תרחיש ההתאוששות שלי

רונן מנחם הוא מנהל יחידת השקעות ואסטרטגיה בבנק מזרחי-טפחות

לירידות התלולות, חובקות העולם, בשוקי המניות, עשויות להיות שתי פרשנויות שכל אחת מהן מובילה למסקנה שונה:

1) מדובר בקריסה מוחלטת, חסרת תקנה, של שוקי ההון כפי שהכרנו ושבסופה תימצא חלופה שונה בתכלית, דבר שיקרה תוך זמן רב. הברירה היחידה שנותרה לנו לפיכך היא המרת כל תיק הנכסים למזומן (או למטילי זהב).

2) מדובר בתוצאה של פאניקה (בהלה מוגזמת ונטולת יסוד בעוצמתה) המתפשטת בכל סוגי הנכסים כאש בשדה קוצים.
אם פרשנות זו נכונה, נסיק ממנה שעם חלוף הסערה, תגיע התאוששות שבה יחזרו שווקים, מדינות, מגזרים ונכסים שונים למחירם ההוגן.

לי נראית הפרשנות השנייה הגיונית יותר, ומכאן אני מניח שמכירה גורפת של ניירות הערך השונים שנמצאו עד עתה בבעלותנו הן במישרין והן בעקיפין, היא מהלך שגוי. ניתן, בינתיים, להסתפק בהקטנה הדרגתית שלהם, כדי להתכונן מבעוד מועד ליום שבו תתחולל התפנית.

כספים חוזרים הביתה

באחרונה נחפזים ישראלים רבים להשיב כספים מחו"ל. אלו שבוחרים להמשיך להקצות חלק מהונם למניות נוטים, בימים שבשגרה ולבטח בעת משבר, להעדיף מניות של חברות ישראליות, הנסחרות בארץ, על פני מניות של חברות זרות, הנסחרות בחו"ל. תופעה זו רווחת בקרב משקיעים בכל העולם, לגבי "מניות הבית" שלהם, ומכונה לפיכך Home Bias .

בדרך כלל אני מוצא שהיא בעייתית, משום שאינה מאפשרת ליהנות מפירות הגלובאליזציה וסותרת את הצורך לפזר סיכון בתיק. הפעם, אני סבור אחרת.

המערכת הבנקאית שלנו מדורגת לפני ארה"ב גרמניה ואנגליה

בפרסום חדש של הפורום הכלכלי העולמי, מדורגת המערכת הבנקאית בארץ לפני מדינות כגון ארה"ב, גרמניה ואנגליה. קרן המטבע הבינ"ל מעריכה כי התוצר בארץ יגדל ב-4.3% השנה ו-2.8% ב-2009, שיעורים שהמדינות המתקדמות, עמן נמנית ישראל, יכולות להתקנא בהם (לפי הקרן, התוצר במדינות אלה יסתפק בעלייה בת 1.5% ב-2008 ו-0.5% ב-2009).

בתי השקעות זרים מדברים בשבחה של המערכת הבנקאית בארץ. לעת הזו, דומה שמצבו של המשק הישראלי, הגם שלא יוכל להתחמק מהאטה כלכלית, טוב ממצבם של משקים רבים אחרים, שחלקם כבר נקלע למעשה למיתון.

לכן, התמקדות בשוק המניות בישראל נראית עתה צעד הגיוני.

הירידות תלולות מדי

ירידות שערים חדות היו גם בשוק המניות בארץ: בחודש האחרון ירד מדד ת"א 100 ב- 20% בקירוב. מדדים מקבילים בחו"ל רשמו ירידות חדות בהרבה. אצלנו היו מעט ימי מסחר, אך התנודות היומיות כה גבוהות, שהירידות אצלנו יכולות להשתוות לירידות בחו"ל במהירות.

אני מבקש לברר האם ירידות השערים בארץ תלולות מדי, בעזרת בדיקה של הגורמים הכלכליים המשפיעים עליהן.

המגזר העסקי מושפע משני גורמים: תוצר וריבית.

1) עלייה בתוצר מוליכה לעלייה בהכנסות וברווח החברות. כשמאמינים שהתוצר יגדל, הדבר מגדיל את האטרקטיוויות של המניות וגורם לעלייה בשעריהן.

2) עלייה בריבית במשק מקטינה את ההכנסה הפנויה של הצרכנים ולכן מובילה לצמצום בביקוש. לחברות גורמת עליה בריבית, להצטייד בפחות מכונות, ולא להרחיב את פסי הייצור. ההשפעה של עליית ריבית היא ירידה בתזרים המזומנים של החברות וצמצום צמיחתן העסקית. בכך היא מובילה לירידה בשערי המניות.

כדי להיווכח עד כמה הירידות האחרונות במדדי המניות אינן מתיישבות עם ההערכות לגבי התוצר ושיעור הריבית, בדקתי את הקשר בין השלושה ב-13 השנים האחרונות. מצאתי כי לו היה הקשר ביניהם נשאר בחודשים האחרונים כפי שהיה בשנים הקודמות, היה מדד ת"א-100 גבוה ביותר מ-30% משיעורו ברביע השלישי של השנה (יולי-ספטמבר), בממוצע. זו רק דוגמא, הנותנת סדר גדול, ולא חישוב מדוייק.

עליה ב-20% במדד ת"א 100

לפי הנחותיי לגבי התוצר העסקי וריבית בנק ישראל ב-12 החודשים הקרובים, עשויה לחול עלייה קרובה ל-20% במדד ת"א-100 ברביע השלישי ב-2009 לעומת הרביע השלישי ב-2008.

ההערכות הרווחות כעת לגבי השניים שונות מאוד ולכן התנהגות המניות תהייה אחרת לחלוטין אם הנחותיי (בבסיסן האטה הדרגתית בתוצר וירידות נוספות בריבית עד כדי 3%) לא תתאמתנה.

התאוששות לא אחידה

ההתאוששות בשוק המניות בארץ כנראה לא תהייה אחידה. תחילה יהיה תיקון לירידות שהיו באחרונה, שהיו תלולות מדי. לכן, לא צריכה להיות שונות גבוהה בין הענפים השונים.

אחר כך, ענפים דפנסיביים יותר, ובהם ענף התקשורת, עשויים להשיג תוצאות טובות יותר, שכן ב-2009 תגדל הפעילות הכלכלית בשיעור נמוך מכפי שהורגלנו בשנים האחרונות.
ב-2010 וממנה ואילך, תתחזקנה ככל הנראה העליות בתוצר ואלה יוליכו את העליות המניות הענפים המחזוריים יותר.

זהו התרחיש שלי בנקודת הזמן הנוכחית.