אורי לוין, מנכ''ל קבוצת תדהר / צילום: עופר חג'יוב
הנפקת הענק השל חברת הנדל"ן תדהר יוצאת לדרך. החברה שמובילים היו"ר גיל גבע והמנכ"ל אורי לוין פרסמה טיוטת תשקיף ראשונה לקראת גיוס הון מוערך של כ־1.5 מיליארד שקל. תדהר מכוונת על פי ההערכות לשווי של כ־7.5 מיליארד שקל (לפני הכסף) בהנפקה, אך בפועל היא צפויה להידרש על ידי המשקיעים להפחית את המחיר המבוקש, גם על רקע הסנטימנט השלילי בשוק לאחרונה כלפי חברות הבנייה. לא מן הנמנע כי בסופו של דבר יעמוד השווי על בין 6.5 ל־7 מיליארד שקל.
● תוך שש שנים בלבד: בני הדודים המפורסמים יוצאים להנפקה גדולה
● דוח המפקח על הבנקים: ריכוזיים כמו שהיו, רווחיים יותר ומוטרדים ממתקפות סייבר
בכל מקרה מדובר בהנפקת הנדל"ן הגדולה בבורסה בת"א מאז זו של קבוצת עזריאלי, שגייסה לפי שווי של 7.5 מיליארד שקל לפני הכסף בשנת 2010 (ונסחרת היום בשווי של 58 מיליארד שקל).
לא חומקת מההאטה במכירת הדירות
קבוצת תדהר, שהוקמה ב־1999, מחזיקה בפעילות עניפה בתחומי הנדל"ן, יש לה זרוע ביצוע שעוסקת בהקמת פרויקטים בתחום ובונה מגדלי משרדים, בנייני מגורים ועוד. בנוסף היא מחזיקה בזרוע ייזום שבונה דיור למגורים. סך ההכנסות של תדהר, לפי דוחות הפרופורמה שפורסמו בתשקיף, הסתכמו אשתקד ב־2.9 מיליארד שקל, עלייה של 8% בתוך שנה בשל גידול מגזרי הביצוע והייזום. שיעור הרווח הגולמי השתפר מ־13.6% מההכנסות ל־14.1% אשתקד. בשורה התחתונה, למרות ירידה קלה בשיערוכי הפרויקטים, עלה הרווח הנקי של החברה ב־12% ל־201 מיליון שקל.
אך תדהר אינה חומקת מההאטה במכירת הדירות בישראל. זרוע הייזום שלה רשמה ירידה חדה במספר הדירות שמכרה בשנה שעברה. תדהר מכרה 261 דירות, מחצית מהמספר הדירות שמכרה ב־2024. המחיר הממוצע לדירה עם זאת זינק מ־3.3 מיליון שקל ב־2024, ל־4.1 מיליון שקל (כולל מע"מ). מתחילת השנה ועד לסיום הכנת הדוחות לצורך התשקיף מכרה 120 דירות במחיר ממוצע של 3 מיליון שקל לדירה.
לתדהר הון עצמי (פרופורמה) של 2.75 מיליארד שקל המממן כ-28% ממאזן של כ־10 מיליארד שקל (מתוכו חובות של קרוב ל־7 מיליארד שקל). החברה קיבלה דירוג A2 ממידרוג (מקביל לדירוג A של חברת מעלות). דוח הדירוג עצמו נותר חסוי לפי שעה, כאשר תדהר מציינת שעד לספטמבר האחרון היה הדירוג נמוך יותר ועמד על A3 ומאז עלה לרמתו הנוכחית. רמת המינוף שלה עומדת על יחס חוב פיננסי נטו ל־CAP של 59%.
המרוויחים הגדולים מההנפקה
הנפקת תדהר תציף ערך משמעותי לשלושת בעלי השליטה בחברה. שני המייסדים, אריה בכר וגיל גבע, המחזיקים כל אחד בכ־27.7% מהמניות, ושיעור זהה מחזיק גם שותפם הוותיק, איש העסקים האמריקאי מארק וייסמן, שהשקיע בתדהר לפני למעלה משני עשורים. אם ההנפקה תושלם לפי שווי של 7 מיליארד שקל, יחזיקו כל אחד מהשלושה במניות בשווי שוק של קרוב ל־1.9 מיליארד שקל.
