בורסת אחד העם, בימים עברו / צילום: הבורסה
בינואר 1992 הושק מדד הדגל של הבורסה בתל אביב (כיום ת"א 35), ברמה של 100 נקודות. מי שהחזיק במדד מאז ועד היום נהנה מתשואה של 4,000% - פי 41 על הכסף. אבל זה ממש לא היה קל, ולא רק בגלל המשברים הרבים בשווקים לאורך השנים (מלחמות, אינתיפאדות, קורונה, משברים עולמיים בהייטק ובנדל"ן ועוד), אלא גם כי זהות המניות הגדולות בת"א השתנתה שוב ושוב לאורך הדרך.
● הדוחות שהפילו את מניות האנרגיה המתחדשת בתל אביב
● 7 חברות כבר קרסו, ומיליארדים ירדו לטמיון. אז למה הטרנד המסוכן בבורסה ממשיך?
בדיקת גלובס על פני יותר משלושה עשורים, מלמדת על השינוי הגדול שעברו החברות המובילות את הבורסה המקומית - מחברות החזקה, לענקיות פארמה ואז לפיננסים ונדל"ן וכעת גם טכנולוגיה.
גולת הכותרת של השינויים הללו היא הצטרפותה לת"א בשבוע האחרון של ענקית הסייבר האמריקאית פאלו אלטו, שייסד הישראלי ניר צוק. עם רישום מניותיה למסחר דואלי בת"א, בעקבות הרכישה של חברת סייברארק הישראלית, נכנסה החברה בסערה היישר למקום הראשון בבורסה עם שווי של 379 מיליארד שקל, בפער ענק מכל האחרות (פי 3 מטבע שנמצאת במקום השני).
לצורך ההמחשה, שווי השוק של 10 החברות הגדולות כעת בת"א, כולל פאלו אלטו, כבר מגיע לכמעט 1.1 טריליון שקל - יותר מפי 90 מאשר בימי השקת המדד. גם בלעדיה, שווי עשר הגדולות הוא כמעט 800 מיליארד שקל, פי 60 מבימים ההם (ללא התחשבות באינפלציה), כשהרשימה כוללת 4 בנקים, 3 חברות טכנולוגיה, חברת תרופות, חברת ביטוח וחברת נדל"ן.
ת"א תהפוך להייטק?
"אם בעקבות פאלו אלטו יבואו צ'ק פוינט וחברות אחרות, זה ישנה את הבורסה ואת מדד ת"א 35 (בו כלולות החברות הגדולות ביותר, נ"א) בצורה מאוד משמעותית", אומר לגלובס גילעד אלטשולר, בעלים ומנכ"ל משותף של בית ההשקעות אלטשולר שחם.
"בשנים הקרובות בהחלט סביר שנראה יותר חברות טכנולוגיה נכנסות לאט לאט למדד. רואים למשל את נקסט ויז'ן (יצרנית המצלמות המיוצבות לרחפנים שהצטרפה למדד המוביל, נ"א), וגם בעתיד עשויה להיות חברה שתמציא תרופה בתחום הביו-טכנולוגיה, כמו למשל טבע, שתרופת הקופקסון ההיסטורית שלה הייתה בעצם טכנולוגיה".
צבי סטפק, ממייסדי בית ההשקעות מיטב, מעריך כי "המגמה תימשך. המשקל של ההייטק בבורסה יגבר וכך גם חברות הדיפנס (תעשיות ביטחוניות, נ"א). התעשייה האווירית ורפאל גם יונפקו, אני מניח בחמש השנים הקרובות, יקבלו שוויים מאוד גבוהים ויהיו בין המניות המובילות בבורסה בת"א".
אלטשולר מסכים: "כשהתעשייה האווירית תונפק היא תהיה ב-10 הגדולות, וגם היא כמובן טכנולוגיה. גם העלייה המטאורית במניית עזריאלי הגיעה לא בגלל הנדל"ן אלא מתחום הדאטה סנטרס (חוות שרתים) שאליו היא נכנסה, שקשור להתפתחות הטכנולוגית בעולם. זה שינוי טעמים שמתרחש".
