"ידענו שהחברה לפני נקודה קריטית": לילך אשר טופילסקי על השקעת קרן פימי בחברת תרופות עם מניה מדשדשת

כשקרן פימי נכנסה להשקעה בחברת קמהדע  ב־2019, עמדה חברת התרופות הישראלית לפני אירוע קריטי: רוב הכנסותיה ורווחיה הגיעו עד אז מהמוצר המוביל שלה, התרופה גלסיה לטיפול במחלת הריאות הגנטית אמפיזמה תורשתית. את התרופה שפיתחה ייצרה קמהדע במפעלה בקיבוץ בית קמה, שבדרום הארץ, ומכרה אותה לחברת טקדה הבינלאומית.

● המומנטום חוזר לקרנות הנאמנות? "בשוק האג"ח ישנן הזדמנויות השקעה שלא היו קיימות בעבר" 
● מנוי ב-30 שקל לחודש לכל החיים: הפרטים המלאים על מיזם הטלוויזיה החדש נחשפים 

אולם שנת 2021 נקבעה מראש כשנת שינוי בחברה, כשייצור התרופה צפוי היה לעבור לידי טקדה, ואילו קמהדע תקבל תמלוגים, אך ברווחיות פחותה מאשר קודם לכן. כך עמדה קמהדע בפני איום של ירידה בהכנסות, והישארות עם מפעל לא יעיל.

ב־2018, כשענן הדד-ליין הזה מרחף מעליה, קמהדע "הותקפה" על ידי קרן הגידור האקטיביסטית ברוש, שרכשה מניות מיעוט בחברה, יצאה בביקורת חריפה על ההנהלה, ובסופו של דבר קיבלה אפשרות למנות דירקטורים ולהשפיע על חזון החברה.

השקעתה של פימי למעשה "הצילה" את קמהדע מהשתלטות של ברוש. "כשנכנסנו לחברה גילינו שיש לה הנהלה טובה", אומרת לילך אשר־טופילסקי, שותפה בקרן פימי ויו"ר קמהדע כיום. "אנחנו תמיד מנתחים מבחוץ אבל לא באמת מבינים עד שלא נמצאים בפנים. אבל ידענו שקמהדע נמצאת לפני נקודת פיתול קריטית".

אשר-טופילסקי, נזכיר, שימשה כמנכ"לית בנק דיסקונט עד הצטרפותה לפימי בשלהי שנת 2019, במקביל להשקעה הראשונה שביצעה הקרן בקמהדע, כשרכשה תמורה 30 מיליון דולר מניות מידי קרן ברוש, ליאון רקנאטי ויונתן האן, והפכה לבעלת המניות הגדולה בחברה.

זמן קצר לאחר מכן, השקיעה הקרן שמוביל ישי דוידי 25 מיליון דולר נוספים בקמהדע, באמצעות הקצאת מניות, ובחודש שעבר הודיעה על השקעת ענק נוספת בסך 60 מיליון דולר, שוב בהקצאה פרטית שתהפוך אותה לבעלת השליטה, עם החזקה של 38% מקמהדע (לעומת 21% כיום).

סכסוך עבודה והשבתה

קמהדע עוסקת בפיתוח תרופות המופקות מפלזמת דם. היא הוקמה ב־1990 על ידי ראלף האן ודוד צור, ובתחילת הדרך שיווקה מוצרים גנריים המופקים מפלזמה, בנתה מפעל בקיבוץ בית קמה, ובשנות ה־2000 עשתה קפיצת מדרגה כשהחלה להביא לשוק מוצרים עם ערך מוסף גבוה, וגם הונפקה בת"א ואחר כך בנאסד"ק. משנת 2015 היא מנוהלת על ידי עמיר לונדון.

● ההימורים נגד ה-S&P 500 מתרבים למרות החיבה למניות ההייטק הגדולות
●  המס בנורבגיה עלה, ומספר שיא של מיליונרים ברחו  

מול הצעות שעלו בדירקטוריון לסגור את המפעל או להקטין אותו משמעותית, הוחלט לאחר כניסתה של פימי להשקעה בחברה לייצר מוצרים עבור חברות אחרות, ובהדרגה למלא את המפעל במוצרים חדשים משלה. ב־2021, היא רכשה מחברת Saol האמריקאית ארבעה מוצרים תרופתיים מבוססי פלזמה אנושית (כמו יתר המוצרים של קמהדע). התרופה למחלה הזיהומית CMV, הגדולה ביותר מביניהם, תיוצר ממש בקרוב במפעל של קמהדע, והתרופות האחרות יעברו גם הן בהדרגה.

אשר-טופילסקי מספרת כי החברה לא קיבלה את ההחלטה על עסקת סאול בקלות: "בכל זאת מדובר בעסקה שיכולה להגיע עד 150 מיליון דולר, מתוכם כ-100 מיליון דולר שולמו במעמד העסקה. היום, כשנה וחצי אחרי מעשה, זו הייתה ההחלטה הכי נכונה ואסטרטגית שקמהדע יכלה לעשות. בשנת הפעילות הראשונה, כבעלי המוצרים, הגדלנו את המכירות ביותר מ 20%, והתרומה לרווחיות הגולמית היא מעל 50%", 'לדבריה.

