קרנות החוב הפרטי הופכות את המינוף שלהן לבעיה שלכם / צילום: Shutterstock
משקיעים יאמינו לכל דבר כמעט. תראו למשל את קרנות החוב הפרטי (Interval funds), אחד הטרנדים הפופולריים ביותר בוול סטריט לאחרונה. מדובר בקרנות שאינן מספקות נזילות יומית אלא מאפשרות למשקיעים להוציא רק חלק קטן מכספם במרווחים תקופתיים.
● המשקיע האינטליגנט | עוד לא נולד מנהל הקרנות שיכול לנצח את השוק של היום. אלו הסיבות המרכזיות
● המשקיע האינטליגנט | מדוע מנהל הקרן שלך אינו יכול לנצח את שוק המניות של היום
למה שמישהו ירצה בכך? הטיעון השיווקי הוא שאם אתם רוצים להחזיק בנכסים שנסחרים לעתים רחוקות, עדיף להחזיק אותם בקרן, שמשקיעים יכולים למכור אותה רק לעתים רחוקות. בדרך זו, זרים בעלי לב חלש שמחזיקים בקרן יחד איתכם לא יוכלו למכור בבהלה. הגבלת היכולת של כולם לברוח בבת אחת מפחיתה את הסיכויים שהמנהל ייאלץ לזרוק נכסים לא נזילים לשוק שנמצא בירידה.
לכן קרנות חוב פרטי מגבילות בדרך כלל את הפדיונות, או את היכולת למכור מניות בחזרה לקרן, לכ-5% מסך הנכסים בכל רבעון.
פרט מרכזי שמושמט ממצגת המכירה: חלק מן הקרנות הללו מתוכננות גם לגבות עמלות שלקרנות נאמנות וקרנות סל אין את החוצפה לגבות.
מכיוון שהעלויות בקרנות מדדיות עוקבות שוק ובתעודות סל ממשיכות לרדת לכיוון האפס, מנהלי הנכסים מחפשים ללא הרף דרכים חדשות לחלוב עמלות גבוהות מלקוחותיהם. זה משאיר בידי המשקיעים את המשימה לחשב כמה אמור לעלות ניהול נכסים, ועבור אילו תשואות כדאי בכלל להתאמץ.
אבל משום שכל כך הרבה משקיעים, יועצים פיננסיים ומנהלי קרנות רוצים להשקיע ב"חלופות", בנכסים אלטרנטיביים שאינם מניות ואג"ח הנסחרות בבורסה, קרנות החוב הפרטי פורחות.
הנכסים שקרנות החוב הפרטי מחזיקות בהם הם לרוב אשראי פרטי, או חוב לא נסחר, ונדל"ן. הקרנות ממנפות לרוב את תיקי ההשקעות שלהן בכסף מהלוואות - עד שליש מסך הנכסים.
לפני מעט יותר משנה הקדשתי טור לקרנות אלו והתרעתי על כך שהגופים המוכרים אותן אינם מבהירים לציבור את סוגיית הסיכון שבהשקעה זו, ואת העובדה שלא ניתן להעריך קרנות המשקיעות בנכסים פרטיים לפי סטנדרטים של סיכון המתקיימים בהשקעות ציבוריות.
ההסבר: מחקר הנכסים מצדיק את דמי הניהול. האומנם?
מורנינגסטאר, חברת מחקר ההשקעות, עוקבת אחר 100 קרנות חוב פרטי המנהלות נכסים בשווי מצרפי של יותר מ-80 מיליארד דולר - לעומת 14 קרנות בלבד עם שווי של 2.9 מיליארד דולר לפני עשור.
למינוף שנוקטות הקרנות יש שלוש השפעות עיקריות: הוא מגדיל תשואות פוטנציאליות, ומאפשר לקרן להשתמש בהלוואות כדי לקנות נכסים נוספים; הוא מעלה סיכון פוטנציאלי, כי ירידת ערכים או עליית ריבית עלולות להקשות על פירעון החוב או אפילו להוביל לחדלות פירעון; ועבור מנהלים רבים, המינוף מעלה את העמלות.
כשליש מקרנות החוב הפרטי גובות דמי ניהול מתוך סך הנכסים שלהן, לרבות הכסף שלוו. משמעות הדבר היא שהמשקיעים בהן משלמים עמלות לא רק על מה שבבעלות הקרן, אלא גם על מה שהיא חייבת.
בין הקרנות שהיקף נכסיהן מיליארדי דולרים וגובות דמי ניהול על סך הנכסים ניתן למנות את Carlyle Tactical Private Credit Fund, CION Ares Diversified Credit Fund וכמה מקרנות Pimco.