יניב פגוט, סמנכ"ל המסחר של הבורסה, מוסיף כי "אומרים שאין טכנולוגיה במדד ת"א 35. אני אומר שיש ושהמניות האלה פחות תנודתיות ומסוכנות. חמש מתוך 10 הגדולות בבורסה היום הן טכנולוגיה (פאלו אלטו, טבע, אלביט, טאואר ונובה, נ"א), כולל שלוש מתוך 5 הגדולות.
" "זה אומר שבת"א יש הרבה טכנולוגיה. מדברים על הבנקים והביטוח שדחפו את המדדים אבל אף אחד לא מדבר על הטכנולוגיה שדחפה אותם. השיח על הטכנולוגיה בת"א לא מעודכן", טוען פגוט, "יש לנו הרבה מה להציע בתחום במדדים הגדולים". הדברים של פגוט תקפים למרות שלמשל ענקית התוכנה המקומית, נייס, שהייתה הכי גדולה כאן עד לא מזמן, בכלל איבדה 60% מערכה בשנים האחרונות.
נזכיר כי לפני חמש שנים יצאה הבורסה בקמפיין "מאנדיי התינשאי לי" בניסיון להביא אותה וחברות טכנולוגיה נוספות מישראל הנסחרות בוול סטריט, להיסחר גם כאן. היום ענקיות מקומיות כמו מאנדיי, וויקס ואחרות לא היו נכנסות למדד ת"א 35.
מנגד, דניאל לייטנר, מנכ"ל תמיר פישמן קרנות נאמנות, פחות מתלהב וטוען ש"הטכנולוגיה במדד היא ברובה ביטחונית או תעשייתית, ולא מנועי הצמיחה של המשק שמגיעים מעולמות התוכנה והסייבר. אכן נעשו התאמות בהרכב המדד, אך הן עדיין אינן מבטאות את עוצמת 'הסטארט-אפ ניישן' ואת מרכזיות ההייטק בכלכלה הישראלית".
לדעתו, "הכניסה של פאלו אלטו היא צעד מרשים וחיובי שמחזק את ייצוג תחום הסייבר במדד, וייתכן שמדובר בסנונית ראשונה שתעניק רוח גבית לחברות נוספות. עם זאת, מדובר בדוגמה בודדת של חברה בוגרת שאינה משנה מהותית את התמונה הכוללת".
חברות ההחזקה שלטו
זה כמובן לא היה כך תמיד. במהלך שנות ה-90 של המאה הקודמת וה-2000, שלטו בבורסה הישראלית אימפריות ענק - חברות החזקה מסועפות, שהשקיעו במגוון עסקים גדולים והאפילו על כל השאר. מאחוריהן עמדו שמות כמו אודי ורפאל רקנאטי, אליעזר פישמן ז"ל ובהמשך לב לבייב, יצחק תשובה, נוחי דנקנר ואחרים. סטפק מחדד ש"פישמן, דנקנר ולבייב היו שלושת האנשים ששלטו במשק".
כך, בהשקת מדד הדגל של הבורסה בינואר 1992 (אז המעו"ף, ובהמשך ת"א 25 ולאחר מכן ת"א 35) שווי השוק של 10 החברות הגדולות הסתכם ב-12 מיליארד שקל בלבד - מספר ששקול לשווי השוק של חברה אחת במקום ה-35 בלבד בבורסה כיום.
כשמסתכלים על 10 הגדולות בבורסה באותם ימים התמונה מגלה כי כלולות בהן אי.די.בי, כלל תעשיות, כלל ישראל, כלל אלקטרוניקה, כור, דיסקונט השקעות ואפילו אלביט, כולן חברות החזקה. חלקן לא ייצרו מוצר, לא פיתחו תוכנה, לא הוציאו תרופה - אלא שלטו בשורה ארוכה של חברות. למעשה, החברות הללו גם שלטו אחת בשנייה בצורה של פרמידת החזקות מסובכת. אלביט הייתה של אלרון שהייתה של דסק"ש; כלל ישראל שלטה בשאר חברות כלל; ואי.די.בי החזיקה בכולן. בקיצור, סלט שלם.