"הרכישה גם הדגימה את היכולת של קמהדע לרכוש מוצרים, להטמיע אותם אצלה ולשווקם, הכול בצורה הטובה ביותר. כשעשינו את ההשקעה הנוכחית בקמהדע, זה היה ברמת ביטחון מאוד גבוהה".

קמהדע היא ההשקעה היחידה עד כה של פימי בחברת פיתוח תרופות, אך בתחום הבריאות הנרחב יש לה כבר כמה השקעות. נראה כי הקרן מעדיפה חברות שאחרי שלב הסיכון - וכאלה יש מעט בארץ.

גם תחת הקרן חוותה קמהדע טלטלה, כשסכסוך עבודה סוער שפרץ בה אשתקד כלל השבתה של המפעל באופן שפגם בהכנסות החברה. קמהדע פיטרה כשליש מעובדי המפעל בעקבות העברת המוצר המוביל לטקדה, ונחתם הסכם עבודה חדש, שאמור למנוע שביתות נוספות בשנים הקרובות. עם המוצרים החדשים וכוח האדם המופחת, המפעל כרגע עומד על רגליו.

תחזית להכנסות שיא

לאחר שנה אחת בלבד של ירידה בהכנסות, קמהדע החזירה לעצמה את מלוא הכנסות גלסיה שאיבדה. זה קרה בזכות המוצרים החדשים שנרכשו, וגם בזכות מוצר עצמאי נוסף של החברה, נוגדן נגד כלבת, שקיבל אישור שיווק בארה"ב ב־2017, ומאז צומח בהדרגה והתווייתו הורחבה, כך שהוא מהווה כיום שליש מהשוק בתחום זה בארה"ב.

ב־2022 רשמה קמהדע הכנסות של 129 מיליון דולר, גידול של 25% לעומת 2021, ורק 3% פחות מב־2020, לפני השינוי הגדול. ברבעון הראשון של 2023 דיווחה על הכנסות של 30 מיליון דולר, גידול של 9%, ואשררה את התחזיות להכנסות של 138-146 מיליון דולר השנה - הכנסות שיא, אם אכן תעמוד בכך.

עם זאת החברה הציגה בשנתיים הקודמות הפסדים, וגם ברבעון הראשון השנה, שבו נכללו תשלומי פיצויים לעובדי המפעל שעזבו. למול אלו הציגה החברה תזרים מזומנים חיובי של 28.6 מיליון דולר אשתקד.

אשר־טופילסקי: "בשוק התרופות היום יש הרבה הזדמנויות מעניינות. חברות רבות נותרו ללא כסף וללא מקורות גיוס, ואם לחברה יש כסף ויכולת מימוש, כפי שקמהדע הוכיחה בעבר, אפשר לעשות מהלכים מעניינים של רכישות, שיתופי פעולה ופיתוח עסקי, וכן להביא עוד פעילות למפעל".

אילו הזדמנויות יכולות להתאים לקמהדע? פימי מעדיפה לרוב חברות עם הכנסות או קרובות להכנסות. סבירות גבוהה היא לחברות העוסקות במוצרי פלזמת דם. קמהדע עשתה בשנים האחרונות אינטגרציה אנכית בתחום הזה כשרכשה מרכז להפקת פלזמה (מתרומות דם), והקימה מרכז שני בעצמה. כמו כן היא בנתה מערך שיווק עצמאי. היום היא משווקת מוצר בשם IVIG, שנחשב למוצר פלזמה גנרי, אבל מצוי במחסור. לאסטרטגיה החדשה שלה יכול להתאים ייצור עצמי של המוצר הזה.

אולם החברה לא מחפשת בהכרח הזדמנויות רק בפלזמה. מערך השיווק שלה מגיע אל מרכזי השתלות, ואל רופאי ריאות, ולכן היא עשויה ליהנות מסינרגיות גם ממוצרים בתחומים האלה. אגב, בתחום ההשתלות פועלות כיום שתי חברות ישראליות - גמידה סל שקיבלה לאחרונה אישור שיווק למוצר שלה וביוליין שעשויה לקבל אישור שיווק עד סוף השנה.

הניסוי הכושל והעתיד

לקמהדע היסטוריה נאה של עמידה ביעדים ובלהגשים את החזון שלה. חוץ מבמקרה אחד: החברה פיתחה גרסה הניתנת בשאיפה (במקום בעירוי) של תרופת הדגל שלה לאמפיזמה, אך זו נכשלה בניסויים קליניים, לאחר שבוצעו בה ניסויים יקרים וממושכים. בימים אלה מבצעת החברה ניסוי קליני בפרוטוקול אחר, ונראה כי קמהדע היום מכוונת את משאביה פחות למוצרים חדשניים מסוג זה, ויותר לרכישת מוצרים שכבר נמצאים בשלב המסחרי.

למרות כל החדשות הטובות לכאורה, מניית החברה נסחרת ב־4.78 דולרים - כ־20% מתחת למחיר שבו השקיעה בה פימי בשתי הפעימות הראשונות (6 דולר למניה), וירידה של כ־50% מהשיא שנרשם ב־2021, בתקופת הקורונה. ההשקעה הנוכחית של פימי נעשתה במחיר שמשקף לקמהדע שווי של 214 מיליון דולר.