות, עם היסטוריה של רווחים וצמיחה. זה לא שחברת צמיחה ללא רווח תרכוש חברת צמיחה אחרת ללא רווח. לרוב הרוכשת רווחית ועם תזרים חיובי, חברה יציבה עם הנהלה חזקה, כדוגמת נייס וצ'ק פוינט למשל, שהמצב מייצר להן אולי הזדמנויות כאלה".
מצד שני, למה בכלל להכניס ראש בריא למיטה חולה ולבצע השתלטות עוינת? אנחנו זוכרים את הניסיון של טבע להשתלט על המתחרה מיילן ב-2015, שנגמר בוויתור על הניסיון אחרי עלויות גבוהות מאוד.
"מתי עושים השתלטות עוינת? בדרך כלל כשמנסים קודם להציע לרכוש את החברה וזה לא מצליח, אז כמו שאומרים, כשלא הולך בטוב, הולך בפחות טוב. בדרך כלל זה קורה כשיש הזדמנויות בשוק ואפשר לקנות בזול יחסית, ולחברת היעד יש טכנולוגיה שלי אין, או כניסה לשוק שאני לא בו, או סינרגיה שיכולה לבוא ולהשלים את הפעילות שלי. אגב, כל הרכישות של וורן באפט בחודשים האחרונים - במקרה שלו אמנם לא מדובר על השתלטויות עוינות, הוא רוכש עוד בחברות הפורטפוליו שלו בעתות ירידה, וזה מראה את הפוטנציאל והחשיבה. בסופו של דבר, את הכסף אתה עושה בשוק דובי, היום יש הזדמנויות שלא היו לפני חצי שנה".
"גם אי עמידה בתחזיות היא יעד"
לדברי שחר, "בגדול, לא מספיק שמחיר המניה יירד כמו מחיר השוק. יעדי השתלטויות עוינות בשנים האחרונות היו שילוב של תוצאות חלשות ומחיר מניה שמפגר אחר השוק. אם נסקור את החברות הישראליות, ונוסיף לזה תוצאות לא טובות או אי-עמידה בתחזיות, יש לא מעט כאלה, בעיקר בהנפקות האחרונות ובפרט בחברות שמוזגו לחברות SPAC, שהרבה מהן קרסו מעל 50%".
ואכן לפי בדיקת גלובס, בין החברות שהגיעו לשוק הציבורי בוול סטריט ב-2021 יש כמה שרשמו תשואות שליליות של למעלה מ-50% מאז. רק במחצית הראשונה של 2022, יש חברות מישראל (רובן חדשות בשוק) שהציגו תשואות שליליות של 60%, 70% ומעלה בזמן שמדד נאסד"ק ירד ב-29.5% "בלבד": כך למשל חברות האוטוטק REE ואוטונומו איבדו בתקופה זו 79% ו-73%, בהתאמה, חברת קוגנייט שהתפצלה מוורינט נפלה ב-73%, פייבר איבדה 70%, איירון סורס והיפו ירדו 69%.
דיברנו על פוטנציאל של טכנולוגיה ועל ירידות במניות, אבל יש מקרים שבהם הירידות היו חדות מאוד עד שהחברות נסחרות היום בשווי דומה למזומנים בקופה. לדוגמה, חברות האוטוטק REE ואוטונומו שמוזגו בשנה שעברה ל-SPAC. חברות כאלה יכולות להיות יעד להשתלטות?
"לטעמי, חברות טכנולוגיה רציניות לא יקנו חברה שאין לה טכנולוגיה מעניינת עבורן והיא לא סינרגטית להן רק בגלל המזומנים, לא מעניינת אותן השקעה פיננסית. מקרים כאלה של שווי קרוב למזומן כן יכולים לעניין קרנות בסגנון של סטארבורד או פיננסיירים".