לאמיצים בלבד: איך עובד מדד הפחד והאם אפשר להרוויח ממנו

המתיחות המתגברת בין איראן לישראל הביאה את מדד הפחד הישראלי לשיא של כמעט 5 חודשים עם כ-26 נקודות בשבוע שעבר. למעשה, מתחילת החודש, אז דווח על חיסול הבכיר במשמרות המהפכה והחל החשש מפני אותה מתקפת כתב"מים, ועד התגובה שמיוחסת לישראל בסוף השבוע - מדד הפחד המקומי, VTA 35, זינק ב-46%. אמנם בימים האחרונים, אחרי ההצלחה ההגנתית של ישראל ומתקפת הנגד שלה, המדד התמתן ועומד כעת על 19.3 נקודות וזינוק של כ-20% מתחילת השנה, אך נראה שכל דיווח על תגובת נגד מתקרבת מצד ירושלים מקפיץ את המדד במהלך יום המסחר.

● תגובת השוק למתקפה באיראן מוכיחה שהמניות אינן בבועה 
● הקאמבק של הקרנות הכספיות: המשקיעים חוזרים לטרנד שמרוויח מהריבית 

לא רק בישראל מדד הפחד סוער. גם ה-VIX האמריקאי עלה בתחילת השבוע לרמות שיא, גם כן של כחמישה חודשים ואפילו הסיבה דומה - האיום האיראני והחשש ממלחמה אזורית. מתחילת החודש המדד זינק ביותר מ-37%, אם כי גם הוא, בדומה למדד המקומי, התמתן בימים האחרונים.

החיבור בין המילים "מדד" ו"פחד" יכול להישמע מעט מוזר, איך אפשר למדוד ברמה המספרית והיומית את מפלס החרדה בשווקים? איך בכלל עובד מדד הפחד? איזה כסף מניע אותו? והאם יש דרך שבה משקיעים יכולים להרוויח מהם כסף? גלובס עושה סדר במדד הכי תנודתי בבורסת תל אביב.

איך זה עובד?

המדד עצמו אינו מודד ערכים כלכליים ועליות או ירידות בו לא משקפות השקעה של כסף ישירות בו. למעשה, מדובר בנגזרת של תנודות חדות בשוק. נהוג להתייחס לזינוק במדד בעיקר בעיתות של משברים ונפילות בבורסות, אך גם עליות חדות יכולות להקפיץ אותו.

כדי להבין כיצד עובד מדד הפחד, צריך ללכת אל שוק הנגזרים. לכל בורסה גדולה יש תת-ענף שבו נסחרים נגזרים, המכונים גם אופציות. מדובר במכשירים שמציעים למשקיע להקנות לתיק שלו הגנות או אפילו הצמדות למדד מניות מסוים, "להמר" שהבורסה תרד או תעלה ולהרוויח (או להפסיד) במינוף.

האופציות הללו החלו להוות כר פורה למחקר כלכלי שניסה לפתח מודלים שונים לתמחורן. חישובים שונים עלו על השולחן, פרופסורים למינהם ניסו להציע מודלים שונים, שניים מהם (בלאק ושולס) אף זכו בפרס נובל על המודל שפיתחו. בהמשך היה זה פרופ' בוב וויילי מאוניברסיטת דיוק שהמשיך את דרכם ופיתח את מדד הפחד (ה-VIX) בראשית שנות ה-90. המדד שפיתח עוקב אחרי התנודות (סטיות התקן) במחירי האופציות, ככל שהן מתגברות, כך המדד מזנק.

למעשה, מדד הפחד מהווה נגזרת על נגזרת. ככל שיש תנודה חזקה יותר במדד המניות הרלוונטי, האופציות שעוקבות אחריו - מזנקות בחדות רבה יותר, ומדד הפחד מזנק מעוצמת הטלטלה של האופציות. במצב כזה גם עליה חדה וגם ירידה חדה במדד המניות יכולה להקפיץ את מדד הפחד. אלא שבדרך כלל בבורסה, התנודות החדות מגיעות בימים של ירידות שערים. ולכן הם מאפיינים יותר את הזינוקים באותו מדד.

