חידת הזהב: מי "היד הנעלמה" שמנפחת את מחיר המתכת הנוצצת

 הכותב הוא יו"ר מיטב ניירות ערך 

מדי פעם בשנים האחרונות אני נדרש לעניין הזהב כהשקעה. בדרך־כלל כשמחירו מגיע לשיא חדש, וזה גם המקרה הפעם.

לא תמיד הזהב היה השקעה שעניינה את המשקיעים. כך, בתחילת המאה הנוכחית אונקיית זהב נסחרה בשפל של פחות מ־300 דולר - 288 דולר בשלהי 1999 - מחיר שבקושי כיסה את עלויות כריית המתכת.

● WSJ | איך לשמור על שפיות כשהשווקים משתוללים  
● מחירי הנפט יורדים לאחר שבוע של עליות בצל המתיחות 

חלק מהבנקים המרכזיים שמחזיקים בעתודות זהב החליטו להקטין את החזקותיהם, ולמרות זאת מחירו התאושש בהדרגה ובסיום העשור הראשון של המאה, ב־2009, מחיר אונקיה הגיע כבר לכ־882 דולר. ברקע גם התחוללו משבר האשראי והמשבר הפיננסי הגדול של 2008־2007. בשנתיים האלה של המשבר עלה מחיר אונקיית זהב ב־38%.

לא חלפו יותר משלוש שנים ובשנת 2012 הגיע מחירו לשיא (במונחי סוף שנה) של 1,675 דולר לאונקיה. ברקע של השיא החדש היה משבר החובות באירופה במדינות כמו יוון, והחשש מהתפרקות גוש האירו. אבל, אז הנסיקה המהירה במחירו הביאה לנסיגה חדה, כך שכעבור שלוש שנים, בסוף 2015 קבע מחירו נקודת שפל של 1,061 דולר לאונקיה, אחרי נחיתה של 37%.

מנקודת הזמן הזו מחיר הזהב עלה כמעט בכל אחת מהשנים כשהוא בלט בעלייה בשנת 2020, שנת התפרצות הקורונה שבה טיפס ב־25% ואז ב־2023 כשהתחזק ב־13%.

כיום מחיר הזהב הגיע לשיא חדש של כ־2,500 דולר לאונקיה, ממנו הוא נסוג בימים האחרונים לרמה של כ־2,440 דולר, כאשר המשקיעים מכרו נכסים מכל הבא ליד.

מהו סוד כוחו של הזהב, מה הם הגורמים המשפיעים על מחירו ומזניקים אותו?

ישנם כמה מקורות לביקוש לזהב: יש את תרבות התכשיטים והמתנות שחזקה מאוד במדינות כמו הודו וסין; יש תעשיות שמשתמשות בזהב בייצור מוצרים שונים, אבל אין באלה כדי להסביר את הנסיקה במחירו. שני המקורות העיקריים לביקוש לזהב הם משקיעים פיננסיים ובנקים מרכזיים.

■ משקיעים פיננסיים נוטים לאבד אמון לעתים במטבעות כמו דולר או אירו, ומבקשים להחזיק זהב בתיק ההשקעות על חשבון "ניירות" ושטרות כסף. הם רואים בהחזקה בסחורה גם סוג של גידור ביחס להשקעותיהם האחרות, בעיקר מניות. הם מצפים לעלייה במחיר הזהב, ופעילותם היא בחזקת נבואה המגשימה את עצמה. לא מעט בנקים להשקעות מפרסמים תחזיות המדברות על צפי לעלייה במחיר.

■ בנקים מרכזיים מהווים כאמור גורם חשוב בביקוש לזהב. בעוד שבעשור הראשון של המאה הם היו בצד של המוכרים, החל מהעשור השני, וגם בשנים האחרונות ממש, הם בצד הקונים. חלק מהסיבה לכך נובע, כנראה, מהמשברים התכופים הפוקדים את הכלכלה העולמית, וחלק חשוב יותר נובע מהרצון של חלק מהבנקים להקטין את התלות בדולר מסיבות פוליטיות או גיאו־פוליטיות, ובולטת בכך סין. צריך לומר שקשה לעקוב אחרי ההחזקות והשינויים בהחזקות הזהב של הבנקים המרכזיים כי אין חובה לפרסם את הנתונים, ולכן המידע הוא חלקי, אבל המגמה של הגדלת הפוזיציה מצדם היא ברורה.

