מחקר מגלה: כך תדעו מתי לעצור - בקזינו וגם בשוק ההון

מה משותף להחלטה מתי לממש אופציה, מתי למכור מניה, מתי להפסיק להמר בקזינו ומתי להיענות בחיוב להצעת עבודה? דילמות כאלה נקראות בספרות הכלכלית "בעיות עצירה", ובכולן צריך האדם לבחור את העיתוי הנכון לעצור תהליך שיש בו ממד של אקראיות. כדי לקבל החלטה כזו הוא צריך להציב כללי עצירה שמגדירים רף תחתון ורף עליון שבהם יפסיק את התהליך.

אחת הדוגמאות הבולטות ליישום של כללי עצירה מגיעה מהעולם הפיננסי: הפקודות Stop Loss ו-Take Gain קובעות רף של הפסד ורף של רווח, כך שברגע שנכס פיננסי שבידינו מגיע לאחד מהם, עליו להימכר.

דוגמה נוספת היא מהמר ברולטה בקזינו, שמשחק בכל סיבוב על דולר אחד. אם למשל הוא מקצה לעצמו 50 דולר, ומתכנן לצאת מהקזינו לאחר שירוויח 100 דולר, הוא למעשה קובע כלל עצירה עם רף עליון של 100 דולר ורף תחתון של מינוס 50 דולר. בחירת כלל העצירה משפיעה על הסיכוי של המהמר לסיים את התהליך עם רווח או עם הפסד. ככל שההפסד הפוטנציאלי שבו המהמר מתכנן לעצור גדול יותר, הוא מגדיל את הסיכוי שיצא מהקזינו עם רווח.

אם המהמר היה קובע רף תחתון של מינוס 100, גם לאחר הפסד של 50 דולר היה לו סיכוי לסיים את הערב ברווח. בדומה, ככל שהרווח הפוטנציאלי שבו המהמר מתכנן לעצור גדול יותר, הוא מקטין את הסיכוי שיסיים את הערב עם רווח. כלומר, קיים טרייד אוף בין הרווח הפוטנציאלי לסיכוי לסיים עם רווח, ולהפך.

  

הערכות אופטימיות מדי

הספרות העכשווית בכלכלה דנה בהטיות התנהגותיות המתעוררות בבעיות עצירה, בהן הערכה מוטה של הסיכוי לסיים ברווח או הפסד וחוסר עקביות בין התכנון של כללי העצירה ליישומם.

נתחיל בהערכה המוטה. החוקרים ד"ר יאיר אנטלר ופרופ' אילה ארד (החתומים על מאמר זה) בחנו בניסוי מעבדה, שנערך בקרב סטודנטים באוניברסיטת תל אביב, אילו כללי עצירה אנשים בוחרים וכיצד הם מעריכים את סיכויי הרווח וההפסד. כמעט כל המשתתפים הבינו שהגדלת הרף העליון תוביל לסיכוי גדול יותר לסיים את התהליך בהפסד, ולהפך.

אולם אנטלר וארד, כמו חוקרים אחרים לפניהם, מראים כי למרות הבנה זו המשתתפים אינם מעריכים נכון את הסיכוי לרווח והפסד בהינתן כלל עצירה המגדיר רף תחתון ורף עליון. למשל, אם המהמר שתואר קודם לכן מחליט שיצא מהקזינו לאחר שיצבור רווח של 25 דולר או הפסד של 25 דולר, הסיכוי שיצא מהקזינו ברווח בהינתן כלל העצירה שלו הוא כ-20.5% בלבד.

באופן אינטואיטיבי, בעוד הסיכוי להצלחה בסיבוב בודד נמוך רק במעט מ-50%, הסיכוי שמספר הסיבובים שבהם יזכה המהמר יהיה גדול ב-25 ממספר הסיבובים שבהם הפסיד, הוא קטן משמעותית. הניסויים מראים כי במצבים כאלה יש לנו נטייה להעריך את הסיכוי לרווח, בהינתן כלל העצירה, כקרוב ל-50% (קרוב לסיכוי הזכייה בסיבוב בודד). כלומר, אנו נוטים להעריך ביתר את הסיכוי לצאת מהקזינו ברווח.

ההערכה המוטה של הסיכויים עלולה לגרום להשתתפות יתר בתהליכים עם ממד אקראי, שבהם בממוצע המשתתף אמור להפסיד, כמו בקזינו, ולהשתתפות חסר במקרים שבהם בממוצע המשתתף אמור להרוויח, כמו בשוק ההון.

 פרופ' אילה ארד / צילום: חן גלילי - הפקולטה לניהול ע''ש קולר באוניברסיטת תל אביב

הנטייה לצאת בזמן הלא נכון

ניסויי מעבדה מראים כי ישנם הבדלים משמעותיים בין תכנון כלל העצירה להתנהגות בפועל. כלומר, אנשים רבים לא עומדים בתוכניות שלהם. לפני שנים אחדות בחנה קבוצת חוקרים בראשות רואלי היימר מאוניברסיטת אריזונה את ההטיה הזאת באמצעות ניתוח נתונים של בית השקעות המחייב את משקיעיו לתכנן את אסטרטגיית העצירה שלהם ולקבוע סף רווח וסף הפסד שבהם יסגרו את הפוזיציה.

 ד''ר יאיר אנטלר / צילום: יח''צ הפקולטה לניהול ע''ש קולר באוניברסיטת תל אביב

הם מצאו כי מרבית המשתתפים קובעים רף רווחים גבוה מרף ההפסדים, בהתאם לתיאוריות של קבלת החלטות. אולם כשהמשקיעים חווים רווחים והפסדים במשך התהליך האקראי, הם נוטים למכור את נכסיהם ברווח קטן משתכננו, או לא למכור אותם כשהם מגיעים להפסד המתוכנן. הטיה זו מתוארת בספרות כאפקט הדיספוזיציה: הנטייה להימנע ממכירת נכסים מפסידים ולהנזיל מהר מדי נכסים מרוויחים.

אז מה אפשר לעשות כדי לשפר את קבלת ההחלטות שלנו בבעיות עצירה? ראשית, חשוב להכיר בפער בין תכנון הכלל לעצירה בפועל ולשקול שימוש במנגנוני התחייבות. יש גם מקום לחשוב על מדיניות המחייבת בתי הימורים להציע למהמרים לקבוע כלל עצירה קשיח. ניתן גם להציע למשקיעים אפשרות להתחייב לכללי עצירה, כגון כללי Stop Loss ו-Take Gain קשיחים, כדי למתן את אפקט הדיספוזיציה. מובן שלהתחייבות עלולים להיות גם חסרונות, כמו אי-היכולת להגיב למידע שהתקבל.

שנית, כדי להתמודד עם הערכת הסיכויים המוטה יש להעלות את המודעות לבעיה ולפשט את תהליך חישוב הסיכויים. ניתן ללמד אנשים להבחין בין הסיכוי להצליח בהימור בודד לסיכויי ההצלחה שלהם סך הכול, בהינתן כלל עצירה שבחרו, ואף לחייב בתי הימורים להציע למהמרים כלים לחישוב הסיכויים לרווח והפסד בהינתן כללי עצירה שונים.