לעשות אקזיט בלי לעבור בבורסה / אילוסטרציה: טלי בוגדנובסקי
אחד ממאפייניו הבולטים של חג השבועות בקיבוצים הוא טקס הבאת הביכורים, שבמהלכו נושאים מדי שנה ילדים ומבוגרים טנא ובו פירות וירקות ממיטב התוצרת החקלאית. באשר לפעילות התעשייתית הענפה של הקיבוצים בישראל, רק ותיקי שוק ההון עוד זוכרים את הביכורים שהגיעו לבורסה באמצעות הנפקת חלק מהמפעלים. כך למשל, בגל ההנפקות ששטף את הבורסה בת"א בשנים 2021-2020, נכנסו בשעריה יותר מ-100 חברות חדשות, רובן מתחומי הטכנולוגיה, ואף לא חברת תעשייה קיבוצית אחת.
● עלייתה ונפילתה של מניית מיטרוניקס, והחיים בקיבוץ שבו כל חבר איבד 13 מיליון שקלים "על הנייר"
ההנפקה האחרונה של חברה תעשייתית מההתיישבות העובדת הייתה זו של חברת רבל (קיבוץ רביבים) בשנת 2007. בשנים הבאות ניסתה קרן הפרייבט אקוויטי טנא, המתמחה בהשקעות בחברות קיבוציות, להנפיק את יצרנית דודי השמש כרומגן (שער העמקים) ואת מפעל צינורות הפלסטיק חוליות (שדה נחמיה), אך ללא הצלחה.
התרחקות הקיבוצים משוק המניות המקומי עומדת לכאורה בניגוד לחלק המרכזי שתופסת התעשייה המשגשגת שהקימו במשק הישראלי. כך למשל, ניתוח שערכה חברת המידע העסקי coface BDi לשנת 2021 העלה, כי הכנסות התעשייה הקיבוצית באותה שנה חצו את רף ה-50 מיליארד שקל, עלייה של 4.6% ביחס לשנה שקדמה לה. הפדיון לעובד בתעשייה זו הוערך אז ב-1.5 מיליון שקל - לעומת 1.2 מיליון שקל בממוצע לעובד בכלל התעשייה.
אלא שנכון להיום נמנעים החברים משיתוף פעילותם התעשייתית עם הציבור, ובמקום הצבעה דרמטית באסיפת החברים על בחירת חתם שיוביל את ההנפקה בבורסה, הם מעדיפים למכור את השליטה במפעל, או את הבעלות כולה, לידי גורמים פרטיים - קרנות פרייבט אקוויטי וגופים מתחרים מחו"ל.
התוצאה היא גל ארוך של אקזיטים בשנים האחרונות, שמילאו את קופת המזומנים של הקיבוצים המוכרים בעשרות ולעיתים אף במאות מיליוני שקלים. מדובר בעסקאות שהפכו את כמה מאות החברים בקיבוץ המוכר למיליונרים, בפועל או "על הנייר".
הצ'ק השמן שהחליף את ההנפקות בבורסה
אז מדוע החליפו האקזיטים, שמפגישים את חברי הקיבוץ עם צ'ק שמן, את ההנפקות בבורסה, שמייצרות חברה בורסאית רווחית וצומחת לרוב, למשך שנים? משקיע ותיק שרכש בעבר מפעלים קיבוציים מסביר, כי "בתוך הקיבוץ יש כיום אוכלוסייה צעירה ויש אוכלוסייה ותיקה. מה רוצה האוכלוסייה הותיקה? בסוף היא רוצה להיפגש עם כסף, למשל כי הבת עזבה לת"א, התחתנה, וצריכה עזרה מההורים", למשל בדירה או במכונית.
מצד שני, אומר אותו משקיע, "מגיעים אליי הצעירים בקיבוץ ואומרים לי שהם רוצים שנישאר לטווח ארוך. בחור כזה הסביר לי פעם שאולי ילך ללמוד הנדסה בטכניון, ואז ירצה לחזור לעבוד במפעל. בלא מעט מקרים, בתור משקיע אני מזהה חשיבה מנוגדת".
