צחי סולטן / צילום: איל יצהר
עדות לכישלון שותפויות המו"פ שהונפקו בשנים 2020-2021 בבורסה בת"א מספקים שני אירועים שדווחו בימים האחרונים: פירוקה הצפוי של השותפות מנרה ונצ'רס לנוכח הידלדלות מקורות המזומנים שלה, ועזיבתו של מנכ"ל מילניום ונצ'רס, חנן שניידר, לאור טענת החברה כי פעל להקים קרן שתתחרה בעסקיה. ככלל איבדו כמעט כל השותפויות הנסחרות בת"א (14 במספר) בין 70% ל-93%, ולמעט אחת מהן הן נסחרות בשווי זניח של 5 עד 25 מיליון שקל.
● שוויון בדירקטוריון כלל: סאמט יישאר יו"ר, אקירוב הכניס שני דירקטורים מטעמו
בשותפות מנרה ונצ'רס זומנה השבוע אסיפה לשם הצבעה על החלטת Run Off, כלומר מימוש כלל הנכסים של השותפות תוך שלוש שנים, חלוקת התמורה בין המשקיעים, ולאחר מכן פירוקה. מנרה, שבין יזמיה נמנה איש העסקים צביקה בארינבוים, הונפקה ב-2021 לפי שווי של כ-40 מיליון שקל ואיבדה מאז 49% מערכה.
מצבה של השותפות, אגב, גרוע פחות מזה של שותפויות אחרות שהונפקו בשנתיים וחצי האחרונות (ראו טבלה). יש לה חמש השקעות, ששוויין ההוגן על פי דוחות החברה למחצית הראשונה של 2022 עומד על כ-38 מיליון שקל. בידי החברה נותרו כיום כ-3.2 מיליון שקל בלבד, לעומת 3.6 מיליון שקל שלהם היא זקוקה לשם המשך פעילותה בשנה הקרובה. על פי המתווה המסתמן, בעלי השליטה יעמידו מסגרת אשראי של 3 מיליון שקל לצורך מימון הפעילות, ובמקביל יוותרו על רוב דמי הניהול המגיעים להם מהסכם השותפות, כ-3 מיליון שקל נוספים.
במהלך שלוש שנות המימוש בעלי יחידות ההשתתפות יקבלו 80% מיתרת המזומנים לחלוקה מתמורת המימוש, ובתום התקופה הם יקבלו את כל יתרת הרווח. כחלק מהתהליך, מנכ"ל החברה ערן סביר ימונה ליו"ר במקום יפי גורני (אחד היזמים), וסמנ"כל הכספים ארז דידי ימונה למנכ"ל.
"המידע שנמסר על ידי החברות הפרטיות מוגבל"
במקביל למהלך הפירוק הצפוי במנרה, שעלול להתברר כסנונית ראשונה, שותפות מילניום ונצ'רס הודיעה על עזיבתו של המנכ"ל, חנן שניידר. לטענת השותפות, שמוביל גיא רוזן, סגן יו"ר תנובה, ביקש שניידר להקים קרן אחרת שתתחרה בעסקי השותפות, וזאת בעודו מועסק במילניום. שניידר טוען כי ביקש להקים קרן להשקעות המשך למילניום, ולא להתחרות בה או לעזוב אותה. הצדדים הסכימו לא להסכים על הנרטיב, אך להיפרד מיידית.
"הכלי החדש של שותפויות המו"פ לא צלח בבורסה לניירות ערך בתל אביב", מסר דירקטוריון מנרה בנספח להצעה, ומסביר זאת ב"קושי של שוק ההון לתמחר חברות טכנולוגיה פרטיות, העדר ניסיון בנושא והמידע המוגבל הנמסר על ידי החברות הפרטיות ומדווח על ידי השותפויות. גודלן הקטן יחסית של השותפויות גורר בעקבותיו סחירות נמוכה, בנוסף למצב השווקים הפיננסיים".
ואכן, מנרה רחוקה מלהיות לבד בסירה הטובעת הזו, וייתכן שההחלטה שלה היא סימן גם עבור האחרות. מלבד שותפות אחת, ביו מיט, כל שותפויות המו"פ נסחרות כיום לפי שוויים זניחים, כשבסה"כ מדובר על התאדות של מאות מיליוני שקלים משוויין בהנפקה.