פרדוקס הפחד

מדד הפחד בדרך כלל מתכנס אל אזור 20 הנקודות, וכאשר הוא מתחת לרף הסימבולי הזה, השוק נחשב לרגוע יחסית ומעל לרף הזה מפלס החרדה של המשקיעים נחשב גבוה. בעתות של מצוקה ופחד הוא מזנק, בדרך כלל לכיוון 30 נקודות - הרמות אותן הוא הציג במהלך המלחמה. עם זאת, היו מקרים שבהם המדד עקף את בחדות את הרף הזה: עם פרוץ המפולת בשווקים ב-2008 ומשבר הסאב-פריים, ה-VIX כמעט נגע ב-60 נקודות וערב משבר הקורונה, בפברואר 2020 הוא הגיע ל-53 נקודות.

בדרך כלל מדד הפחד עולה בחדות כשהשוק חושש מפני אירוע מסוים, אבל דווקא כשאותו אירוע קורה - המדד מתמתן. כך קרה השבוע, ערב התקיפה האיראנית המדד זינק, ואחריו דווקא ירד. וכך קרה גם בטבילת האש הראשונה של המדד, הקורונה. בישראל, מדד הפחד יצא לדרך ביולי 2019. חצי שנה לאחר מכן, בפברואר 2020 רשם המדד את החודש עם העלייה החדה בתולדותיו. בחודש שהסתיים ב-12 במרץ 2020, זינק המדד ב-536% לרמה הגבוהה ביותר שרשם עד אז - 86.86 נקודות. היה זה יומיים לפני שהוטל הסגר הראשון בתקופת הקורונה בישראל. אבל דווקא בחודש של הסגר עצמו - המדד נחתך בחצי.

איך משקיעים במדד?

הרגולטור בארץ טרם אישר לחברות קרנות הסל לייצר מוצרי השקעה שעוקבים אחריו. גורמים בענף המקומי סיפרו כי עד היום לא ניתנו אישורים להנפקה של תעודות כאלה. אבל בוול סטריט יש מספר תעודות סל שעוקבות אחרי האח הגדול והוותיק: ה-VIX.

מדד הפחד האמריקאי לא מתאים לבעלי לב חלש. תעודות בשם VXX עוקבות אחריו לטווח הקצר, ו-VIXM או VXZ הן לטווח בינוני. עם זאת, לאחרונה הן לא בדיוק להיט: מי שהחזיק בשתי התעודות האחרונות בשנה החולפת הפסיד מעל ל-30% מכספו. ומי שהחזיק ב-VXX לטווח קצר בשנה החולפת איבד 60% מכספו.

"מכיוון שמדד ה-VIX הוא מדד שהערך שלו נובע מסטיות התקן על האופציות של מדד S&P 500, ותעודות הסל שעוקבות אחרי אותו מדד, עושות זאת בעצמן באמצעות חוזים עתידיים, נוצר מצב שתעודות הסל האלה הן בעצם נגזר על נגזר", מזהיר ניר אורגד, אנליסט מניות חו"ל באגף הייעוץ של בנק לאומי. בשורה התחתונה הוא מסביר שהתוצאה היא ש"הכל מאוד ממונף וספקולטיבי. לכן לא מומלץ למשקיע הקמעונאי הממוצע להיחשף לתעודות האלה".

משקיע יכול להחליט שסטיית התקן הנוכחית שגלומה במדד s&p 500 היא "נמוכה מדי", אבל אורגד מתריע שמדובר בחישובים מורכבים. "היכולת של אותו משקיע את סטיית התקן ה'נכונה' לשוק היא נמוכה מדי. שחקנים יותר מתוחכמים או קרנות גידור למשל, כן יכולים לעשות שימוש. אבל הם ממילא יעשו זאת דרך חוזים עתידיים, וכנראה שלא דרך תעודות סל שעוקבות ספציפית אחרי מדד ה-VIX".

אורגד מוסיף שיש בתעודות הסל האלה בעיה מובנית. כדי לייצר אותן צריך לקנות מדי תקופה חוזים עתידיים חדשים ולמכור חוזים עתידיים שעומדים לפקוע. "זה יוצר מצב שמכונה: קונטנגו (contango). קונים חוזים עתידיים יקרים ומוכרים חוזים זולים שעומדים לפקוע. זה מייצר שחיקה עקבית של התשואה של התעודות שעוקבות אחרי מדד ה-VIX".

ועדיין, יכול להיות היגיון להשקעה גם במדד הפחד. החזקה של אלמנט בתיק לזמנים שבהם הפחד מתפרץ. ישנן תקופות מאוד ארוכות שהמדד המדובר הזה יורד לתחתית, כששום דבר "מעניין" לא קורה בשווקים. כשהפחד מתפרץ המדד נוסק, ומי שהשקיע בימי רגיעה יכול לגרוף רווחים על השקעתו אם ידע לממש בזמן.