הוא ממשיך ואומר, כי "בתור משקיע קניתי גם לא מעט חברות משפחתיות מוצלחות. אף פעם המפעל לא בתוך הבית שלהן. בקיבוץ זה אחרת. לכן בתור משקיע, כשאני מגיע לחברה ששייכת לקיבוץ, אני מסביר שאני לא מחפש את טובתי, אלא קודם כל את הדרך שבה אפשר לבנות את אותו מפעל טוב יותר, ואז גם אני אצא נשכר מזה".
עו"ד ארנון מיינפלד, ראש מחלקת ניירות ערך ושוקי הון במשרד ש. פרידמן אברמזון, המטפל בחברות של קיבוצים רבים, טוען כי "שוק ההון מתמחר בחסר את השווי של החברות האלה לאורך שנים, וזאת למרות שהן חברות יציבות ולא ממונפות, עם יתרות נכסים נזילים משמעותיים ומוטות פעילות בחו"ל.
"אלה גם חברות שמחלקות דיבידנד באופן סדיר. במקום לתפוס את הפעילות הסולידית של החברות האלה (יציבות, לא ממונפות) כיתרון, השוק תופס אותה כחיסרון".
פלרם מובילה בתשואות; מיטרוניקס צללה
נכון להיום נסחרות בבורסה בת"א רק תשע חברות קיבוציות (לא כולל חברת משק אנרגיה, המוחזקת בידי אגודה שיתופית של כלל הקיבוצים). מדובר בדרך כלל בחברות תעשייה צומחות, מוטות יצוא, וארבע מהן נסחרות בשווי של יותר מ-1 מיליארד שקל.
המצטיינת במונחי תשואה בין החברות הללו בשנים האחרונות היא פלרם, יצרנית לוחות הפלסטיק מקיבוץ רמת יוחנן, שזינקה ב-70% בשלוש השנים האחרונות, ושווי השוק שלה כיום עומד על 1.3 מיליארד שקל.
עוד במצטיינות נמצאת יצרנית המיצים גן שמואל (בשליטת הקיבוץ באותו שם). מניית החברה זינקה ב-52% בשלוש השנים האחרונות, ושווי השוק שלה עומד על כ-446 מיליון שקל.
החברה הקיבוצית שהניבה את התשואה הנמוכה ביותר היא מיטרוניקס, יצרנית הרובוטים לניקוי הבריכות מקיבוץ יזרעאל, שההרעה בעסקיה הובילה לצלילת המניה ב-72% בשלוש השנים האחרונות.
מניית רבל, יצרנית מכלולי פלסטיק לענף הרכב נפלה בשיעור דומה באותו זמן.
ובזמן שבבורסה כאמור לא הונפקו מפעלים מהקיבוץ במשך למעלה מעשור, רשימת ה"אקזיטים", קרי מכירת חלק או כל ההחזקות של הקיבוץ במפעל שלו, ארוכה מאוד בשנים האחרונות.
בין היתר מכר קיבוץ גזית את פלזית-פוליגל, המייצרת לוחות פלסטיים, לחברה האמריקאית פלסקולייט, בכ-210 מיליון דולר. מדובר באקזיט נוסף לקיבוץ, שכמה שבועות לפני כן מכר עם קיבוץ המעפיל את החברה הקיבוצית MCP, המייצרת חמגשיות, לחברה מדנמרק, לפי שווי של כ-220 מיליון שקל.
והרשימה נמשכת: קיבוץ מצר נפגש עם 150 מיליון שקלים, כשמכר את חטיבת הצנרת של מצרפלס שבבעלותו לחברת ההחזקות הבורסאית אינרום; העוגנפלסט, של קיבוץ העוגן, העוסקת בפיתוח ובייצור מוצרי PVC, נמכרה לקונצרן הגרמני Kap תמורת 105 מיליון שקלים; קיבוץ יחיעם מכר את השליטה במפעל הנקניקים שלו "מעדני יחיעם" לקרן גרין לנטרן, תמורת 80 מיליון שקל; ואילו קיבוץ שמיר מכר את יתרת ההחזקות שלו (50%) בחברת העדשות שמיר אופטיקה לידי קונצרן אסילור האירופי, תמורת כחצי מיליארד דולר.