שותפויות המו"פ הוקמו בתקופה שבה הריביות היו נמוכות וחלופות ההשקעה היו מעטות, ומנגד שווי חברות הטכנולוגיה הרקיע שחקים בתקופה של פוסט משבר הקורונה. בבורסה בת"א זיהו כי הציבור מעוניין להיחשף לסקטור ההייטק גם בשלבים מוקדמים של פיתוח הטכנולוגיה, וקידמו את הנפקתן של שותפויות המו"פ, כדי לאפשר "לציבור הרחב ליהנות מהצלחת הטכנולוגיה הישראלית באמצעות הבורסה באופן שקוף, נזיל וזמין".
מדובר בשותפויות המשקיעות במיזמי טכנולוגיה מגוונים - החל ממפתחי אפליקציות וסטארט-אפים בתחילת דרכם, דרך חברות טכנולוגיה בשוויים גדולים ובשלבי פעילות מתקדמים יחסית ועד מיזמי אגרוטק ופוד-טק, מחקר רפואי, בריאות דיגיטלית, פינטק ועוד.
ככל טרנד המגיע לבורסה בת"א, גם זה של שותפויות המו"פ משך אליו שלל שמות נוצצים המוכרים היטב במגזר העסקי, כיזמים ובתפקידי ניהול. בין אלו ניתן למנות את אנשי שוק ההון צחי סולטן, אייל בקשי ושוקי אברמוביץ, משקיעים בעלי "כיסים עמוקים" דוגמת ליאון רקנאטי, צביקה בארינבוים, עדי צים, ליגד רוטלוי ויגאל לנדאו, הביטחוניסטים לשעבר יוחנן דנינו ותמיר פרדו, השר לשעבר דני נוה וגורמים בעלי ניסיון ניהולי בכיר דוגמת רוני קוברובסקי, ארז מלצר ואיציק צאיג.
אלא שעד מהרה השתנה המומנטום בשווקים ומניות הטכנולוגיה איבדו מקסמן בעיני המשקיעים, תהליך שהחל כבר ב-2021 והואץ בשנה החולפת עם עליית הריבית והחששות מפני האטה כלכלית, שהובילו לירידה חדה בשווי חברות טכנולוגיה, בעיקר הבוסריות ביניהן. מצב זה חסם כמעט לחלוטין את הדרך בפני גיוסי המשך לשותפויות המו"פ, שלהם הן נזקקו כדי להמשיך להשקיע בחברות הפורטפוליו, וגם לתפעול השוטף של השותפות עצמה. גיוסי ההון הללו, אם הם יוצאים לפועל, מדללים את משקיעי השותפות במחירים נמוכים במיוחד.
"אם שותפות תחזיק 4-3 שנים, אולי העסק יתפוס"
איש שוק ההון צחי סולטן, שהיה מיזמי השותפויות אלמדה וביג טק 50, מציע כמה סיבות משלו לבעיות של השותפויות: "הניתוח הצליח והחולה מת. השותפויות מנוהלות על ידי אנשים טובים שביצעו השקעות טובות, שלהערכתי שוות בדרך כלל לפחות את הערך שלהן בספרים.
"ההבדל בין שותפות בורסאית לבין קרן הון סיכון רגילה הוא שבעת אקזיט לא מחלקים מיד דיבידנד. השותפות שור טק היא דוגמה לחברה שכן ביצעה אקזיט גדול והכניסה את הכסף בחזרה לחברה, ולא חילקה אותו. אנחנו בביג טק, השותפות היחידה שביצעה אקזיט וחילקה דיבידנד.
"בינתיים, גיוסי הון שמבצעות השותפויות מדללות את המשקיעים במחיר נמוך. אם תשב ותחכה לאקזיט, עדיין לא בטוח שתרוויח, אם דוללת בינתיים.
"וסיבה שלישית היא שרשות ני"ע יצאה בכותרות שליליות על המוצר שהיא בעצמה דחפה אותנו לעשות, וזה הרתיע את המוסדיים מהשקעה אצלנו, ולכן השותפויות התבססו על משקיעי הריטייל ונותרו קטנות מאוד".
סולטן מאמין כי אם השותפויות יבצעו אקזיטים ויחלקו דיבידנדים מיד, ומצד שני יקבעו תקרה לכמות הכסף שהן עומדות לגייס, אז לתחום הזה יהיה תקנה. "יכול להיות שאם שותפות תחזיק 3-4 שנים, העסק יתפוס. אבל ברור שחלק מן השותפויות יתפרקו בקרוב, כמו מנרה".