רצפת המסחר בבורסות וול סטריט בניו יורק. האם המשקיעים אופטימיים מדי? / צילום: ap, Seth Wenig
הקלישאה בוול סטריט היא שמשקיעים שונאים אי־ודאות. התגובות שלהם לאחרונה נעו בין ביטחון מוחלט בדבר אחד, לאמונה שההפך הוא הנכון. זה הוביל לשינויים קיצוניים בשווקים, שהתבססו על עדויות קלושות.
● טבע קיבלה אישור FDA, ואינוויז זינקה: מאירועי הסופ"ש של הישראליות בוול סטריט
● ניתוח | מה יקרה לכלכלה אם חזית הצפון תתלקח?
נתוני האינפלציה שפורסמו ביום שלישי שעבר, סימנו את סופו של עוד שינוי בנרטיב של השוק, ומה שעל פנוי נראה כעוד תגובה מוגזמת מאוד לכמה נתונים חיוביים. במובן אחד השוק עשה בדיוק את מה שהוא צריך: האינפלציה הייתה נמוכה מהצפוי - אז תשואות האג"ח ירדו, מחירן עלה, ומניות בעלות רגישות גבוהה לריבית הציגו את העליות החדות ביותר.
חדשות טובות, אבל תגובה מוגזמת
אבל קנה המידה של התנודות האלה לא תאם את הנתונים. אינפלציית הליבה (האינפלציה בניכוי נתוני המזון והאנרגיה התנודתיים) עלתה ב־0.23% בין ספטמבר לאוקטובר, לעומת הצפי בשוק לעלייה חודשית של 0.3%. הקצב השנתי של האינפלציה עמד על 3.2%, נמוך מהתחזית של 3.3%. אמנם מדובר בחדשות טובות כמובן, אבל לא מספיק כדי להצדיק עליה יומית של 5.4% במדד ראסל 2000 (מדד החברות הקטנות בוול סטריט) או 1.9% במדד ה־S&P 500, שכולל את החברות הגדולות.
יום שלישי היה השיא של השינוי בנרטיב בשוק - מצפי לריבית גבוהה לתקופה ארוכה, לתחזית של נחיתה רכה של הכלכלה והורדת הריבית. משקיעים שדבקו באמונתם שהפדרל ריזרב, הבנק המרכזי של ארה"ב, יצטרך להישאר ניצי ולשמור על הריבית גבוהה כדי להיאבק באינפלציה דביקה - למרות שבועיים של נתונים חלשים - ויתרו. מדד ה־S&P רשם את השבועיים הטובים ביותר שלו מאז אוקטובר בשנה שעברה. תגובה מוגזמת כזאת קורית שוב ושוב.
"במונחים בסיסיים, זהו מחזור (כלכלי) איטי בהרבה", אומר סלמאן אחמד, ראש מחלקת המאקרו העולמית ב־Fidelity International. הוא מדבר על העובדה שהריבית עדיין לא הביאה להאטה גדולה בצמיחה. "אבל במונחים של הנרטיב, זה מחזור הרבה יותר מהיר".
בפעמים הקודמות התקוות בשוק התנפצו
האסטרטג של דויטשה בנק, הנרי אלן, ספר שש פעמים אחרות מאז 2021 בהן משקיעים צפו "שינוי לכיוון יוני" של הפדרל ריזרב (כלומר הורדת ריביות), שבכולם הם בסופו של דבר התאכזבו. אולי בפעם השביעית יהיה מזל. זה תלוי בשאלה האם הנתונים הכלכליים ימשיכו להצביע על התרופפות הכלכלה ואינפלציה נמוכה. אבל ישנן בעיות עמוקות יותר בבסיס השינויים המהירים בנרטיב של השוק, שכנראה לא ייפתרו בקרוב.
זעזועים קשים גררו שינויים פתאומיים באינפלציה ובתשואות האג"ח הממשלתיות: המלחמה באוקראינה וזו במזרח התיכון, מאבק הסחר בין ארה"ב לסין ואירופה, קריסת שוק האג"ח הממשלתיות של בריטניה, וקריסתם של שני בנקים אמריקאים גדולים, והבנק השני בגודלו בשוויץ. סביר שנמשיך לראות עוד זעזועים גאופוליטיים, פוליטיים או פיננסים.