גורם המכיר מקרוב את התעשייה הקיבוצית אמר בעבר לגלובס כי אי אפשר לנתק את השינוי שחל בה מתהליכי ההפרטה שעובר המודל הקיבוצי השיתופי: "ככל שהקיבוץ נכנס עמוק יותר לתהליכי הפרטה, עלתה תמיד השאלה לגבי המקורות שלו לתמוך בקהילה לאורך זמן - האם נכון שקהילה של 1,000 איש נשענת על עסק אחד? כל זה הניע תהליך שבו קיבוצים נפרדו מהחזקות, הפנו משאבים לעסקים חדשים, או לטובת חברים. זו תופעה שאני מעריך שתימשך גם הלאה".
הקיבוץ נתן שירותים בשווי של 60 מיליון שקל
ויש עוד סיבה להתרחקות הקיבוצים משוק ההון: סכומי העתק שמעביר המפעל לבעל השליטה, הקיבוץ, מדי שנה, והעומדים לאישור בעלי המניות (ראו מסגרת). כך, לפני כשבועיים זימנה פלרם של קיבוץ רמת יוחנן אסיפה לצורך אישור הסכם למתן שירותים שמעמיד לה הקיבוץ (בין היתר שירותי נגרייה, מוסך, קניות במרכולית, כביסה, צילום והפקה של סרטונים), וכמובן שכר העובדים שמשבץ הקיבוץ לעבודה במפעל. עלות ההסכם הזה, כך עולה מהדיווח, הסתכמה בשנה שעברה בקרוב ל-60 מיליון שקל.
בשנת 2018 זעמה קרן הגידור רידינג של צחי אברהם בקשר להסכם דומה שהובא לאישור בעלי המניות. אברהם אמר אז לגלובס כי "נדמה שקיבוץ רמת יוחנן לא מפנים את הצורך להתנהל באופן ראוי יותר מול בעלי מניות המיעוט ולשתף אותם ברווחים. אם הקיבוץ מעוניין לקחת את כל רווחי החברה לעצמו, יתכבד ויגיש הצעת רכש וימחק אותה מהמסחר".
עו"ד מיינפלד סבור ששוק ההון מפספס את התמונה הכוללת. לדבריו, "החברות האלה מעמידות לקיבוץ, שהוא בעל השליטה, שירותים בהסכמים ארוכי-טווח. אלה הם הסכמים מדהימים מבחינת החברה (ובעלי המניות, ח' ש'), משום שכך יש לה עובדים ותיקים עם ניסיון ומומחיות, זיקה אדירה לחברה ומוטיבציה גדולה. אבל כשהחברות רוצות לאשר את ההסכמים האלה בשוק ההון מתחילים לשאול אותן שאלות, והרבה פעמים מערימים עליהן קשיים".
מנהל קיבוצי שגדל בקיבוץ ומתמחה כיום בניהול חברות מהתעשייה הקיבוצית מסביר שהחיכוכים האלה יצרו משקעים לאורך השנים, שהובילו בהדרגה להתרחקות של חלק מהקיבוצים מרעיון ההנפקה והעדפת הכנסת קרנות פרטיות להשקעה במפעל. לדבריו, "המפגש עם שוק ההון הוא סוג של טראומה להנהלות החברות הקיבוציות, בעיקר בנוגע למכירת שירותי הקיבוץ למפעל.
"למשל, אם יש נגרייה שמכינה משטחים לתוצרת המפעל, טרם ההנפקה אין בכלל התלבטות לגבי הזמנת המשטחים מהקיבוץ. אחרי ההנפקה התעשייה הקיבוצית מוצאת עצמה מול שפה אחרת. צריך לקבל אישור מגורם חיצוני כמו אסיפת בעלי המניות. זה ממש מפגש בין תרבויות.
"לאורך השנים הקיבוצים הבינו את המשמעות והסרבול של שוק ההון, וזה עוד לפני העלויות שכרוכות בקיומה של חברה בבורסה. אז נהיה להם נוח יותר ללכת לגורמים פרטיים. הקרנות הפרטיות הן לא אחת משקיעים מנוסים שמכניסים את עצמם לקיבוץ, ולומדים להתחשב בצרכיו".