הפיקדונות והאג"ח הרבה יותר אטרקטיביים

כאשר מתעלמים לרגע משיקולים פסיכולוגיים וגיאו־פוליטיים ומסתכלים על הנושא מזווית כלכלית, עולות כמה שאלות, שלא לומר תהיות.

הזהב הרי לא משלם ריבית (כמו אג"ח) ולא משלם דיבידנד (כמו מניות). בסביבת ריבית נמוכה מי שמחזיק בזהב לא מוותר על ריבית של ממש, ובמקרה כזה הביקוש לזהב אמור לעלות ויחד איתו גם מחיר המתכת. אבל, לא זה מה שקרה בתקופה הארוכה של ריבית נמוכה עד כדי אפסית, ובמקרים מסוימים אף שלילית - בין השנים 2012 ל־2015, מחיר הזהב ירד כאמור בלא פחות מ־37%.

ובימים אלה, כאשר הריבית על פיקדונות בבנקים היא גבוהה והתשואה לפדיון על איגרות חוב היא גבוהה, כלומר כאשר למי שמחזיק בזהב יש הרבה מה להפסיד מול אלטרנטיבות השקעה שכאלה, דווקא עכשיו מחיר המתכת נסק לגבהים חדשים.

אז מה קורה כאן? מעבר לתרומה "הנעלמה" של הבנקים המרכזיים, שעליה אנחנו לא יודעים הרבה ובוודאי אין לנו את הנתונים בזמן אמת, ההסבר המקובל טמון באינפלציה.

רבים רואים בזהב אפיק השקעה שמהווה גידור לאינפלציה, אותו תהליך כלכלי שמביא לירידת הערך וכוח הקנייה של הדולר, האירו או כל מטבע אחר. האינפלציה בארה"ב הייתה גבוהה בעשור הראשון של המאה, אחר כך הייתה נמוכה מאוד בעשור השני של המאה, והיא שוב גבוהה ב־4 השנים האחרונות.

זו האינפלציה? זה טראמפ? אולי הדולר?

ואחרי שאמרנו את כל זה, עדיין נותרנו עם שאלות פתוחות. חידת הקשר, הקורלציה או חוסר הקורלציה, בין מחיר הזהב לפרמטרים כלכליים כמו ריבית נומינלית, ריבית ריאלית, אינפלציה, שוק המניות; קשר או מתאם שלילי אפילו אינו לגמרי ברור, וניתן להביא דוגמאות לכיוונים שונים ומנוגדים לעיתים.

למשל, ב־2021 וב־2022 האינפלציה הייתה גבוהה, ובכל זאת מחיר אונקיית זהב ירד, אמנם בשיעור מצטבר של פחות מ־4%, אבל ירד ולא עלה. הרציונל מאחורי טיעון האינפלציה הוא שהיא שוחקת את ערך הכסף, ובעוד מטבעות כמו דולר אפשר להדפיס, זהב אי אפשר להדפיס.

עוד גישה קושרת בין חולשת הדולר בעולם לבין מחיר הזהב - ולפיה ככל שהדולר חלש יותר, כך עלות רכישת זהב על ידי מי שהמטבע שלו אינו דולר אלא אירו למשל, נמוכה יותר. ובהקשר זה, יש מי שמייחס את העלייה האחרונה בזהב להכרזותיו של המתמודד לנשיאות ארה"ב טראמפ כי הדולר חזק מדי, וגם לחשש שדולר חלש, קרי פיחות, פלוס תוכניותיו הכלכליות של טראמפ, אם ייבחר, עלולים להביא לזינוק באינפלציה.

לכן מתחזק אצלי ה"חשד" שמה שמניע את מחירו של הזהב הוא החששות ממשברים גיאו־פוליטיים גדולים ו"היד הנעלמה" של הבנקים המרכזיים.

בסוגיה איך נכון, אם בכלל, להשקיע בזהב בימינו - ארחיב בכתבה הבאה.

אין לראות באמור המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הזמנה לבצע רכישה או השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן. במידע עלולות ליפול טעויות ועשויים לחול שינויי שוק