שיעור החזקת המוסדיים במניות בחו''ל רק יגדל / עיבוד: טלי בוגדנובסקי
סטפק הוא ממייסדי ובעלי מיטב בית השקעות, וברקוביץ' הוא המשנה למנהל השקעות ראשי במיטב גמל ופנסיה
אחרי שבכתבה הקודמת בסוף מרץ עמדנו על הלכי הרוח של הציבור בנוגע להחלטה בין השקעות במניות בישראל למול אפשרות ההשקעה במניות בחו"ל, נתייחס הפעם לגופים שבדרך־כלל מקבלים את ההחלטות הקריטיות עבורו ־ המשקיעים המוסדיים.
● עם תשואה של 300% בשנה: האם למניית אינטל יש עוד לאן לעלות?
● "הכסף זורם גם לבורסה בתל אביב": מה יעשו אופציות בשווי של 150 מיליארד שקל לכלכלה הישראלית
קשה להאמין, אבל היו ימים שבהם קופות הגמל וקרנות הפנסיה "לא השקיעו דולר" במניות כלשהן בחו"ל, והייתה לכך סיבה מאוד ברורה. במשך שנים ארוכות שררה אפליית מס בין השקעות במניות בישראל לבין השקעה במניות בחו"ל, שנגעה לכל משקיע באשר הוא. כך חל 0% מס על רווחי ההון מהשקעות בישראל לעומת 35% מס על רווחי הון מהשקעות בחו"ל. מה שלא הותיר שום תמריץ להשקיע בחו"ל.
הסיטואציה המעוותת הזו תוקנה בעקבות רפורמת המס שהונהגה בשנת 2003 (ועדת רבינוביץ'). הרפורמה קבעה שיעור אחיד של 25% מס על הרווח הריאלי, בין שהושג מהשקעה בישראל או שנבע מהשקעה בחו"ל. בנוסף, שנתיים לאחר מכן, ב־2005 בוצעה רפורמה ענקית בשוק ההון הישראלי, רפורמת בכר, שהעבירה את הבעלות והניהול של קופות הגמל וקרנות ההשתלמות מהבנקים לחברות הביטוח ולגופים הפרטיים.
באופן טבעי, אחרי עשרות שנים של יובש השקעות במניות בחו"ל, עדיין לא הייתה לגופים המקומיים תשתית של ידע, והם עברו תהליך של למידה הדרגתית ופעלו עקב בצד אגודל. המשבר הפיננסי העולמי של 2008 זירז את המגמה של יציאה לחו"ל. עם התפתחות האינטרנט ונגישות המידע באמצעים הדיגיטליים, המשימה הייתה קלה יותר.
ועדיין, עם הזוהר שאפף את תהליך הגלובליזציה, מנהלי ההשקעות בישראל, וכך גם הציבור, העדיפו את המניות המקומיות. זו תופעה מאוד שכיחה במדינות רבות והיא נקראת Home Bias - הטיה ביתית.
יש לא מעט הגיון בנטייה הזו להעדיף את הקרוב, המוכר והידוע על פני הזר והרחוק. ואכן בהשקעה במניות מקומיות יש יתרון בהכרה מקרוב של התנאים המאקרו הכלכליים, ובהיכרות עם החברות כולל נגישות גבוהה למקבלי ההחלטות בהן.
לצד אלו, חוזקו של המשק והתרחבות מחזורי העסקאות בבורסה המקומית עשויים למשוך עוד משקיעים זרים.
שיקול נוסף ומשמעותי הוא העובדה שהתשואות של קופות הגמל הן שקליות, והשקעה גדולה מאוד בחו"ל, שנעשית מן הסתם במט"ח (לפני גידור חלק ממנו, שלרוב כרוך בעלויות), עלולה לפגוע בתשואה השקלית, כפי שכבר קרה לא פעם.
רצו למסלולי S&P 500 ואז חזרו לת"א
אך להעדפה ביתית זו יש גם חסרונות. העיקרי שבהם נוגע לגודל הכלכלה והשוק הישראליים. במונחים בינלאומיים, שוק המניות המקומי היה ונשאר קטן מאוד בהיקפו, במגוון החברות שלו, ברמת הפעילות המתרחשת בו, כלומר בעומק ובנזילות שהוא מציע.
ואין צורך להזכיר כי מדינת ישראל נמצאת בלב הר געש גיאו־פוליטי מסוכן. כך שהעדפה ביתית חזקה בתנאים האלה מנוגדת לעיקרון הבסיסי בעולם ההשקעות ־ של פיזור סיכונים.
יחד עם תהליך הלמידה של המשקיעים המוסדיים, ההבנה שצריך לפזר את הסיכונים בין שווקים שונים - גיאוגרפיות וענפי משק שונים - ובשנים האחרונות גם נטיית הלב של הציבור, התרחשו שלושה תהליכים: שיעור ההשקעה במניות בכלל עלה, חלקה של ההשקעה במניות בחו"ל גדל, וגם המשקל של חו"ל מתוך סך ההשקעה במניות נמצא בעלייה עקבית.