בעלת מניות נוספת היא חברת הראל שמחזיקה לפני ההנפקה בכ־13% ממניות תדהר, ושההנפקה תציף לה רווח משמעותי על השקעתה בחברת הנדל"ן, שבוצעה לפי שווי של פחות מ־4 מיליארד שקל.
מרוויח גדול נוסף מההנפקה הוא מנכ"ל תדהר אורי לוין, בעבר מנכ"ל בנק דיסקונט, שתוגמל בנדיבות רבה על רקע הצטרפותו לניהול חברת הנדל"ן. עלות שכרו של לוין בשנתיים האחרונות עמדה על כ־45 מיליון שקל. בהיותו בנקאי היה לוין כפוף למגבלת שכר הבכירים בפיננסים, המכתיבה רף של פחות מ־4 מיליון שקל בשנה. בתדהר נטולת המגבלות עמדה עלות שכרו אשתקד על 18 מיליון שקל, שהורכבו משכר של 2.9 מיליון שקל, בונוס של 1.6 מיליון שקל וכ־13.5 מיליון שקל בתגמול מבוסס מניות.
לוין (53) שנכנס לתפקידו כמנכ"ל תדהר לפני שלוש שנים, מחזיק כיום ב־1.5% ממניות החברה, כאשר מדובר במניות חסומות שישתחררו על פני תקופת הבשלה שלוש שנים (נותרו כשלוש מהיום). עלות שכרו החודשית עומדת על 206 אלף שקל, כאשר הסכם העסקתו כולל גם בונוס של עד 12 משכורות חודשיות בכפוף לעמידה ביעדים. בנוסף, ללוין הוקצו אופציות למימוש בעוד 2.5% מניות החברה, להבשלה על פני 6 שנים גם כן, כאשר הנפקת החברה תאיץ הבשלת 50% מהאופציות הללו.
היו"ר גיל גבע, נהנה אשתקד מעלות שכר של 5.4 מיליון שקל עבור 80% משרה אשתקד, שהורכבו מבונוס של 2.5 מיליון שקל ודמי ניהול של כ־3 מיליון שקל. כחלק מההנפקה יממש גבע אופציות שיגדילו את החזקתו בעוד 2.5% (בפעימה ראשונה מתוך שתיים) כך שלאחריה יעלה לשיעור החזקה של כ־30% בתדהר.
תהפוך לאחת מחמש הגדולות בתחום
למרות שקשה להשוות את תדהר לחברות בורסאיות אחרות בתחום הנדל"ן, משום שפעילותה כוללת מגוון פרויקטי ביצוע, לצד פעילות היזום שם היא מקימה דירות ומגדלי משרדים, וכן החזקות בנדל"ן מניב, ניתן למקם אותה במדד ת"א בנייה בין חמש החברות הגדולות בתחום המגורים, כאשר מעליה דמרי שנסחרת בשווי שוק של כ־8.8 מיליארד שקל, ישראל קנדה שנסחרת בשווי שוק של כ־7.3 מיליארד שקל, ומתחתיה אאורה שנסחרת בשווי של 5.6 מיליארד שקל. גם החברות שיכון ובינוי ואשטרום נסחרות בשווי גבוה יותר, אך חלק מניכר מפעילותן הוא בתחום התשתיות.
כניסתה הצפויה של תדהר לבורסה מגיעה דווקא בשבוע שלילי מבחינת מניות חברות הבנייה שבמהלכו ירדו בשיעור דו־ספרתי, כאשר מתחילת השנה המגמה מעורבת. ככלל מדד ת"א־בנייה ירד ב־12% בשבוע החולף, אך עלה עדיין בשיעור של כ־3% מתחילת השנה.