ב'קרלייל' וב'ארס' סירבו להגיב; ב'פימקו' אמרו שאינם זמינים לתגובה. גורמים בענף אומרים שמנהל קרן חייב לערוך מחקר גם על נכסים שנרכשים במינוף, מה שמצדיק את דמי הניהול שנגבים על הכסף שהתקבל בהלוואה.
מן הראוי שתתהו בקשר לכך.
בתשקיפים של כמה קרנות חוב פרטי נכתב כי ההלוואות האחרונות שלהן נושאות ריבית שנתית של כמעט 6% ועד יותר מ-8.5%. קרן חוב פרטי שלווה שליש מסך נכסיה עשויה להוסיף בין 2% עד כ-3% להוצאות השנתיות שלה.
ואז, בנוסף על כל אלה, גובים חלק מן המנהלים דמי ניהול של 1% או יותר על הכסף שנלקח בחוב. כל זה יכול להביא את סך ההוצאות השנתיות של קרן החוב הפרטי ל-7% בשנה.
תארו לעצמכם שקרן חוב פרטי ממונפת הייתה יכולה לקנות הלוואה פרטית עם תשואה של 12% - אחרי כל העלויות, היו עשויים להישאר לכם 5% בקושי.
"ההחזר שהמשקיעים מקבלים נחתך בחצי בגלל עלויות הנכסים הממונפים, אבל הם נושאים ב-100% מהסיכון המצטבר", אומר סטיבן נסביט, מנכ"ל Cliffwater, חברת השקעות ממרינה דל ריי, קליפורניה.
Cliffwater מציעה שלוש קרנות המתמחות באשראי פרטי או בהון עצמי שמנהלות יחד כמעט 26 מיליארד דולר, אולם היא גובה דמי ניהול על הנכסים נטו, ללא הכספים שהקרנות לוות.
השתת עמלות על הנכסים הממונפים, אומר נסביט, יכולה להוביל ל"חוסר התאמה של אינטרסים בין הקרן למשקיעים, ואף לתמריץ ליטול סיכונים".
אם תשלמו למנהלי קרנות כדי שיילוו, הם יעשו זאת - ויגדילו את העלויות. בהמשך זה עשוי לאלץ את המנהלים לקנות נכסים מסוכנים יותר כדי לקזז את ההשפעה של ההוצאות העודפות הללו.
אל תאמינו לי - תקשיבו לקרנות עצמן.
גם לא נזילה וגם לא מצדיקה את הסיכון
התשקיפים של קרנות החוב הפרטי של קרלייל ו-CION Ares מזהירים כי חישוב דמי הניהול על סך הנכסים, כולל כסף שהתקבל בהלוואות, "עלול לעודד את המנהלים להשתמש במינוף כדי לבצע השקעות נוספות".
הגילוי של כל קרן מוסיף, בניסוח זהה, כי המינוף "עלול לגרום להשקעה של הקרן בניירות ערך ספקולטיביים יותר ממה שהייתה עושה לולא כן, מה שעלול לגרום להפסדים גבוהים יותר על השקעות".
ומה אם ההפסדים גורמים לכם לרצות למכור? בדרך כלל, כל עוד משקיעים המחזיקים ביותר מ-5% מהנכסים של קרן החוב הפרטי אינם רוצים לצאת באותה עת, תוכלו להוציא את כל כספכם בתוך תקופה של שלושה חודשים.
ומה אם גם כל השאר רוצים לצאת? במקרה כזה עשויות להידרש כחמש שנים עד שתקבלו את כל כספכם בחזרה, בהנחה שתוכלו למשוך את המקסימום המותר בכל פעם.
לתעודות סל מובילות המשקיעות באג"ח ציבוריות עם תשואה גבוהה יש תשואות של 7% עד 8% וסך ההוצאות שלהן נמוך בהרבה מ-1% - מבלי לאלץ אתכם לחכות עד חצי עשור כדי להוציא את כספכם.
בהתחשב בהוצאות הגבוהות על קרנות החוב הפרטי בכללן, "אחרי שתעשו את החישוב, אתם במקרה הטוב רק נקודת אחוז או שתיים לפני קרן [ציבורית] עם תשואה גבוהה", אומר אנליסט מורנינגסטאר בריאן מוריארטי. "האם התשואה הנוספת הזו שווה את הנזילות שאתם מוותרים עליה?". שכל משקיע יעשה את החישוב שלו.