שלושה נתונים עומדים מאחורי ההחלטה הלא צפויה של בנק ישראל

לאחר שכמעט כל הגופים הפיננסיים העריכו השבוע כי בנק ישראל יותיר את הריבית על רמתה, הפתיעה הוועדה המוניטרית והחליטה על הורדה שנייה ברציפות בשיעור של 0.25%, כך שהריבית מתייצבת כעת על 4%. פרשנים, כלכלנים וחזאים מיהרו לגשר על הפערים בין ציפיותיהם המוקדמות לבין ההחלטה שהתקבלה לבסוף.

● ראיון | הנגיד מדבר על ההחלטה שהפתיעה את כל השוק, ולא מודאג מההאטה בנדל"ן
● הזדמנות לסגור פערים או חשש מהאינפלציה בינואר? התגובות להחלטת הריבית
● הריבית ירדה: מה יקרה עכשיו לתשלום המשכנתא שלכם?

נכון שגם ערב ההחלטה הוזכרו שיקולים המצדיקים הפחתת ריבית, ובראשם התמתנות האינפלציה, אך מנגד הודגשו שוב ושוב הסיכונים שבמהלך, ובהם חוסר הוודאות הגאו־פוליטית והצורך לבחון את השפעת ההפחתה הקודמת. על רקע זה, היו מי שטענו בדיעבד כי לא מדובר בהפתעה של ממש, אך אחד מהם אמר בכנות: "האמת שקשה להסביר את השינוי בכיוון של בנק ישראל". כך הודה יונתן כץ הכלכלן הראשי של בית ההשקעות לידר. "הורדת הריבית היום בהחלט הפתיעה על רקע הדגש שבנק ישראל שם בעבר על חשיבות הזהירות המוניטרית כדי לבחון את סיכוני האינפלציה שהם לא מעטים".

מסר יוני מובהק

הפער בין הדברים למעשים בלט במיוחד לנוכח השפה שבה משתמש הנגיד, פרופ' אמיר ירון. בעוד שדבריו ממשיכים לשדר זהירות ואף גישה ניצית כלפי הורדות ריבית נוספות, פעולות הבנק בפועל היו יוניות לחלוטין.

בסיום דבריו היום אמר ירון, כי "תוואי הריבית יקבע בהמשך להתפתחות האינפלציה פעילות המשק ואי-ודאות גאו-פוליטית. אציין שתחזית חטיבת המחקר היא שבסוף 2026 הריבית תעמוד על 3.5%. חשוב להדגיש שהוועדה ממשיכה להעריך שתוואי הריבית יוסיף להיות הדרגתי וזהיר. במיוחד חשוב לוועדה לבחון את השפעות הורדות הריבית שבוצעו עד כה על הפעילות והאינפלציה שמתייצבת בקרבת תחום היעד".

ואולם, הרוב המוחלט של הכלכלנים הבכירים העריכו כי לנוכח השפה הזהירה של הנגיד והעמדה השמרנית שבנק ישראל הפגין בשנים האחרונות, לא תתקבל החלטה על שתי הורדות ריבית רצופות, ובוודאי לא לפני שנבחנה במלואה השפעת ההפחתה הקודמת.

לגבי התחזיות להמשך, מרבית הכלכלנים צפו שהריבית תעמוד על 3.75% בסוף השנה וציינו כי תחזית נמוכה יותר של 3.5% תשדר מסר יוני מובהק. אם הוועדה בעבר העלתה את המצב הגאו-פוליטי כנקודת ייחוס ניצית, כעת כבר מועלית האפשרות שהבנק מהמר על תרחיש חיובי יותר, הכולל יציבות ביטחונית ואולי אף הרחבה של הסכמי אברהם - אם כי תחזית זו נשענת במידה רבה על הנחת עבודה של הפסקת אש שתישמר.

צעד שנועד לרסן שקל חזק?

לצד השיפור במדדי האינפלציה, השפיעו על ההחלטה עוד שני גורמים שכדאי להתעכב עליהם. ראשון הוא התחזקות השקל. כחצי שעה לפני פרסום החלטת הריבית נסחר הדולר סביב 3.158 שקלים - עדות לחוזקו המשמעותי של המטבע המקומי. כאשר נשאל הנגיד אם קיימת נקודה שבה הבנק יתערב לנוכח התחזקות השקל, השיב כי אין נקודה כזו, וציין כי היצוא נמשך כסדרו. שקל חזק אכן מהווה גורם דיפלציוני ותורם לבלימת האינפלציה, אך מנגד הוא פוגע ברווחיות היצוא ועלול להשתרשר לפגיעה בפעילות הכלכלית.

בנק ישראל אומנם התערב בעבר במסחר במט"ח באמצעות רכישות ומכירות דולרים, אך בנקים מרכזיים מתערבים לעיתים גם באמצעים עקיפים, ובהם הורדת ריבית. ומה פשר הורדת הריבית הזו אם לא ניסיון לרסן את השקל החזק מדי?

אלמלא ההתחזקות המהירה של השקל - האם הוועדה היתה משתכנעת בכל זאת להוריד את הריבית שוב? מאז החלטת הריבית הקודמת בסוף נובמבר התחזק השקל בכ־3.1% מול הדולר וב־1.5% מול האירו - מגמה שצפויה להשפיע גם על שוק הנדל"ן, אף שלדברי הנגיד הוא אינו מוטרד ממצבו.

גורם נוסף הוא שוק העבודה. בעוד שרבים מהכלכלנים סברו כי שוק עבודה הדוק ימנע הורדת ריבית נוספת, הוועדה המוניטרית מצאה גם גורמים מעודדים. "בנתוני הקצה ישנה אינדיקציה להקלה במגבלות ההיצע", נכתב בהחלטה, בין היתר בשל ירידה בשיעור הנעדרים מהעבודה בעקבות שירות מילואים ובשל האטה בקצב עליית השכר במגזר העסקי - גורם שדוחף מעלה את המחירים.

ואומנם היכן שהוועדה המוניטרית רואה נקודת אור חטיבת המחקר של הבנק מפגינה סקפטיות. "אנו מעריכים שעדיין קיימות מגבלות היצע והן יוקלו בהדרגה בלבד", נכתב שם, וההקלה יוחסה לשיפור בשיעור השתתפות של צעירים לאחר שירות צבאי ושל עובדים זרים נוספים בשוק העבודה. "ואולם, גם בקצה האופק התחזית בסוף 2027 מספר העובדים צפוי להישאר נמוך ביחס לרמה הנגזרת ממגמת טרום המלחמה, בשל היקף מילואים גבוה מאשר בעבר, חלק מנפגעי המלחמה שיישארו מחוץ לשוק העבודה ומאזן הגירה שלילי". וזו בהחלט סיבה לדאגה ולא לחגיגה.