נסבר את העין בנתונים:
● סך ההשקעה במניות, בישראל וחו"ל יחדיו, עמד בדצמבר 2011 על 23.8% ומאז עלה משנה לשנה (פרט לשתי תקופות, ב-2016 וב-2022 עקב ירידות חדות בשווקים), ועד סוף 2023 הוא כמעט הוכפל לרמה של 46.1%. גם מאז רק המשיך לעלות, עד 57.2% חשיפה למניות בדצמבר 2025.
● שנת 2011 הייתה האחרונה שבה ההשקעה במניות בישראל עלתה על שיעור המניות בחו"ל: 13% מול 10.8% בהתאמה. מאז התהפכו היוצרות והשיעור האבסולוטי של השקעה במניות בישראל נותר כמעט קבוע בטווחים של 11%־13%. זאת בעוד השיעור האבסולוטי של השקעה במניות בחו"ל עלה בהתמדה (פרט לירידות של 2022), מ־12.5% בשנת המפנה (2012) דרך 8.9% כעבור חמש שנים, ב־2017, ומאז נסיקה עד לרמה נוכחית של 40.2%.
● יחס ההשקעה בין מניות בישראל ובחו"ל, מלמד כי ההעדפה להשקעה "ביתית" נחלשה עם השנים. כך, בדצמבר 2018 הפרופורציה הייתה 63% חו"ל ו-37% ישראל, והגיעה לשיאה בסוף 2024 אז עמדה על 78%/22% בהתאמה.
השיא הזה נקבע לא רק עקב החלטות של מנהלי ההשקעות בגופים המוסדיים, אלא במידה רבה כתוצאה מהזרמת כספים אדירה מצד הציבור למסלולים החדשים שנכנסו בסערה, העוקבים אחר מדד ה־S&P האמריקאי.
נקודת פיתול התרחשה בשנת 2025, אז שוק המניות המקומי עשה תשואה עדיפה בהרבה על ה־500 P &S, ולצד התחזקות השקל מול הדולר - אלה גרמו לישראלים לקחת צעד אחורה, ולהוציא כספים ממסלולי חו"ל לטובת מסלולי מניות מקומיות.
● אם מבקשים לנטרל את השפעת הציבור על תמהיל ההשקעה בין מניות ישראל לחו"ל, נכון להתבונן מה קורה בתעשיית קרנות ההשתלמות במסלול מוגדר - המסלול הכללי שבו יש למנהלי ההשקעה רמה גבוהה יחסית של גמישות בהחלטות ההשקעה.
שם המרכיב המנייתי האבסולוטי נע בטווח שבין 44% ל־48% (שוב, פרט ל־2022 שבה הוא ירד ל־41.4%). ואשר לפרופורציה: זו הייתה 66%/34% חו"ל-ישראל. היא הגיעה לשיאה בסוף 2023, השנה המעולה בשוקי חו"ל, מול ביצועים גרועים בשנת המלחמה בישראל ("חרבות ברזל") לרמה של 71%/29%.
כיום היא חזרה אחורה לפרופורציה של 63% /37% לטובת חו"ל, תודות לביצועים יוצאי הדופן של שוק המניות בת"א מול שוקי המניות בעולם.
הטיה ביתית בממדים שמזכירים את סין
את עוצמת התופעה של ההטיה הביתית נהוג למדוד על פי היחס של שיעור ההשקעה במניות הבית למול משקלו של שוק המניות הביתי במדד המניות העולמי. כאן אנחנו נראים רע מאוד: שוק המניות הישראלי מהווה כ־0.4% מזה העולמי, ואילו שיעור ההשקעה במניות מקומיות בקרב המוסדיים עומד על 37%. בארה"ב למשל, משקל שוק המניות האמריקאי עומד על כ־50% וההשקעה הביתית על 75%.
מדינות שקרובות יותר לישראל מבחינה זו הן סין, עם משקל של כ־5% והטיה ביתית בשיעור 95%, או קנדה עם משקל של 3% והטיה ביתית של 50%.
ובמבט לעתיד, אין עוררין כי המצב הנוכחי אינו מצב של שווי משקל. עם גלובליזציה וגם בלעדיה, הכיוון הוא ברור ־ שיעור הולך וגדל של החזקות בחו"ל על חשבון החזקות בישראל. זאת מכל הסיבות האפשריות, גם בשל העובדה שאנו כישראלים מרבים לצאת מתחום מדינתנו ברמה הפיזית, להתעניין ולהתוודע למקומות ותרבויות רבים בעולם. בנוסף, גם בתרחיש רצוי של הנפקות של חברות גדולות, השוק הישראלי יישאר קטן מול עוצמת הכספים שמגיעים למשקיעים המוסדיים.
מכאן הערכתי כי תוך כעשור השיעור הממוצע של השקעה במניות בחו"ל יגיע לכ־85%, מול 15% בישראל.
***אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. בבית ההשקעות מנוהלות בין היתר קרנות נאמנות וקופות גמל. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק