הגופים המוסדיים בישראל נחשבים לשחקנים החזקים ביותר בשוק ההון - פועל יוצא של היקף הנכסים האדיר שהם מנהלים, בגובה 4 טריליון שקל. אלא שפסק דין תקדימי של בית המשפט הכלכלי קובע כעת כי חברות המנפיקות לראשונה בבורסה, ועורכות במסגרת זו סבב גיוס בקרב מוסדיים (רוד שואו), צריכות להתייחס לגופים אלה בדיוק כמו לכל משקיע אחר - מבלי להניח שהמוסדיים יידעו להגן על עצמם טוב יותר ממשקיעים "רגילים", ובלי למכור להם אשליות.
● בלעדי | המאבק מסלים: באל על מאשימים את כאל ב"הונאה צרכנית"
● התביעה נגד הדירקטורים נדחתה, ואיש העסקים ישלם הוצאות משפט בגובה 3 מיליון שקל
התקדים עולה במסגרת החלטה שקיבל בשבוע שעבר השופט מגן אלטוביה מבית המשפט הכלכלי בתל אביב, כאשר אישר לנהל תביעה ייצוגית נגד תמר פטרוליום, שהייתה אז חברה-בת של דלק קידוחים (כיום ניו-מד אנרג'י). התביעה הוגשה על-ידי משקיעים שהשתתפו בהנפקה של תמר פטרוליום מ-2017, והתמקדה במהלך שיווקי שנקטה החברה כדי למכור את המניות לגופים מוסדיים ולמשקיעים מסווגים (כלומר, משקיעים כשירים, המחזיקים בהון ניכר ובהבנה בהשקעות).
במסגרת מסמך שיווקי שהפיצה תמר פטרוליום בקרב משקיעים אלה, היא פירטה לגבי הדיבידנדים שהיא צופה לחלק עד סוף 2021, וציינה כי הם יגיעו להיקף מצטבר של 216 מיליון דולר.
התובעים טענו כי צפי זה היה שיקול מרכזי בהחלטתם להשתתף בהנפקה, אך שמדובר היה בהטעיה: לחברה היו חסרים יותר מ-48 מיליון דולר כדי לעמוד בצפי, בגלל כרית ביטחון שהעמידה לטובת מחזיקי איגרות חוב, ומנהליה ידעו או היו צריכים לדעת זאת כבר בזמן שהפיצו את המסמך למשקיעים.
המשקיעים אף טענו כי החברה פעלה להסתיר את המידע לגבי הדיבידנדים מרשות ניירות ערך, ולא כללה את המסמך השיווקי בתשקיף הרשמי של ההנפקה - אך המשקיעים שנחשפו אליו כבר ראו בו חלק מהמידע שגרם להם לרכוש מניות.
לא התחייבות, רק תחזית
תמר פטרוליום, מצידה, הסבירה כי לא מדובר היה בהתחייבות לחלק דיבידנדים אלא בתחזית עתידית בלבד. היא הוסיפה כי אין חובה בחוק לכלול מסמך שיווקי בתשקיף, וכי מדובר במשקיעים מנוסים ומתוחכמים, שאמורים היו לנתח בעצמם את המידע.
בהחלטתו לאשר את התביעה כייצוגית, קיבל אלטוביה את טענת החברה כי לא מדובר היה בהתחייבות לתשלום דיבידנד, אך קבע כי קיימת אפשרות סבירה לקבלת התביעה, סביב הטענה שלפיה המסמך השיווקי הוא ראיה לכאורה לקיומו של פרט מטעה.
בתגובה להחלטה הדגישה תמר פטרוליום כי מדובר היה ב"סיכון עסקי שנטלו משקיעים מתוחכמים", אך הבהירה כי הצדדים יבחנו פנייה להליך הידברות או גישור.
בינתיים, החלטת אלטוביה יוצרת כאמור תקדים העשוי להשפיע באופן דרמטי על ההנפקות בבורסה. השלב המוסדי, שבו פונה החברה המנפיקה קודם כול למוסדיים, הוא שלב קריטי ברבות מההנפקות הראשונות לציבור (IPOs). חברות הנכנסות לבורסה עשויות למכור עד 80% מהמניות למוסדיים בשלב זה. משמעות ההחלטה היא אפוא שההגנות שמספק חוק ניירות ערך למשקיעים "הרגילים" בהנפקה חלות גם על המוסדיים ועל המצגות והמסמכים השיווקיים שהם מקבלים.
"ריקון של הגילוי הנאות"
בית המשפט יצא נגד הניסיון לשווק למוסדיים הערכות וסכומים שאינם עומדים בכללי החוק. "תוצאה כזו תרוקן מתוכן את חובת הגילוי הנאות, תאפשר עקיפה שיטתית של מערכת הדיווח הרשמית, ותפגע באמון הציבור בשוק ההון ובוודאות המסחר בו", כתב אלטוביה.
הוא עמד על כך שהפנייה למוסדיים אומנם יכולה להתבצע באופן שונה מאשר לציבור הרחב, ומותרת גמישות מסוימת בנושא, אך החובה לגלות את מלוא המידע, והאיסור לכלול פרט מטעה, חלים גם על מידע שניתן ברוד שואו. אחרת, הדגיש אלטוביה, המוסדיים לא יאמינו לחברות ולא ישתתפו בהנפקות.
אלטוביה הביע גם הבנה לטענת המשקיעים כי לא היו מצליחים לעבור על 640 עמודי התשקיף שפרסמה תמר פטרוליום, ועל כן הרשו לעצמם להסתמך על תמצית ומצגות בלבד, אך מצא היגיון בטענת החברה כי התשקיף הוא שקובע בסופו של דבר, וכי המוסדיים הופנו אליו. השופט ציין כי ייתכן שבעתיד ניתן יהיה להיעזר ב-AI כדי להשוות בין החומרים.
"ציון דרך לעומת הקיים"
עו"ד ורו"ח איל נייגר, שותף שוק הון במשרד פרל-כהן, שכיהן בעבר כחבר ועדת האכיפה המינהלית של רשות ניירות ערך, מכנה את החלטת אלטוביה "ציון דרך לעומת החקיקה והפסיקה הקיימות, אשר עד כה הניחו כי המוסדיים לא נדרשים להגנה בהיותם משקיעים מתוחכמים".
לדבריו, שינוי הכיוון מצד בית המשפט עשוי לנבוע מכך שמדובר באירוע שהתקיים ב'סביבה תשקיפית' - כלומר הנפקה שבה מקפידים על פרסום לציבור של כל פרט מהותי, מניעת פערי מידע ואחריות למידע".
עו"ד מוטי ימין, לשעבר מנהל מחלקת תאגידים ברשות ניירות ערך וכיום שותף וראש מחלקת שוק הון וניירות ערך במשרד ארדינסט, בן נתן, טולידאנו, מסכים כי החלטת אלטוביה היא תקדימית. "ההחלטה עושה שכל בעיניי, ולדעתי גם מתחברת למגמה שהרשות מקדמת בפרסומיה, שלפיהם חומרים שיווקיים ברוד שואו חייבים להתבסס על הגילוי בתשקיף".
עו"ד ימין מוסיף כי "עצם העובדה שיש פער בין מסמכים למוסדיים ובין תשקיף היא בעייתית בפני עצמה, ולכן שחרור מאחריות על הגילוי במסמכי רוד שואו עשוי להיות בעייתי".
לדבריו, ייתכן שרצוי היה להטיל אחריות בחוק על חברה הכוללת פרט מטעה בכל מסמך שהיא מפיצה לקראת ההנפקה - גם אם לא מדובר בתשקיף אלא בחומרים במסגרת רוד שואו.