משקיע שהשתתף ברכישה של מפעלים בקיבוצים מוסיף כי "בבורסה המשקיעים מנסים לבוא ולחשב את כל נושאי ההעמסות של העלויות שמבצעים הקיבוצים על החברות שלהם, ודברים שלא היו תחת עינו של הציבור הופכים לשקופים. ברגע שבא ציבור המשקיעים הרחב, כגורם חיצוני, ורוצה שהכל ייבחן באופן אובייקטיבי ובמחירי שוק הוגנים, זה מייצר חיכוך. אני לא חושב שיש רתיעה לקיבוצניקים מהנפקה בבורסה, אבל מבחינתם גם אם הנפיקו הם עדיין חייבים להישאר בשליטה".
הוא מתאר את פעילות הקיבוצים לא רק במונחים כלכליים: "ברוב המקרים, אתה מגיע לקיבוץ ובפתח שלו נמצא המפעל. זה חלק מהאירוע. ומה נגזר מזה? שכל חברי הקיבוץ רואים במפעל חלק ממנו, והם מנהלים ועובדים בו. לפעמים הילדים של חברי הקיבוץ יועסקו בו. הקיבוץ מחתים את המפעל על הסכם שמירה, על שימוש בחדר האוכל וכיוב'".
וכך, קרנות ההשקעה הפרטיות מגיעות מצד אחד עם צ'ק ביד, שלו מייחלים החברים כדי שיהיה מה לתת לילדים, ומהצד השני, עם הבטחה לסגור את ההסכמים בין המפעל לקיבוץ באופן פרטי, מבלי שיש בעלי מניות אחרים וקולניים שעלולים לנסות לסכל זאת. שוק ההון מתקשה להפנים עד כמה המפעל הוא חלק מהקיבוץ בעיני עצמו, אפילו כשהוא מוכר חלקים או את השליטה בו.
"מספרים לציבור סיפור ומקבלים כסף"
המנהל הקיבוצי סבור שגל ההנפקות של שנות ה-90 והאלפיים המוקדמות היה כנראה חריג, בנקודת זמן היסטורית, והוא אינו צפוי לחזור על עצמו. "צריך לזכור את שנות ה-90, אלה היו השנים שאחרי המשבר הכלכלי הגדול בתנועה הקיבוצית (הסדר חובות הקיבוצים העיקרי הושלם ב-1989, ח' ש'). זו הייתה הפעם הראשונה שהקיבוצניקים גילו מקור כספי שהוא לא הסדר מול הבנקים. באותה תקופה אמרו בקיבוצים 'קל לגייס בבורסה'. אני זוכר שיחות עם חברים שאמרו: 'הולכים לציבור, מספרים לו סיפור ובסוף מקבלים כסף'".
נרי נהוראי, מנכ"ל פלסטופיל מהזורע, העוסקת בייצור יריעות פלסטיק לאריזת מזון מצונן, מסביר כי "החברות הקיבוציות תמיד חיפשו לחדש ולהשקיע, לאו דווקא על בסיס של 'החזר השקעה'. היה להן תמיד עניין ביצירה ויש להן שפה משלהן. הייתי בחברה שהייתה ידועה שנים בחדשנות ובפריצת הדרך שלה, ואני רואה עד היום את כמות העשייה והמוצרים החדשים שמייצרים בחברות האלה.
"החברה הקיבוצית עברה תהליך של התחזקות פיננסית. אבל זה עדיין מפגש של שפות שונות. התעשייה, שחוותה קושי בשנים 84'-85' במאה שעברה, נעמדה על הרגליים והעמידה מפעלים כלכליים טובים וחזקים. תהליך ההתבגרות נמשך גם בעשור האחרון, שבו פנו החברות להשקעות של קרנות פרטיות".
מה שוק ההון מפספס?
"עד כמה תחושת הבעלות בחברות של הקיבוצים חשובה. אני כל פעם נדהם מחדש מעוצמת ההתגייסות. במפעלים שלנו בדרום, בשדרות ובישובים נוספים, יורים מסביב ויש עשן של שריפות, אבל העובדים עושים הכול להגיע לעבודה.
"יש לי מנהל לוגיסטיקה מקיבוץ נירים, הוא חזר וישן בקיבוץ, כמעט בודד, וכל בוקר קם והגיע למפעל כדי שהסחורה תצא החוצה. אלה אנשים שמרגישים שזה הבית שלהם בכל מובן".