תחת חברות ההחזקה הללו התנהלו רוב העסקים הגדולים במשק, כולל שופרסל, סלקום, מבנה, דלק, כלל ביטוח, אפריקה ישראל, אזורים ורבים אחרים. סטפק מזכיר שחוק הריכוזיות שנחקק בשנת 2013 נועד לבלום את הפירמידות הרב-שכבתיות הללו: "באמצעות החזקה של 8%-10% בקומה העליונה יכולת לשלוט בכל הפירמידה. חוק הריכוזיות, שהגביל את מספר הקומות בפרמידה ואילץ את הטייקונים המקומיים לבחור בין החזקות פיננסיות לריאליות, הקטין מאוד את הממדים של התופעה".
ב-10 הגדולות ב-1992 נכללו גם בזק, שבינתיים כבר הידרדרה למקום ה-20 בלבד בבורסה, אלביט שפוצלה למספר חברות, מפעלי ים המלח (מקבוצת כיל שהפכה לאיי.סי.אל) ומניית ענקית התרופות טבע, שסבלה מאז מתנודתיות קיצונית. עם זאת טבע ואלביט הן המניות היחידות שנותרו ברשימה גם היום.
חברות ההחזקה של הטייקונים המקומיים קרסו ברובן בשנים שלאחר משבר האשראי של 2008. "החברות רצו לקנות הכול ומינפו את עצמן-לדעת בהובלת הבעלים והמנהלים. ואז כשקצת נשבה רוח קרה, הן נפלו אחת אחרי השנייה", נזכר אלטשולר. "כמעט כולן התפוררו בעקבות מינוף יתר. אם הניהול בהן היה טוב ואחראי, הן היו יכולות להמשיך להיות הגדולות, והצורה של הבורסה לא הייתה משתנה", להערכתו.
סטפק מציין ש"כך חולפת תהילת עולם. חברות שנחשבו ענקיות, מצליחות, נהדרות, בעלות שליטה על חלקים גדולים מהמשק - לא קיימות היום יותר. הייתה מעורבת בזה יהירות של 'אני ואפסי עוד, לא יקרה לי כלום, אני מקושר'. לנוחי דנקנר הציעו בזמנו להיות שר האוצר. היו שראו בו ראש ממשלה עתידי". עד כדי כך הם שלטו במשק.
עידן ענקיות הפארמה
לאחר קריסתן של חברות ההחזקה הגיע דור חדש של כוכבים למדד המוביל של ת"א - הפעם מעולם הפרמצבטיקה. לרשימת 10 הגדולות נכנסו בשנים 2005-2015, לצד טבע הוותיקה, ענקיות פארמה גלובליות כמו מיילן, פריגו ואופקו. בדומה לפאלו אלטו, פריגו נכנסה לת"א אחרי שרכשה ב-2005 את חברת אגיס הישראלית מידי היזם מורי ארקין. מיילן נכנסה כשניסתה לרכוש את פריגו.
באותן שנים טבע הייתה "מניית העם". כל נהג מונית, כל עוזרת בית, כל גמלאי - כולם החזיקו בה. היא צמחה על גב הקופקסון, תרופת הדגל שפיתחה לטרשת נפוצה, ונעשתה לסמל של ההצלחה הישראלית בעולם הגלובלי.
סטפק: "טבע הייתה מניית העם. כל נהג מונית שנסעתי איתו השוויץ שלפחות חצי מהתיק שלו זו טבע", עד שזו ביצעה את רכישת הענק הממונפת של אקטביס, ו"קרה מה שקרה". טבע שכבר נסחרה בשווי של חצי מיליארד שקל, איבדה בשנים הבאות 90% מערכה. "ציניקנים כינו אותה 'מניית הדם'", נזכר סטפק.
אבל גם עידן הפארמה לא החזיק מעמד. פריגו ומיילן נמחקו מת"א, אופקו איבדה את רוב שוויה. הסיבות אמנם גלובליות אך התוצאה הייתה פגיעה בתשואה בבורסה בת"א - מדד ת"א 35 שילם ביוקר ולקח לו שנים ארוכות להתאושש.
הבנקים לוקחים הובלה
שני הבנקים הגדולים בישראל (הפועלים ולאומי) נכנסו לעשירייה הראשונה של החברות המובילות בת"א עוד קודם, אבל נפילת הפארמה פינתה להם את המקום בצמרת. ללאומי והפועלים הצטרפו בשנים הבאות גם הבנקים מזרחי טפחות ודיסקונט, ואלה הפכו מאז ועד היום לעמוד השדרה של מדד הדגל המקומי. במקביל, הפכה נייס לחברה הגדולה ביותר בת"א בשנת 2020. טבע הענקית צללה בשנה שלאחר מכן למקום השביעי בלבד.
בשנים האחרונות טבע הצליחה בעקבות יישום תוכנית התייעלות אגרסיבית להוריד את החוב העצום שנשאה על גבה, לבצע טרנספורמציה לתרופות חדשות במקום הקופקסון, להיפטר מתביעת ענק בארה"ב (בנושא האופיואידים, תרופות התמכרות בארה"ב) ולחזור לצמרת של הבורסה המקומית.
במקביל בעולם התעורר לפני כשלוש שנים סיפור ה-AI, הבינה המלאכותית שמשנה את כל מה שהכרנו, ובעקבותיו מניות השבבים המקומיות - נובה, טאואר וקמטק, זינקו במאות אחוזים והצטרפו לעשירייה המובילה כיום. מנגד, נייס כאמור נפלטה מ-20 הגדולות.
ומה מקומו של תחום הנדל"ן, אחד מעמודי התווך של הבורסה המקומית? אתי אגא, אחראית מחקר מניות ישראל בבנק מזרחי טפחות, ורונן מנחם כלכלן השווקים הראשי בבנק, מציינים ש"תור הזהב של סקטור הנדל"ן בשנים 2019 ועד 2022 בעקבות עליית מחירי הדירות איפשר ייצוג גדול יותר בת"א 35. אולם רק מניה אחת, עזריאלי, הצ ליחה לשמר את מעמדה ב-10 הגדולות".
כך יוצא שתחום היזמות לבנייה המהותי כל כך לכלכלה הישראלית, שולח רק חברה אחת לת"א 35, דמרי, וגם היא נמצאת בדרך החוצה ממנו בעדכון המדדים הקרוב. אפילו ענקית הנדל"ן תדהר, שרוצה להנפיק בהמשך השנה לפי שווי של 8 מיליארד, לא תוכל להיכנס אליו בשווי זה, וגם לא המיזוג המתוכנן של ישראל קנדה ואקרו לחברת ענק בשווי של כ-10 מיליארד שקל.
מה זה אומר על הכלכלה הישראלית? "בניגוד לכלכלות אירופה, הכלכלה הישראלית מאוד דינמית", אומר סטפק. "באיטליה למשל יש הרבה יותר חברות משפחתיות. כנראה ששם היו פחות שינויים. אצלנו גם גילו את הגז, וגם יש לנו את ההייטק, כולל הדינמיות של אנשי עסקים ישראלים והנפילה של 'אריות', כמו דנקנר ופישמן, שפתחה עבור אחרים פתח להיכנס לרשימת החברות הגדולות במקומם.
פגוט מהבורסה מוסיף כי "התחלופה בצמרת החברות הגדולות מתרחשת בהדרגה. הרבה מהנזקים של מדד ת"א 35 בעשור הקודם היה התלות שלו בענקיות הפארמה. למדד לקח המון זמן להתאושש מהירידה של הניירות האלה. במניות הגדולות היום רואים את נוכחות הבנקים, טכנולוגיה כולל ביטחוניות, שבבים וחברת הנדל"ן הכי גדולה.