המדד ידע טלטלות ככל שתכפו ההערכות לגבי הפחתת הריבית, אולם בשל המתיחות מול איראן ועליית מחירי הנפט בעולם, משקיעים חוששים מהאטה בקצב הפחתת הריבית הצפוי על ידי בנק ישראל, מה שמכביד על חברות הבנייה ועל רוכשי הדירות ועלול לייצר "קשיי קליטה" גם לתדהר.
השמות הגדולים מאחורי המהלך
את ההנפקה מובילות לידר הנפקות ודיסקונט קפיטל חיתום. התמורה לשמש למימון והרחבת פעילותה העסקית של החברה, לפרוע חובות לגופים מממנים ולחלוקת דיבידנד בשנה הנוכחית. במצגת שפרסמה תדהר נכתב כי ההנפקה טומנת "פוטנציאל להורדת עלויות מימון כתוצאה מגישה לחוב סחיר, ושימוש בחלק מכספי ההנפקה לפרעון חוב".
עלות החוב המשוקללת של תדהר עמדה אשתקד על 6.28% כאשר החוב היקר היה בייזום תחום הנכסים המניבים (7%). החברה שמה לה יעד להגיד לחוב בעלות ריבית של 2.8% צמוד מדד (4.8% נומינלי). כלומר קיצוץ של כ־2% ביחס לריבית שהיא משלמת כיום. מדובר בפוטנציאל לחסכון שנתי של 88 מיליון שקל להערכתה.
הפרויקטים הבולטים ומה צפוי בהמשך?
מבחינת התוכניות העתידיות של החברה, תדהר מציינת כי יש לה צבר פרויקטים בתחום הביצוע בהיקף של 50 מיליארד שקל, מתוכו צפויים להתממש פרויקטים בסכום כולל של 14.5 מיליארד שקל בחמש השנים הקרובות.
קיים גם פוטנציאל להוספת פרויקטים יזמיים, לצד כניסה לפרויקטים נוספים בתחום הבנייה ועבודות הגמר בתור צד ג'. מהנתונים שחשפה בשלוש השנים האחרונות, נכנסו לצבר שלה פרויקטים ב־1.5 מילירד שקל בממוצע (שנתי).
בין הפרויקטים הבולטים שהקימה תדהר בעבר היה משרדי מיקרוסופט בהרצליה פיתוח (שנותרו נכס מניב שמושכר לענקית התוכנה). החברה זכתה במכרז שפרסמה מיקרוסופט בשנת 2016 והיא מסרה אותו במרץ 2020, פעילות מהירה מאוד במונחי עולם הייזום בארץ (3.5 שנים).
כיום היא מקימה בין היתר את פרויקט בין השדרות בתל אביב ובנייני מגורים באשדוד, בת ים, לצד פרויקט משרדים (לגון) בנתניה בן 46 אלף מ"ר. לחברה גם פרויקטים מניבים ברעננה, בני ברק, קרית אונו ועוד.
לתדהר גם השקעות במלונאות, כאשר היא מקימה בין היתר את מלון סיקס סנסס בתל אביב. היא מחזיקה ב־55% ממגדל בן 36 קומות, שמכמחציתן יוקצו למלון של 140 חדרים. נכון להיום כ־74% מהמלון כבר הוקם. לתדהר גם נכסים בחו"ל, ביניהם פרויקטי דיור להשכרה ומבני משרדים ומסחר בגרמניה.
לקבוצת תדהר גם השקעות בחברות הזנק (סטרט־אפים). אשר לדבריה "נועדו לתמוך בפעילות הליבה שלה, לייצר יתרון תחרותי ולהניע תרבות ארגונית של חדשנות". הקבוצה משקיעה בתחומיי הטכנולוגיות לחברות בניה, נכסים ואקלים. נכון לסוף 2025 היא משקיעה בשמונה חברות מסוג זה, אשר מוצגים בדוחות הכספיים פרופורמה בסכום של כ־52.7 מיליון שקל.