האירועים האלו הובילו לתנודתיות קיצונית ומתמשכת בתשואות האג"ח, ולהשפעות משמעותיות על שוק המניות ונכסים אחרים. לפי מדד ICE Move, של בנק אוף אמריקה, הממוצע השנתי של תנודתיות האג"ח של ארה"ב הגיע השנה לשיא שלא נראה מאז מיתון הדוט.קום והמשבר הפיננסי של 2008־2009.
הבעיה השנייה היא הקושי להעריך איך הנתונים הכלכליים ישפיעו על השווקים. נחיתה רכה לכלכלה משמעותה ריביות נמוכות יותר, תשואות נמוכות יותר ומניות זולות יותר. נחיתה קשה משמעותה ריביות אפילו נמוכות עוד יותר, תשואות נמוכות עוד יותר ומחירי מניות זולים יותר. אפשרות ל"אי נחיתה", כלומר שסביבת הריבית הנוכחית תישמר לאורך זמן, הייתה מתבטאת בריבית, תשואות אג"ח וגם מחירי מניות גבוהים יותר, הודות לכלכלה חזקה יותר לאורך זמן.
הפדרל ריזרב עצמו עבר מצפי לנחיתה קשה, לתחזית לנחיתה רכה. אבל ברור שגם נחיתה רכה תגרור האטה בכלכלה, שיכולה בקלות להפוך למיתון.
לאן הולכים מכאן: אינפלציה או בדיוק ההפך
בסופו של דבר, ישנה אי־ודאות עמוקה לגבי הטווח הארוך. האם אנחנו עוברים שינוי דורי בכלכלה שמשמעותו תהיה ריבית גבוהה יותר באופן קבוע וחששות הרבה יותר תכופים לגבי אינפלציה? או שאנו חוזרים לנורמה של השנים שלפני המגיפה שהתאפיינו בריביות נמוכות ובנק מרכזי שחושש בעיקר מדפלציה (ירידות מחירים)?
לדעתי, סביר שנראה ריביות גבוהות יותר בעתיד הרחוק. בוודאי ככל שאנחנו עוברים מעולם גלובלי עם יותר מדי מוצרים וכמות בלתי מוגבלת של עובדים זרים וכסף, לעולם ממוקד יותר בזירות פנימיות, שבו גם עובדים וגם חסכונות הם נדירים - מה שהופך אותם ליקרים יותר.
עתיד עם השקעות הרבה יותר גדולות באנרגיה נקייה ועובדים במיקור פנים, יותר השקעות המכוונות על ידי הממשלה, יותר לקיחת הלוואות מצד ממשלות ויותר הוצאה צבאית יוביל לעלייה בתחרות על החסכונות וריביות גבוהות יותר.
הבינה המלאכותית אמורה לעזור לפרודוקטיביות אם תעמוד אפילו בחלק קטן מההבטחה התמונה בה - אבל גם זה יעלה את הריביות בטווח הארוך, אם כי מסיבה משמחת יותר. מנגד, יש גם כוחות הפוכים, לחצים דפלציונים. מנטל החוב, שגורם לאנשים וחברות לאבד תיאבון להלוואות ולהוצאות, ועד להתפתחויות הטכנולוגיות המתמשכות שעזרו למתן את האינפלציה בעשור הקודם.
נראה כאילו הנרטיב האחרון, של נחיתה רכה, עלול להישאר זמן מה. הוא יקבל חיזוקים מכל סימן להיחלשות הכלכלה ולהשפעה של העלאות הריבית.
אבל אל תתרגלו, צפוי טוויסט נוסף בעלילה. הניחוש שלי הוא שלפני שתגיע הורדה כלשהי בריבית, יחזרו החששות ממיתון או שנחזור לנרטיב הריבית הגבוהה לאורך זמן.