"מנגד, ניירות ששנים היו בפנים יצאו. ה'דאו ג'ונס 30 הישראלי' שינה את פניו לאורך השנים ומייצג את החברות הכי רווחיות במשק, אבל כמובן שכדי לראות את כלל מצב המשק צריך להסתכל על המדד הרחב של השוק, ת"א 125. רואים גם את יציבות הבנקים, לאורך כל השנים. העולם השתנה אבל הבנקים מצליחים באמצעות התייעלות, או רווחיות, כל פעם משהו אחר, להישאר בצמרת".
הפספוס עם מלאנוקס
ובכל זאת, פספוס גדול אחד היה כאן בבורסה - חברת הטכנולוגיה מלאנוקס, שנמחקה מהמסחר בת"א ב-2013, המשיכה להיסחר רק בנאסד"ק, ומאוחר יותר נרכשה ע"י ענקית השבבים אנבידיה בשנת 2020, עוד לפני פרוץ עידן הבינה המלאכותית, תמורת 6.9 מיליארד דולר.
"אם מלאנוקס הייתה חוזרת להיות חברה ציבורית בת"א ולא נקנית על ידי אנבידיה - אין ספק שהיא הייתה הכי גדולה בבורסה כיום, ובפער גדול. השווי שלה היה כמעט כמו של כל הבורסה הישראלית יחד - אין ספק שהיא הייתה מגיעה לגודל הזה" אומר אלטשולר. "זה מדהים, אבל זה היה קורה".
האמירה הזו נשמעת קיצונית, שכן שווי כלל המניות בבורסה בת"א עומד היום על כמעט 2.4 טריליון שקל, אך היא ממש לא מופרכת. השבוע פורסמו דוחות אנבידיה, החברה הגדולה בעולם הנסחרת בשווי של כמעט 4.8 טריליון דולר. מלאנוקס הייתה אחראית לכ-16% מההכנסותיה.
ומה הלקח למשקיעים?
אלטשולר ממליץ למשקיע מהשורה להתמקד במדדים ולא בחברות בודדות: "למשקיע המתחיל ההיצמדות למדד הייתה כנראה טובה וחכמה כי המדדים מזהים ראשונים את הווינרים החדשים. אבל אם האמנת במניית אי.די.בי היית נשאר בלי כסף.
"גם אנחנו בתור מנהלי השקעות נוטים לממש רווחים, לא ליהנות מהעלייה במניה עד הסוף. הרבה משקיעים ומנהלי השקעות קנו ומכרו אין סוף פעמים את אלביט למשל לאורך השנים, אבל המדד המשיך להחזיק את אלביט כל הזמן וצמח איתה. אם יש ווינר חזק - המדד הולך איתו עד הסוף".
סטפק מציע עיקרון אחר: "אם אני צריך לתמצת בשלוש מילים, אז לא לעולם חוסן. חברות היום קיימות, מחר ייתכן שהן לא יהיו בכלל, או שיאבדו את רוב השווי. בין אם בגלל ניהול כושל, חברות שפשטו רגל בשל שערוריות חשבונאיות, או שהשווי שלהן נפל בגלל תקופות או אילוצים חיצוניים שלא קשורים לחברה. לא חשוב כמה אתה אוהב את המניה ומעריך את סיכוייה בעתיד - תפזר. אל תהמר על מניה אחת. טבע זו דוגמה מצוינת".
אגא ומנחם ממזרחי טפחות מסכמים ש"שווי השוק של 10 הגדולות כיום גבוה ב-57% משוויין של החברות שאכלסו את הרשימה לפני עשור. רק 5 מניות הופיעו ברשימה בכל שנה לאורך כל התקופה (לאומי, הפועלים, אלביט, טבע ועזריאלי). זו רשימה שמבטאת להערכתנו את מאפייניו של שוק המניות המקומי. שוק ההון הולך ומתפתח, הולך ומשתכלל, וחשיפת הציבור לגווניו השונים גדלה . לכן, הדעת נותנת שהתחלופה והדינמיות שתאפיין את המדד ואת 10 המניות המובילות שלו - תלך ותגדל עם השנים".